能源金属行业锂深度一：资源为王，供给难言宽松

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·行业深度报告 锂深度一： 资源为王，供给难言宽松 锂供给增长受制约，产量增长大概率低于预期 全球锂资源总量丰富，但不等于即期产能充裕，前期资本开支不足导致产能兑现较慢，加上资源开发存在天然壁垒和约束，多重因素导致产能释放难度大，资源开发项目进度“不及预期”才是最“符合预期”之事。2022 年锂资源供应的增长以停产项目的复产和在产项目的扩建为主，进展较快、确定性较高，但从 2023年开始，产能增长路径将逐步转向新建项目，不确定性将大大增加，锂供应增长规模的预期或将面临市场重估。 供给弹性向下，消费弹性向上 由于供给的释放存在较多不确定性，因此供给向下弹性较大。但锂消费增长迅猛，2015 年-2020 年年均复合增速达到 15%，目前新能源汽车渗透率已经进入 S 型增长曲线的加速期，预计 2021年-2025 年锂消费的年均复合增速将进一步加快至 30%左右，如果考虑新型市场模式对锂消费的带动，如换电模式、电池租赁模式等，锂的消费向上弹性将放大。供给弹性向下，消费弹性向上，供应紧张或是常态化，供需矛盾在 2023 年之后会逐步缓和，但很难根本扭转。 锂盐产能走向充裕，产业链利润加速向上游转移 上游扩产速度慢于下游，供应瓶颈在上游，因此价格从上自下传导，锂盐价格上涨带来的产业链利润绝大部分落入锂矿和锂盐加工环节。过去锂需求爆发，锂盐产能同样短缺，因此加工环节获取可观利润，但随着锂盐产能逐步走向充裕，供给瓶颈愈发集中在具有硬性制约的资源环节，产业链利润整体加速向上游矿山端转移，并且利润集中在资源端是长期趋势。资源-锂盐加工环节的利润占比从 2021 年的 20%:80%逐步变为目前的 60%:40%，这一比例正在持续扩大。 资源为王逻辑落地兑现，持续关注资源标的，资源自给率为核心指标 单一资源企业或单一锂盐企业目前均无法实现产业链利润的最大化，当前重点关注资源属性标的，既有资源又有锂盐产能的企业可以实现产业链利润最大化，为优中选优，其中资源自给率是这类企业的核心指标。 重点推荐标的： 拥有世界级优质资产 Greenbushes 并不断扩张、资源自给率始终高于 100%的天齐锂业，国内云母提锂龙头、资源完全自给的永兴材料，规划资源项目正在落地未来资源完全自给的融捷股份和中矿资源；盐湖方面，建议关注天铁股份、西藏珠峰、西藏矿业等。 维持 强于大市 王介超 wangjiechao@csc.com.cn 18701680190 SAC 执证编号：S1440521110005 发布日期： 2022 年 08 月 11 日 市场表现 相关研究报告 -43%-23%-3%17%37%2021/8/102021/9/102021/10/102021/11/102021/12/102022/1/102022/2/102022/3/102022/4/102022/5/102022/6/102022/7/102022/8/10能源金属沪深300能源金属 股票报告网 行业深度报告 能源金属 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、能源结构重塑，锂消费持续高增 ................................................................................................................... 5 1.1 碳中和重塑能源需求 ................................................................................................................................ 5 1.2 新能源汽车产销进入 S 曲线高速增长期 ................................................................................................ 7 1.3 电力结构转型催生储能需求爆发 .......................................................................................................... 12 二、锂资源总量丰富，但优质资源稀缺 ............................................................................................................. 18 2.1 锂资源分布集中，卤水锂资源总量最大............................................................................................... 18 2.2 全球资源开发以盐湖、锂辉石为主 ...................................................................................................... 20 2.3 中国形成青藏盐湖、川西锂矿、江西云母格局 ................................................................................... 21 三、锂供应增长相对缓慢，产量放量大概率低于预期...................................................................................... 25 3.1 百花齐放，锂资源提取技术发展突飞猛进........................................................................................... 25 3.2 天然及历史因素制约，供给弹性不足 .................................................................................................. 29 3.3 产能释放大概率“不及预期”，供给紧张格局将持续 ........................................................................... 30 四、供需矛盾仍在，锂价或持续高位 ................................................................................................................. 3