硫辛酸特色原料药全球龙头，新业务加速拓展

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 富士莱 301258.SZ 公司研究 | 首次报告 ⚫ 深耕特色原料药行业，发展空间广阔。公司主要从事医药中间体、原料药以及保健品原料的研发、生产与销售，从行业发展上看，我国原料药行业发展空间广阔，一方面，国家对化学原料药、医药中间体和保健品行业一直持鼓励和支持的态度，不断出台相关产业政策。另一方面，产品附加值较高的特色原料药正加速向我国产业转移，随着医疗可及性的提高、国民收入水平增加、人口数量的增长、发达国家市场专利保护纷纷到期，我国作为新兴市场将有良好的发展机遇。在此背景下，我国原料药行业迎来快速发展阶段，未来前景广阔。 ⚫ 硫辛酸全球重要供应商，下游认可度广。公司主要产品包括硫辛酸系列、磷脂酰胆碱系列、肌肽系列等三大系列产品。其中，硫辛酸系列产品目前收入占比较大，是公司主要的收入来源。目前公司已成为全球硫辛酸生产规模最大、产品品种最全的企业之一，下游合作知名企业并受到认可，产品价格传导能力强。此外，公司不断优化合成工艺，新开发的 R-硫辛酸合成生物学方法已实现生产，即将助力硫辛酸产品结构升级，促进硫辛酸系列的利润水平提升和销售放量。 ⚫ 研发端向特色产品布局，产能不断释放。公司拥有完整和专业化的研发平台和完善的研发体系，并通过持续的研发投入来驱动产品结构升级。目前在已有硫辛酸系列、肌肽系列以及磷脂酰胆碱系列产品基础上，公司重点部署特色原料药领域的开发，包括与恒瑞医药合作的艾瑞昔布、阿帕替尼原料药项目，以及自研的硫辛酸制剂项目。公司不断丰富原料药产线结构，并对部分核心产品进一步进行工艺优化、应用拓展研究，随着公司 720 吨医药中间体及原料药扩建项目的产能释放，长期发展值得期待。 ⚫ 我们预测公司 2022-2024 年每股收益分别为 1.81、2.09、2.44 元。根据可比公司估值，我们认为目前公司的合理估值水平为 2022 年的 32 倍市盈率，对应目标价为57.92 元，首次给予买入评级。 风险提示 ⚫ 产能扩张及消化进展不及预期，上游原材料成本提高，CMO/CDMO 业务开展不及预期，汇率波动的风险等 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 477 522 565 641 721 同比增长(%) 5.4% 9.4% 8.3% 13.5% 12.4% 营业利润(百万元) 169 142 193 223 260 同比增长(%) -0.4% -16.4% 36.1% 15.5% 16.7% 归属母公司净利润(百万元) 141 120 166 192 223 同比增长(%) -3.2% -14.8% 38.1% 15.4% 16.6% 每股收益（元） 1.54 1.31 1.81 2.09 2.44 毛利率(%) 47.3% 40.3% 46.9% 47.7% 49.1% 净利率(%) 29.6% 23.0% 29.4% 29.9% 31.0% 净资产收益率(%) 23.4% 17.6% 12.6% 9.7% 10.2% 市盈率 28.1 32.9 23.8 20.7 17.7 市净率 6.4 5.3 2.1 1.9 1.7 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年 11月 11日） 43.18 元 目标价格 57.92 元 52 周最高价/最低价 79.65/36.16 元 总股本/流通 A 股（万股） 9,167/2,292 A 股市值（百万元） 3,958 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2022 年 11 月 14 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -0.75 12.7 -8.19 相对表现 -1.31 11.07 1.47 沪深 300 0.56 1.63 -9.66 -22.66 刘恩阳 010-66218100*828 liuenyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519040001 香港证监会牌照：BSW684 易丹阳 yidanyang@orientsec.com.cn 硫辛酸特色原料药全球龙头，新业务加速拓展 买入 （首次） 富士莱首次报告 —— 硫辛酸特色原料药全球龙头，新业务加速拓展 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一、硫辛酸全球重要供应商，三条特色原料药产线快速发展 .......................... 5 1.1 始于硫辛酸特色原料药，已成为全球重要供应商 .......................................................... 5 1.2 深耕特色原料药，肌肽和磷脂酰胆碱系列共同出海 ...................................................... 6 1.3 股权结构清晰，利润水平不断改善 ............................................................................... 8 二、特色原料药行业蓬勃发展转型不断，硫辛酸市场竞争格局稳固 .............. 11 2.1 特色原料药需求稳定增长，国内市场受益于产业链转移持续扩大 ............................... 11 2.2 原料药行业向 CMO/CDMO 拓展，制剂一体化把握新机遇 ......................................... 14 2.3 硫辛酸下游集中于保健品领域，海外需求持续旺盛 .................................................... 16 2.4 硫辛酸竞争格局良好，R-型硫辛酸将带动产品结构升级 ............................................. 18 三、硫辛酸全球市场龙头，新业务加速拓展 ................................................. 22 3.1 硫辛酸全球重要供应商地位稳固，盈利能力有望不断加强 ......................................... 22 3.1.1 产品结构丰富，规模和质量优势已具备 22 3.1.2 产品受下游知名企业认可，价格传导能力强 23 3.1.3 合成工艺不断革新，助力利润提升和销售放量 25 3.2 CMO/CDMO 加速布局，打造多种未来业绩增长点.............................................