实体经济观察2018年第13期：4月经济改善，不改下行趋势

宏观首席分析师 姜超 S0850513010002 电话： 021-23212042 Email：jc9001@htsec.com 4月经济改善，不改下行趋势 ——实体经济观察2018年第13期 2018年4月12日 证券研究报告 宏观高级分析师 于博 S0850516080005 电话： 021-23219820 Email：yb9744@htsec.com 联系人 陈兴 电话： 021-23154504 Email：cx12025@htsec.com 3月PMI季节性反弹，但仍然低于去年同期。而从中观高频数据看，3月工业经济大概率回落：虽然乘用车销量增速保持平稳，但地产销量增速仍趋下行，指向终端需求有平有降；粗钢产量和发电耗煤增速双双下滑，虽然与去库存、采暖季结束有关，但也反映工业生产明显转弱。 4月上旬发电耗煤增速小幅反弹，但地产销量增速仍在下滑，反映终端需求未见起色，工业生产略有改善。过去5个月，社融增速从13%大幅滑落至11%，意味着依赖信贷的工业经济已是强弩之末，未来将面临持续下滑的风险。去年下半年经济超预期企稳，主要增量来自于以信息服务业为代表的新经济，这意味着未来即便工业旧经济下滑也无需过虑，以创新和服务业为代表的新经济正在给经济增长提供新动能。 2 结论：4月经济改善，不改下行趋势 价格：3月房贷利率继续上升，上周国内生资价格涨多跌少，国际油价回落。 库存：下游地产回补，乘用车去化，中游钢铁、水泥去化，化工走平。上游煤炭有平有补，有色分化。 需求：下游地产、乘用车走弱，家电、纺服走强，文娱改善。中游钢铁改善，水泥、化工走强。上游煤炭走弱、有色分化、交运改善。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 下游行业 中游行业 上游行业和交通运输 地产：3月房贷利率创新高，4月上旬41城地产销量降幅扩大。 乘用车：3月乘用车销量增速保持平稳，经销商库存稳步去化。 家电：1-2月三大白电厂家销量增速涨多跌少，内需开局较旺。 纺织服装：3月柯桥景气指数回升，1-2月库销比处同期高位。 文体娱乐：上周电影票房同比环比均升，需求有所改善。 钢铁：上周钢价涨、毛利升，社会库存去化，钢企库存回补。 水泥：上周全国水泥均价涨幅扩大，节前库容比创同期新低。 化工：上周PTA产业链价格全面上涨，涤纶POY库存走平。 机械：3月挖掘机销量增速大幅回升，开工恢复叠加基数偏低。 重卡：3月重卡销量增速小幅回升，企业复工叠加环保治理。 电力：3月发电耗煤增速大跌转负，4月上旬小幅回升。 煤炭：上周煤价有平有降，电厂库存去化、钢厂库存走平。 有色：上周LME铜价涨、铝价跌，铜库存升，铝库存降。 大宗商品：上周原油价格回落，CRB指数回落，美元震荡上行。 交通运输：上周航空客运周转量增速回升，BDI、CCFI指数均降。 分行业观察： 4 指标 数据表现 解读 需求 土地成交 资料来源：WIND，海通证券研究所 下游地产：3月房贷利率创新高，4月上旬41城地产销量降幅扩大 库存 3月35城首套房平均贷款利率继续回升，创15年5月以来新高。调控未见放松、房贷利率新高，令3月41城地产销量增速大跌，其中一二线仍是主要拖累，基数回落令三四线销量增速小幅反弹。而百大房企、五大龙头房企销量增速也都较1-2月下滑，销售放缓趋势难改。而地产去化放缓也令库存短期回升，3月十大城市存销比继续上升。 图 41城商品房旬度销量同比增速（%） 3月百城住宅类土地成交面积继续下滑， 增速回升至24.8%，溢价率降至18.6%。 3月十大城市商品房存销比升至11.4月。 3月41城地产销量增速-32.2%，较前两月大跌。 五大龙头房企销量增速也降至16.5%。 4月上旬41城地产销量增速-29%，仍较低迷。 图 百城住宅用地成交面积及同比增速 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 价格 3月35城首套房平均利率继续上升至5.51%。 -100-5005010015020016/416/716/1017/117/417/717/1018/118/424个一二线城市 17个三四线城市 -80-60-40-2002040608010005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00014/314/915/315/916/316/917/317/918/3百城住宅类土地成交面积（万平米） 百城住宅类土地成交面积同比增速（%，右） 指标 数据表现 解读 需求、生产 库存 3月汽车经销商库存预警指数降至52.1%。 下游乘用车：3月乘用车销量增速保持平稳，经销商库存稳步去化 图 汽车经销商库存预警指数（%） 资料来源：WIND，海通证券研究所 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3月中汽协乘用车销量增速3.5%，乘联会狭义 乘用车销量增速4.1%，较1-2月一升一降。 4月第一周乘联会乘用车批、零增速14%、6.4%。 上周半钢胎开工率持平在72%。 3月中汽协、乘联会乘用车销量增速较1-2月一升一降，整体保持低位平稳。3月经销商库存预警指数继续回落，且远低于历年同期均值，反映终端需求尚可，带动经销商库存稳步去化。习主席在博鳌论坛开幕演讲中指出，我国将进一步扩大进口，降低汽车关税，并放松对外资车企的股比限制，这意味着市场竞争将愈发激烈，或倒逼车企转型升级。 图 中汽协、乘联会乘用车销量同比增速（%） 30354045505560657012345678910111220142015201620172018-10-50510152025303514/314/915/315/916/316/917/317/918/3中汽协销量增速 乘联会销量增速 指标 数据表现 解读 下游家电：1-2月三大白电厂家销量增速涨多跌少，内需开局较旺 资料来源：WIND，海通证券研究所 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 18年1-2月三大白电厂家销量增速较去年12月涨多跌少，其中空调增速微升、冰箱降幅收窄、洗衣机增速小降，指向家电行业内需开局较旺，也印证1-2月限额以上家电音像类零售增速回升。库存方面，1-2月空调、冰箱库销比均处历年同期高位，而洗衣机则处在同期中等水平。 图 产业在线冰箱厂家销量同比增速（%） 库存 2月产业在线冰箱库销比降至0.84， 洗衣机库销比升至0.53。 需求 2月产业在线冰箱、洗衣机销量增速 分别为-6.5%、2.7%，均较1月下滑， 1-2月冰箱销量降幅收窄至-3.8%， 洗衣机增速回落至6.5%。 图 产业在线洗衣机厂家销量同比增速（%） -15-10-505101520123456789101112201320142015201620172018-10-505101520123456789101112201320142015201620172018指标 数据表现 解读 价格 上周柯桥纺织价格指数回升， 上周328棉花价格指数下跌。 下游纺织服装：3月柯桥景气指数回升，1-2月库销比处同期高位 资料来源：WIND，海通证券研究所 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3月柯桥纺织景气指数回升，指向行业景气