宏观·周度报告：疫情收敛支撑经济弱复苏，联储加快加息约束货币空间

请务必仔细阅读正文之后的声明疫情收敛支撑经济弱复苏，联储加快加息约束货币空间内容提要上周宏观方面主要事件有：1）全国疫情逐步收敛支撑经济环比修复，投资、消费、生产等各部门同比增速低位回升。当前疫情进入收尾阶段，上海全面解封并加快复工复产，实现供应链等循环修复，叠加稳经济会议召开后政策持续发力、压实地方责任，经济从类衰退转向弱复苏，经济环比有望继续改善。但中期看，本轮疫情的长尾效应及常态化防控下，市场化主体活力不足，私人部门融资需求仍然偏弱，叠加地产周期下行及私人部门预期转弱，经济动能仍受抑制，本轮经济修复斜率或偏慢。2）央行等量平价续作 MLF，美联储快速加息窗口期货币政策空间有限。一方面，DR007连续两个多月持续低于利率走廊下限，降息对市场利率引导作用有限，银行间流动性持续充裕下央行仍等量续作体现货币政策的呵护意图，合理充裕仍是政策基调。另一方面，美国通胀高企推升美联储加息步伐加快，中美利差全面倒挂，国内汇率贬值和资本外流的外部平衡压力下政策利率调降空间受限。3）货币政策预计维持合理充裕，而主体纾困下财政更需担力，美联储快速加息背景下国内降息仍需等待更强的触发剂，关注后续经济修复的情况以及美国通胀何时见顶。往后看，稳增长政策框架下货币政策仍需保持合理充裕，但降息无法解决根本问题，控制疫情、力促供应链循环畅通以及激发微观主体活力是关键，货币政策更侧重信贷和结构性工具，保市场主体政策目标下财政更需担力。关注赤字率提升或特别国债发行的可能，7 月政治局会议是重要的关注窗口，同时基建扩张、地产放松、消费刺激等政策也是主要方向。高频数据显示：1）美联储快速加息 75bp 凸显控制通胀的决心，会后表态无奈偏鸽，美国通胀仍未见顶下加息预期持续高位，经济滞涨和衰退担忧加大；2）本轮疫情收敛，复工加快支撑经济活动底部修复；3）政策持续放松叠加复工复产加快，支撑地产销售回暖；4）复工复产加快支撑生产端修复；5）美联储加息进程加快引发市场滞胀和衰退交易，原油价格高位回落；6）蔬菜价格跌势放缓，猪价短暂回落。美联储持续快速加息背景下，中美利差倒挂以及人民币贬值压力增大，国内货币政策受到制约，叠加外资流出担忧下，股债均受到外部扰动。不过中美经济周期错位下，中国从类衰退转向弱复苏，经济基本面底部回升叠加内部流动性充裕，仍支撑 A股走出相对独立的行情。继稳增长政策加力并进入执行阶段夯实政策底后，疫情的收敛也支撑经济基本面进入底部弱复苏区间，有助于推动股市延续短期修复行情，但经济修复斜率偏慢仍约束股市修复空间。而债市则在国内疫情收敛叠加稳增长政策加速落地下面临一定逆风，不过经济修复仍需要时间，经济内生动力不足叠加资金面充裕仍限制收益率上行空间，短期债市仍有支撑。而中期看，疫情逐步收敛后，稳增长组合拳助力市场宽信用预期，叠加房地产政策放松加快，经济底部修复特征较为明确，同时美联储单次加息 75bp 背景下，市场降息预期将进一步降低，对债市影响略偏负面，后续资金面中性回归的预期下可适度博弈曲线趋平。风险提示政策力度不及预期，美国通胀超预期，地缘政治冲突超预期Experts of financialderivatives pricing衍生品定价专家优财研究院投资咨询业务资格湘证监机构字[2017]1 号作者：姚兴航·从业资格编号 F3073320·投资咨询编号 Z0015370邮箱：yaoxinghang@jinxinqh.com宏观·周度报告2021 年 6 月 19 日周度报告·宏观2 / 14一、 疫情收敛支撑经济弱复苏全国疫情逐步收敛，经济呈现环比修复特征5 月初以来，全国疫情呈现逐步收敛的态势，疫情防控形势继续好转，物流、用工、场景等约束逐渐解除推动经济活动逐渐修复，经济景气度回升。