中国水务(0855.HK)2022年财年业绩逊预期，唯长线增长逻辑加强(评级：买入；目标价：12.00港元)

中国水务（855 HK） | 2022 年 6 月 29 日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 8 香港股市 | 公用事业 | 供水 中国水务（855 HK） 2022 年财年业绩逊预期，唯长线增长逻辑加强 毛利率下跌导致盈利逊预期，然而收入胜预计 公司昨日公布逊于预期的 2022 年财年业绩(年结：3 月 31 日)。股东净利润同比上升 11.9%至 18.9 亿元港币(下同)，较我们预测低 6.4%，因为毛利率下跌 3.6 个百分点至 38.3%，主因：(一)能源价格上升，供水厂房电费支出增加；(二)仓储码头非核心业务亏损；(三)疫情防控下，水价较高的工商客户用水量减少；(四)房地产市场疲弱，高利润的自来水接驳收入占比下跌。然而公司总收入同比上涨25.2%，超出我们预测 9.1%，主因：(一)直饮水业务加快发展，相关收入同比增长 379.4%至 6.9 亿元：(二)位于浙江杭州的石化产品码头投运，仓储码头非核心业务收入同比上涨 572.6%至 6.5 亿元(见图表 1)。 直饮水业务发展远超预测，强化公司长线增长逻辑 自 2019 年财年开拓直饮水业务后，公司去年财年显着加快发展，远超我们预测。新增直饮水项目(包含在建)数目由 2021 年财年的 232 个增加至 2022 年财年的超过 1,000 个。同期累计服务人口(含在建项目)由约 100 万增加至约 300 万。我们保守预计 2023-24 年财年直饮水业务收入分别同比增长65.9%及 45.0%至 11.5 亿元及 16.7 亿元，所占总收入由 2022 年财年的 5.4%上升至 2023-24 年财年的7.8%及 10.0%。我们不排除直饮水业务收入有望在未来 10 年内与自来水业务看齐的可能性。 不利毛利率因素可缓解，提升 2023-24 年财年盈利预测 正当内地优化疫情防控，我们预计去年影响公司毛利率的部分因素或可逐渐缓解，例如工商客户用水量减少及自来水接驳收入占比下跌。此外，石化产品码头运营可望今年财年开始稳定。综合上述因素后，包括直饮水及非核心业务收入，我们分别提高 2023-24 年财年总收入预测 15.3%及 18.4%，但预计毛利率仍低于 2020 年财年水平，我们仅分别提升 2023-24 年财年股东净利润预测 0.8%及0.6%(见图表 2)。 上调目标价，重申“买入”评级 我们相应将贴现现金流(DCF)分析推算的目标价由 11.50 港元调升 至 12.00 港元(见图表 3 及 4)，这对应 8.6 倍 2023 年财年市盈率和 51.1%上升空间。重申“买入”。 风险提示：(一)水源受到污染、(二)水价提升幅度及进度低于预期、(三)汇率风险。 主要财务数据（港币百万元）（更新至 2022 年 6 月 28 日） 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 更新报告 评级：买入 目标价：12.00 港元 股票资料（更新至 2022 年 6 月 28 日） 现价 7.94 港元 总市值 12,960.64 百万 港元 流通股比例 48.99% 已发行总股本 1,632.32 百万 52 周价格区间 5.71-11.56 港元 3 个月日均成交额 15.88 百万 港元 主要股东 段传良 （占 28.86%） 欧力士(8591 JP) （占 17.84%） 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20220310 - 中国水务（855 HK）更新报告：公用事业基本面不变，长线投资者吸纳良机 20211220 - 中国水务（855 HK）更新报告：有意分拆直饮水及供水业务上市 分析师 周健锋（Patrick Chow） +852 2359 1849 kf.chow@ztsc.com.hk 年结:3 月 31 日 2020 年 实际 2021 年 实际 2022 年 实际 2023 年 预测 2024 年 预测 收入 8,694 10,346 12,950 14,756 16,623 增长率（%） 4.7 19.0 25.2 14.0 12.6 股东净利润 1,639 1,692 1,894 2,286 2,573 增长率（%） 19.7 3.2 11.9 20.7 12.6 每股盈利（港币） 1.02 1.06 1.17 1.40 1.58 市盈率（倍） 7.8 7.5 6.8 5.7 5.0 每股股息（港币） 0.30 0.31 0.34 0.42 0.47 股息率（%） 3.8 3.9 4.3 5.3 5.9 每股净资产（港币） 5.30 6.63 7.95 9.68 11.60 市净率（倍） 1.50 1.20 1.00 0.82 0.68 股票报告网中国水务（855 HK） | 2022 年 6 月 29 日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 8 图表 1 ：2022 年财年业绩回顾 年结:3 月 31 日 2021 年 2022 年 增长 2022 年 实际与 中泰国际评论 (港币百万元) 实际 实际 (同比%) 中泰国际 估计之差 (%) 预测 收入 10,346 12,950 25.2 11,874 9.1 - 自来水运营 2,794 3,361 20.3 3,210 4.7 - 自来水接驳 1,891 2,055 8.7 2,167 (5.1) 接驳收入占比由 18.3%下跌至 15.9%，因为房地产市场疲弱 - 自来水建设 3,593 4,036 12.3 4,173 (3.3) - 直饮水运营 27 144 439.9 58 146.8 累计服务人口(含在建项目)由约 100 万增加至约 300 万 - 直饮水接驳 21 58 170.0 38 52.3 - 直饮水建设 92 492 432.3 233 111.2 新增项目(含在建)数目由 232 个增加至超过 1,000 个 - 污水处理运营 329 389 18.2 242 61.1 优于预期 - 污水处理建设 747 771 3.2 784 (1.7) - 其他 850 1,644 93.4 969 69.6 仓储码头及房地产等非核心业务收入大幅增加 销售成本 (6,007) (7,988) 33.0 (6,875) 16.2 毛利润 4,339 4,962 14.4 4,999 (0.7) 毛利率下跌，差于预期 其他收入 (不含利息收入) 217 265 22.1 249 6.4 销售成本及行政支出 (1,013) (1,171) 15.7 (1,128) 3.9 其他经营支出 (12) (24) 94.7 (18) 34.0 其他 (3) (6) 93.8 (3) 88.1 经营利润 3,528 4,026 14.1 4,099 (1.