舍得酒业(600702)渠道质量优先，下半年弹性乐观

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司研究公司点评报告证券研究报告＃industryId＃白酒＃investSuggestion＃买入(＃investSuggestionChange＃维持）＃marketData＃市场数据市场数据日期2022/08/17收盘价（元）164.08总股本（百万股）332.04流通股本（百万股）332.04总市值（百万元）54,481.61流通市值（百万元）54,481.61净资产（百万元）5,581.84总资产（百万元）8,643.04每股净资产（元）16.17来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理＃relatedReport＃相关报告《舍得酒业深度：善谋行远，全面提升》2022-08-17《舍得酒业更新点评：重申核心逻 辑 ， 强 调 优 质 弹 性 》2022-06-21《舍得酒业季报点评：Q1 开局增长强劲，大手笔投资彰显长期主义》2022-04-22《舍得酒业年报点评：老酒焕发新 活 力 ， 舍 得 万 象 新 》2022-03-18《舍得酒业季报预告点评：Q1高增开门红，2022 年老酒战略纵深推进》2022-03-16＃emailAuthor＃分析师：苏铖sucheng21@xyzq.com.cnS0190521120003孙瑜sunyu21@xyzq.com.cnS0190521120005＃assAuthor＃主要财务指标＄zycwzb|主要财务指标＄会计年度20212022E2023E2024E营业收入(百万元)49696664876310971同比增长83.8%34.1%31.5%25.2%归母净利润(百万元)1246165222542959同比增长114.3%32.6%36.4%31.3%毛利率77.8%77.8%78.3%79.1%净利率25.6%25.3%26.2%27.5%净资产收益率26.0%26.5%27.8%28.0%每股收益(元)3.754.986.798.91每股经营现金流(元)6.714.917.7910.15来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理事件22Q2 公司实现营收 11.41 亿元，同比下滑 16.27%；实现归母净利 3.05 亿元，同比下滑 29.67%，Q2 业绩低于预期，主因中高档酒收入确认不及预期。投资要点＃summary＃＃summary＃疫情影响短期销售，Q2 淡季稳价蓄力。2022H1 公司酒类收入同比增长 28.16%，其中 Q2 酒类收入同比下滑 17.95%，主因：1）多地核心市场受疫情影响，Q2山东、河北、河南、华东、东北等地主要城市由于疫情散发执行静态管控，白酒消费场景显著受损，Q2 省外收入同比下滑 23.85%。2）回款及发货并未采取激进策略。公司全面贯彻客户优先理念，Q2 目标根据各区域情况适度调整，并注重控制发货以保障渠道库存及产品价盘健康，期末预收款相应环比提升0.4 亿至 4.3 亿元。3）产品费用预提比例波动，我们估算 22H1 报表预提产品折扣比例较 2021 年偏高，并主要体现在 Q2，导致单季收入相对偏低。毛利率向下波动，但费用率控制良好，可积极预期 H2 毛销差改善。22Q2 公司毛利率同比下滑 5.89pct 至 73.79%，主因：1）中高档酒收入下滑较多（中高档/低档酒单季 YoY -21.05%/-2.50%），2）预提产品折扣波动影响。22Q2 公司销售费率同比提升 1.08pct 至 15.61%，其中广告宣传及市场开发费用投放力度保持稳定（21H2、22H1 分别为 3.34/3.05 亿元），据此估计公司 22H2 销售费用环比增长可控，费率弹性有望显现。盈利预测与投资建议：相应调整 2022~2024 年盈利预测，预计营收分别为66.64/87.63/109.71 亿元，归母净利润分别为 16.52/22.54/29.59 亿元。以 2022年 8 月 17 日收盘价计算，对应 PE 为 33.0/24.2/18.4 倍，维持“买入”评级。风险提示：经济下行和疫情多发影响；主力价位竞争加剧；老酒战略实施瓶颈。＃dyCompany＃舍得酒业＃ dyStockcode＃600702.SH＃title＃渠道质量优先，下半年弹性乐观＃createTime1＃2022 年 08 月 18 日股票报告网请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 2 -公司点评报告(带市场行情)报告正文事件公司披露 2022 年半年报。2022 年上半年公司实现营业收入 30.25 亿元，同比增长26.51%；实现归母净利 8.36 亿元，同比增长 13.60%。2022Q2 实现营业收入 11.41亿元，同比下滑 16.27%；实现归母净利 3.05 亿元，同比下滑 29.67%，Q2 收入、利润低于预期，主因中高档酒收入确认不及预期。点评疫情影响短期销售，Q2 淡季稳价蓄力。2022H1 公司酒类收入同比增长 28.58%，其中 Q2 酒类收入同比下滑 17.95%，主因：1）多地核心市场受疫情影响，Q2 山东、河北、河南、华东、东北等地主要城市由于疫情散发执行静态管控，白酒消费场景显著受损，Q2 省外收入同比下滑 23.85%。2）回款及发货尊重市场需求，并未采取激进策略。公司全面贯彻客户优先理念，Q2 目标根据各区域情况适度调整，以柔性回款政策缓解客户资金压力，并注重控制发货以保障渠道库存及产品价盘健康，期末预收款相应环比提升 0.4 亿至 4.3 亿元。3）产品费用预提比例波动，我们估算 22H1 报表预提产品折扣比例较 2021 年偏高，并且估计主要体现在Q2，导致单季收入相对偏低。毛利率向下波动，但费用率控制良好，可积极预期 H2 毛销差改善。22Q2 公司毛利率同比下滑 5.89pct 至 73.79%，主因：1）中高档酒收入下滑较多（中高档/低档酒单季 YoY -21.05%/-2.50%），由于 Q2 居民宴席、企业招待等聚集场景恢复较慢，舍得系列回款及发货启动较晚；2）预提产品折扣波动影响。22Q2 公司销售费率同比提升 1.08pct 至 15.61%，其中广告宣传及市场开发费用投放力度保持稳定（21H2、22H1 分别为 3.34、3.05 亿元），据此估计公司 22H2 销售费用环比增长可控，费率弹性有望显现。凝心聚力稳步提升，坚定看好全国化成长弹性兑现。易主复星以来，公司基本面改善亮点突出，实现从“产品+品牌”双轮驱动到“产品+品牌+渠道”全面提升的转变：1）产品规划更趋清晰，双品牌战略有望更好营造市场氛围；2）渠道管控渐入佳境，渠道利润及周转水平领先同类竞品，在景气分化背景下有助于更好保障竞争优势；3）市场培育更趋完善，城市模板复制效果逐步体现，推动全国化扩张步入成长放量阶段。看好公司未来在次高端价格带竞争中脱颖而出，伴随22H2 动销转暖，预计收入及业绩增速将实现显著修复。盈利预测与投资建议：毛利率方面，考虑下半年产品结构回升及预提折扣收窄，预计毛利率弹性有望修复。费用率方面，考虑公司品牌费用投放保持稳定，下半年动销改善，销售费率弹性有望显现。相应调整 2022~2024 年盈利预测，预计营收分别为 66.64/87.63/1