一季度及3月经济数据解读：稳稳的幸福

中国经济| 证券研究报告 —最新信息 2018 年 4 月 18 日 相关研究报告 [Table_relatedreport]《生产向上，消费趋稳：1-2 月经济数据解读》2018.3.14 《比预期还好的复苏：四季度及 12 月经济数据解读》2018.1.19 《平稳的数据，明朗的预期：11 月经济数据解读》2017.12.14 《经济回落，韧性仍存：10 月经济数据简评》2017.11.15 《合意的增速，正常的回落：三季度及 9 月经济数据解读》2017.10.20 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Economy]宏观及策略: 中国经济 [Table_Analyser]张晓娇 (8621)2032 8517 xiaojiao.zhang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300514010002 朱启兵 (8610)66229359 qibing.zhu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300516090001 [Table_Title]稳稳的幸福 一季度及 3 月经济数据解读 [Table_Summary]宏观数据所反映的经济增长情况难说很好，但到目前为止表现较为稳健，经济结构性亮点不少，也算可圈可点。 一季度 GDP 增速 6.8%，与四季度持平。一季度 GDP 名义增速下降0.9 个百分点至 10.2%，同时平减指数从 2017 年的 4.05 快速回落至一季度的 3.18，需要密切关注平减指数的超预期下行可能是接下来三个季度中实际 GDP 增速超预期所在。消费虽然仍是经济增长的重要拉动力量，但近期的经济复苏是以工业为核心的，因此仍建议继续关注工业增加值以及采掘和制造业固定资产投资增速的变化。从一季度的净出口来看，对 GDP 的拉动已经急转直下至-0.6%，预计接下来市场对贸易摩擦的负面影响担忧情绪可能进一步升温。工业增加值反常疲弱。从环比增速来看，3 月工业增加值环比增长0.33%，明显低于 2017 年 3 月的 0.79%和 2016 年 3 月的 0.62%，且较1 月和 2 月的 0.57%也大幅下降。我们认为 3 月工业增加值的疲弱可能受到超长两会的影响，期间北方地区开工受到较多约束，因此节后复工表现不及预期。民间固定资产投资增速成亮点。1-3 月固定资产投资增速为 7.5%，较2017年增速下降0.4个百分点，1-3月民间固定资产投资增速8.9%，较 1-2 月上升 0.8 个百分点，为 2016 年以来最高。房地产投资增速持续超预期，此前土地购臵面积和价款增速快速回落，在 3 月出现明显反弹，新开工面积累计同比增速快速反弹至 9.7%，但仍存在施工面积累计同比增速仍在低位、商品房销售面积和销售额增速持续下降等问题，且房地产开发资金来源更为紧张。社零好是真的好。1-3 月社零累计同比增速为 9.8%，较 1-2 月上升0.1 个百分点，3 月当月社零同比增速 10.1%，更是超出市场预期 0.3个百分点。从社零的环比来看，3 月环比增长 0.73%，比 2 月上升了0.2 个百分点，显示春节后消费仍增长强劲，但通过追溯季调的环比，虽然 2 月社零环比比初值下调了 0.05 个百分点，但同时 2017年 5 月-2018 年 1 月社零的环比均不同程度的上调了 0.04-0.09 个百分点。需要关注的是，1-3 月的消费品中，耐用消费品的增速明显低于日用消费品。居民收入中位数增速明显反弹。居民收入中位数累计同比增速大幅反弹 1.2 个百分点至 8.5%，显著高于平均水平。从居民收入来源来看，一季度工资性收入累计同比增速 9%、经营净收入增速 7.1%，都相较 2017 年增速有所上升，财产净收入累计同比增速 10.3%和转移净收入增速 9.2%则相较 2017 年有所下滑。三个 “多一点”。今年是改革开放四十周年，我们认为今年的宏观形势可以用三个“多一点”来形容：改革多一点，开放多一点，外部冲击多一点。考虑到目前全球经济复苏趋势仍在，我国消费潜力仍在释放，制造业有转型升级的需要和空间，我们对经济基本面维持乐观。同时提示需要关注的风险点，包括房地产深入去杠杆、资管新规落地、地方政府 PPP 项目投资不及预期、潜在的通胀上行趋势、中美贸易摩擦升级对全球经济复苏趋势的负面影响等。 2018 年 4 月 18 日 稳稳的幸福 2 一季度 GDP 增速 6.8%，与四季度持平 一季度 GDP 实际同比增长 6.8%。从 GDP 实际同比增速看，一季度 GDP 当季实际同比增速 6.8%与四季度增速持平，同时符合市场预期，但实际上我们认为 6.8%属于较高的 GDP 增速，在中美贸易摩擦的背景及经济增长基数提高的情况下，市场对 GDP 的预期并没有这么高，并且对未来经济增速下滑的担忧较重；从 GDP 当季名义同比增速来看，四季度增长 11.1%，一季度增速下降 0.9 个百分点至10.2%，同时平减指数从 2017 年的 4.05 快速回落至一季度的 3.18。从一季度 GDP 数据来看，一方面经济增速再次显示出强劲的内生动力，在我们看来，经济增长的内生动力属于超出市场预期的范围，另一方面今年一季度显示出 GDP 名义增速的显著回落，没有反映在实际增速上，需要密切关注平减指数的超预期下行可能是接下来三个季度中实际 GDP 增速超预期所在。 图表 1. GDP 当季同比增速 05101520252010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-03GDP:不变价:当季同比GDP:现价:当季同比(%) 资料来源：万得资讯，中银证券 关注二产 GDP 名义增速回落实际增速上升。从名义增速的角度看，一季度二产 GDP 同比增速快速回落至 10.5%，略低于三产的 10.6%，但仍是名义 GDP 的重要拉动力量，同时三产的名义增速也较 2017年快速回落 0.9 个百分点；从实际增速的角度看，一季度二产的实际 GDP 增速较 2017 年回升 0.6 个百分点达到 6.3%，虽然三产实际增速 7.5%仍是实际 GDP 的拉动力，但较 2017 年明显下滑 0.8 个百分点。我们维持此前观点，消费虽然仍是经济增长的重要拉动力量，但近期的经济复苏是以工业为核心的，因此仍建议继续关注工业增加值以及采掘和制造业固定资产投资增速的变化。 图表 2. 一季度 GDP 现价分产业同比 图表 3. 一季度 GDP 不变价分产业同比 2.910.510.65.412.111.50.02.04.06.08.010.012.014.0第一产业第二产业第三产业2018-032017-12GDP(%) 3.26.37.54.45.78.30.01.02.03.04.05.06.07.08.09.0第一产业第二产业第三产业2018-032017-12GDP(%) 资料来源：万得资讯，中银证券 资料来源：万得资讯，中银证券 2018 年 4 月 18 日 稳稳的幸福 3 对贸易摩擦的负面影响担忧可能进一步升温。纵观 2017 年全年，