2022年三季报点评：维生素需求较弱Q3业绩承压，在建项目稳步落地成长可期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 10 月 27 日 公司研究 维生素需求较弱 Q3 业绩承压，在建项目稳步落地成长可期 ——新和成（002001.SZ）2022 年三季报点评 买入（维持） 当前价：18.38 元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：蔡嘉豪 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 30.91 总市值(亿元)： 568.11 一年最低/最高(元)： 17.50/30.69 近 3 月换手率： 62.04% 股价相对走势 -24%-9%6%21%36%10/2101/2204/2207/22新和成沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -7.32 1.87 -6.03 绝对 -14.03 -12.18 -16.06 资料来源：Wind 相关研报 VA 价格下跌 Q2 业绩同比下滑，生物发酵项目稳步推进成长空间可期——新和成（002001.SZ）2022 年半年度业绩预告点评（2022-07-13） VE 维持高景气，22 年 Q1 业绩符合预期——新和成（002001.SZ）2022 年一季报点评（2022-04-27） 从“周期”迈向“成长”，精细化工龙头未来可期——新和成（002001.SZ）投资价值分析报告（2022-03-03） 事件： 公司发布 2022 年前三季度报告，公司 2022 年前三季度实现营业收入 119 亿元，同比+12%；实现归母净利润 30 亿元，同比-11%。其中 Q3 单季度实现营业收入37 亿元，同比+13%，环比-5.4%；实现归母净利润 8 亿元，同比-17%，环比-21%。 点评： 维生素需求疲软，Q3 业绩承压下滑。2022 年 Q3 国内 VA、VE、2%生物素、固体蛋氨酸均价分别为 117 元/kg、83 元/kg、50 元/kg、20 元/kg，分别同比-59%、+5%、-17%、+10%，分别环比-38%、-6%、-15%、-3%。2022 年 Q3 维生素国内需求依然疲软，叠加 VA 国内新增产能投产，致维生素景气下行，VA、生物素价格大幅下滑。维生素价格下跌叠加原材料价格上涨，公司 Q3 盈利能力下滑，致公司 Q3 业绩承压下跌。 猪周期启动，有望带动维生素需求提升。我国猪肉平均批发价格已从 2022 年 3 月的 18.3 元/公斤上涨到 2022 年 10 月（截至 22 日）的 37.02 元/公斤，涨幅达 87%，新一轮的猪周期已经启动。通过历史数据来看，猪肉价格达到峰值 6-12 个月后，生猪存栏量将达到峰值。而猪价最高的时候，也是猪肉供给收缩最严重的时候。以上一周期为例，生猪存栏量的峰值出现在 2021 年 12 月，较 2019 年 9 月生猪存栏量底部上涨了 46%。而生猪存栏量底部往往也对应着高位运行的猪肉价格。猪肉价格持续上涨，养殖利润逐渐修复，生猪存栏量有望触底回升，带动维生素需求回暖。 “生物+化工”平台逐步成型，产品种类将持续丰富：公司积极布局生物科技子公司，打造“生物+化工”平台，生物发酵一期项目满负荷生产为公司未来在生物领域布局打下了坚实的基础，已投产的 VC、辅酶 Q10 以及二期规划的 VB12 将进一步丰富营养品种类并贡献未来业绩增长。同时公司依托化学合成与生物发酵两大技术平台，不断丰富香料品种，满足不断变化的市场需求，覆盖日化、食品和医药等多个领域，具备广阔的发展前景。 在建项目稳步落地，看好公司长期成长性。营养品板块，公司利用氰醇法高效生产蛋氨酸，17 年一期 5 万吨/年固蛋产能完成试生产，目前满负荷运行；二期项目中的 10 万吨/年固蛋产能已于 21 年投入生产，目前运行平稳，成本和质量优势稳步提升；15 万吨/年固体蛋氨酸预计 23 年 6 月投产，届时公司将成为国内蛋氨酸龙头企业。此外公司 5000 吨/年维生素 B6、3000 吨/年 B12 已经实现正常生产、销售；30,000 吨/年牛磺酸项目按进度建设。香精香料板块，公司年产 5000 吨薄荷醇项目已于 2022 年 9 月开始试车。新材料板块，PPS 三期 7000 吨产能已于 22 年 6 月建设完成，目前试车顺利。己二腈是生产尼龙 66 的原料，公司具备氢氰酸产业经验，通过自主研发采用最先进并具备成本优势的丁二烯生产工艺成功实现己二腈的制备，目前处于中试阶段。2021 年 3 月公司新设浙江新和成尼龙材料有限公司显示公司进入尼龙市场的信心。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 新和成（002001.SZ） 盈利预测、估值与评级：维生素需求疲软价格大幅下跌，公司盈利能力下滑，因此我们下调公司 2022-2024 年盈利预测，预计公司 2022-2024 年分别实现归母净利润 41.82（下调 23%）/55.72（下调 9%）/62.57（下调 10%）亿元，对应EPS 分别为 1.35/1.80/2.02 元，公司在建项目稳步落地，我们看好中长期公司高成长性，因此维持公司“买入”评级。 风险提示：产品价格波动，项目推进不及预期，下游需求不及预期。 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 10,314 14,798 12,850 15,754 17,708 营业收入增长率 35.34% 43.47% -13.16% 22.59% 12.40% 净利润（百万元） 3,564 4,324 4,182 5,572 6,257 净利润增长率 64.33% 21.34% -3.28% 33.22% 12.29% EPS（元） 1.66 1.68 1.35 1.80 2.02 ROE（归属母公司)（摊薄） 18.43% 19.84% 17.30% 19.90% 19.59% P/E 11 11 14 10 9 P/B 2.0 2.2 2.3 2.0 1.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-10-27 注：公司总股本 2020 年末为 21.49 亿股，2021 年为25.78 亿股，2022 年及以后为 30.91 亿股 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 新和成（002001.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 10,314 14,798 12,850 15,754 17,708 营业成本 4,727 8,212 6,865 7,701 8,705 折旧和摊销 864 1,222 1,322 1,447 1,577 税金及附加 115 132 114 140 158 销售费用 313 107 93 114 128 管理费用 423 424 368 451 507 研发费用 546 783 680 833 937 财务费用 305 270 3