5 月投资、消费和生产等各部门同比增速有所回升，工业生产转正，稳增长抓手的基建投资明显加快，制造业持稳。而地产和消费依然是经济分项中表现最弱的部分，居民相关需求仍深度负增长，疫情常态化防控背景下消费仍是经济恢复的慢变量，同时地产供需两端仍受冲击，居民预期偏弱下商品房销售仍然疲弱，房企资金来源同比仍陷显著负增长，施压地产投资和房企债务链条。目前疫情进入收尾阶段，上海全面解封并加快复工复产，实现供应链等循环修复，叠加稳经济会议召开后政策持续发力、压实地方责任，经济从类衰退转向弱复苏，经济环比有望继续改善。但中期看，本轮疫情的长尾效应及常态化防控下，市场化主体活力不足，私人部门融资需求仍然偏弱，叠加地产周期下行及私人部门预期转弱，经济动能仍受抑制，本轮经济修复斜率或偏慢。图 1：经济各分项增速底部修复（%）图 2：地产投资仍显著负增长（%）资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院周度报告·宏观3 / 14图 3：宏观经济热力图资料来源：Wind，优财研究院图 4：16-24 岁失业率仍在攀升（%）图 5：餐饮收入仍是消费端拖累（%）（%）资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院周度报告·宏观4 / 14图 6：地产投资链条底部小幅回升（%）图 7：前瞻指标仍未见明显改善（%）资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院央行等量平价续作 MLF，美联储快速加息窗口期货币政策空间有限6 月 15 日，央行开展 2000 亿元 1 年期 MLF 操作和 100 亿元 7 天期逆回购操作，中标利率均不变，等量对冲当日到期的 100 亿元逆回购和 2000 亿元 MLF。央行等量等价续作当月 MLF，符合市场预期，美联储快速加息时期，国内降息窗口短期关闭。一方面，DR007 连续两个多月持续低于利率走廊下限，银行间流动性持续充裕，央行仍等量续作体现货币政策的呵护意图，合理充裕仍是政策基调。另一方面，美国通胀高企推升美联储加息步伐加快，单次加息幅度高达 75BP，在美联储快速加息、中美利差全面倒挂的背景下，国内面临汇率贬值和资本外流的外部平衡压力，政策利率调降空间受限。同时，当前央行通过“降存款-降 LPR”通道实现降成本，MLF 利率调降意义不大，且在 DR007 大幅偏离逆回购利率后，降息对市场利率引导作用也有限。货币政策预计维持合理充裕，而主体纾困下财政更需担力，美联储快速加息背景下国内降息仍需等待更强的触发剂，关注后续经济修复的情况以及美国通胀何时见顶。往后看，稳增长政策框架下货币政策仍需保持合理充裕，但降息无法解决根本问题，控制周度报告·宏观5 / 14疫情、力促供应链循环畅通以及激发微观主体活力是关键，货币政策更侧重信贷和结构性工具，保市场主体政策目标下财政更需担力。关注赤字率提升或特别国债发行的可能，7 月政治局会议是重要的关注窗口，同时基建扩张、地产放松、消费刺激等政策也是主要方向。图 8：央行等量对冲当月 MLF 到期（亿元）图 9：OMO/MLF 利率保持不变（%）资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院图 10：DR007 持续低于利率走廊下限（%）图 11：央行通过“降存款-降 LPR”降成本（%）资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院周度报告·宏观6 / 14二、 海外疫情和经济活动跟踪6 月美联储议息会议加息 75bp，