【NIFD季报】全球股市开启危机模式，A股逆势反弹——2022Q2股票市场

股票市场NIFD季报主编:李扬尹中立2022 年 7 月《NIFD季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、银行业运行、保险业运行、特殊资产行业运行等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。《NIFD季报》由三个季度报告和一个年度报告构成。NIFD季度报告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众号和官方网站同时推出；NIFD年度报告于下一年度 2 月份发布。I 全球股市开启危机模式，A 股逆势反弹 摘 要 2022 年上半年全球股市普跌，第一季度主要受俄乌冲突的影响，全球能源价格和粮食价格大幅度飙升，投资者对通胀的担忧增加；第二季度影响市场的主要因素是美联储的快速加息，由此导致市场对全球经济衰退的预期增加。 第二季度 A 股走出独立行情，在欧美股市大跌的背景下，国内股市出现小幅上扬的走势，其原因有三：一是中美经济周期错位导致货币政策周期的差异，比如二季度美国大幅度提高利率，而中国市场利率小幅下降；二是以新能源汽车为代表的中国经济新动能快速成长，比亚迪公司的股票在第二季度创历史新高，市值突破一万亿元，引领科技股上涨；三是信贷资金入市的预期。 影响下半年股市的走势的主要因素是：第一，国内的房地产市场走势，出现好转的关键在于房地产企业的债务风险能否化解；第二，欧美经济衰退对中国出口的影响。 本报告负责人：尹中立 本报告执笔人：  尹中立 国家金融与发展实验室高级研究员 【NIFD 季报】 全球金融市场 人民币汇率 国内宏观经济 宏观杠杆率 中国宏观金融 中国金融监管 中国财政运行 地方区域财政 房地产金融 债券市场 股票市场 银行业运行 保险业运行 特殊资产行业运行 目 录 一、2022 年第二季度全球股市普跌，A 股“一枝独秀” ......... 1 二、2022 年第二季度 A 股市场运行的特征：热点快速轮换 ....... 6 （一）不同行业之间的股价走势出现分化 .................... 6 （二）蓝筹股与非蓝筹股之间的分化 ........................ 8 （三）新股高溢价与破发并存 .............................. 9 三、对市场走势的判断 .................................... 11 1 一、2022 年第二季度全球股市普跌，A 股“一枝独秀” 2022 年上半年全球主要股指均下跌，美国纳斯达克指数下跌 29.5%，领跌全球。美国股市的表现比 2000 年及 2008 年上半年还要糟糕，是最近 50 年来表现最差的，这说明全球股市已经开启了危机模式。亚洲股市下跌幅度小于欧美股市，上证综合指数、恒生指数和印度、日本股市的下跌幅度均小于 10%（见图 1）。 图 1 2022 年上半年全球主要股票指数表现 数据来源：Wind。 第一季度全球主要股指均下跌。其中，美国主要股指下跌 5%左右，欧洲主要股指下跌在 8%左右。导致全球股市下跌的主要因素是 2022 年 2 月 24 日俄罗斯对乌克兰了发起特别军事行动，这引发了以美国为首的西方国家对俄罗斯进行贸易制裁和金融制裁，导致全球能源和粮食价格大幅度飙升，使本已高企的通胀进一步恶化，而美联储也在 2022 年第一季度开启了加息进程。 第二季度全球股市下跌幅度进一步加大。道琼斯指数下跌 10.5%，纳斯达克指数下跌 21.4%，标普 500 指数下跌 15.7%。其中，6 月前两周美国主要股指下跌幅度均超过 10%，带动全球股市出现一定程度的恐慌（见图 2）。 -35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%2 图 2 全球主要股指 2022 年第二季度涨跌幅排名 数据来源：Wind，截至 2022 年 6 月 30 日。 2022 年第二季度美国股市下跌的主要原因是高通胀。5 月，美国消费者价格指数（CPI）同比上涨 8.6%，英国 CPI 同比涨幅 9.1%，英美通胀水平均创 40 年新高。6 月，欧元区 19 国的 CPI 达到创纪录的 8.6%。其中，欧元区国家能源价格飙升 41.9%，食品、酒类和烟草价格上涨 8.9%，非能源工业品价格上涨 4.3%，服务业价格上涨 3.4%。 一般情况下，股市的估值与盈利预期成正比，与无风险收益率成反比。通胀引起无风险收益率上升，美国 10 期股债收益率从 1%上升至 3%以上，导致美国股市估值快速下跌。因此，2022 年 6 月中旬公布的 5 月份物价指数超预期是美国股市出现快速下跌的主要因素。 6 月份之后，美国大型零售商公布的库存数据不断创新高，而销售却不断下滑，市场对经济衰退的担忧不断增加。进入 6 月底，包括芯片在内的高科技类公司开始减少订单，说明经济衰退可能已经出现，上市公司的盈利预期正在恶化。石油、有色金属、农产品等大宗商品价格开始快速下跌，经济衰退的阴影开始笼罩华尔街。 美国股市下跌的另外一个原因是市场利率的上升。随着美联储货币政策的调整，债券收益率的快速上升，让上市公司的股票回购行为难以为继。在 2008 年金融危机以来的 10 余年时间里，美联储持续实施低利率政策，很多上市公司将-30%-20%-10%0%10%20%30%40%3 发行债券筹集的资金用于回购股票，根据标普道琼斯指数公司（S&P Dow Jones Indices）的数据，在标普 500 指数的公司 2021 年投入了约 8000 亿美元回购自己的股票，2020 年的回购金额是 4720 亿美元（见图 3）。据高盛数据显示，2022 年第一季度美国股市股票回购规模已经达到创纪录的 3190 亿美元。从行业看，金融类股票和科技类股票所属行业最热衷于回购。2021 年科技公司在回购上共计支出 2600 亿美元，占美股所有回购的 29.5%，金融行业以 1906 亿美元紧随其后，占比 21.6%。 图 3 标普 500 指数历年回购总额 数据来源：作者整理。 上市公司回购股票能够刺激其股价上涨，但回购同样存在副作用，过度关注股票回购可能会影响其长期资本支出，也会影响公司的研发创新投入，不利于公司的长远发展。 2022 年第二季度，A 股市场主要股指均获得正收益，表现优于欧美主要市场。从历史走势看，A 股市场与美国股市的趋势是正相关的，因此，第二季度美国股市快速下跌背景下 A 股市场逆势上涨令人关注。针对此现象有各种解释，有学者认为是 A 股估值优势所致，这个理由显然不够充分，因为香港股票的估值低于 A 股，香港股市在第二季度表现并没有超过 A 股。笔者认为，A 股市市场逆势上涨主要有以下三个原因。 4 一是因为中美货币政策周期的差异。当前美国经济面临的最大挑战是通胀，美国货币政策的操作方向是加息，而中国经济不存在通胀压力，中国宏观经济政策面临的挑战是稳增长，中国货币政策的操作方向是降低融资成本。中美货币政策操作的方向不同，导