布局骨化醇类药物，全活性VD3进入工业化阶段

1 Table_First|Table_ReportType 公司报告│公司点评 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 花园生物（300401）\医药生物 布局骨化醇类药物，全活性 VD3 进入工业化阶段 事件： 公司发布公告，计划向不特定对象发行可转换债，总额不超过人民币12.00亿元，用于骨化醇类原料药项目、骨化醇类制剂项目、年产6000吨维生素A和20000吨维生素E粉项目、年产5000吨维生素B6项目、年产200吨生物素项目以及高端仿制药品研发项目。待规划项目全部达产，可研报告预计增加年平均收入达到44.63亿元，年平均利润达到16.66亿元。  “一纵一横”战略落地，公司发展思路清晰 公司围绕“一纵一横”发展新战略，以VD3产品为核心，向医药领域纵向延伸（一纵），并开展维生素产品的横向扩张（一横），推动公司快速成长。  “一纵”战略具备原料优势，骨化醇类药物项目将大幅增厚公司业绩 公司是全球唯二能够批量生产25羟基VD3的企业之一，且分馏萃取工艺相较同行发酵法成本更低。公司在25羟基VD3的基础上，推动全活性VD3产业化，并向下游骨化醇类原料药及制剂进一步延伸的战略清晰、一体化优势显著。此外，公司于2021年将母公司旗下花园药业装入上市公司体内，为医药产品的发展提供牌照和渠道基础。骨化醇类原料药及制剂项目建设周期48个月，待项目达产，可研报告预计年均收入18.9亿元，年均利润12.5亿元。  “一横”战略实施，向综合性大健康营养公司迈进 公司普通VD3基本盘具备显著的成本优势，在此基础上横向布局6000吨VA、2万吨VE粉、5000吨VB6、200吨生物素等项目，促进公司从单一品种维生素生产向多品种维生素生产的综合型大健康营养公司发展。  盈利预测、估值与评级 我们维持此前的盈利预测，预计公司2022-24年净利润分别为5.10、6.45、7.97亿元，对应增速6.30%、26.42%、23.65%，EPS分别为0.93、1.17、1.45元，当前股价对应PE分别为16.2/12.8/10.4倍。鉴于公司全活性VD3药品进入工业化阶段，成长空间进一步打开，估值有望进一步提升，按照PE法将2022年18倍上调至25倍，将目标价由16.74上调至23.25元，维持“买入”评级。  风险提示 骨化醇类药物生产或市场推广不及预期；25-羟基VD3市场推进不及预期。 Tabl e_First|Tabl e_Summar y|Table_Excel 1 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 659 1117 1513 1960 2422 增长率（%） -8.21% 69.40% 35.48% 29.50% 23.56% EBITDA（百万元） 336 615 711 899 1110 净利润（百万元） 263 480 510 645 797 增长率（%） -23.42% 82.29% 6.30% 26.42% 23.65% EPS（元/股） 0.48 0.87 0.93 1.17 1.45 市盈率（P/E） 31.5 17.3 16.2 12.8 10.4 市净率（P/B） 2.9 3.6 3.0 2.5 2.1 EV/EBITDA 22.9 12.9 12.1 9.3 7.2 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2022 年 6 月 16 日收盘价 证券研究报告 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2022 年 06 月 17 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资评级： 行 业： 化学制药 投资建议： 买入 维持评级） 当前价格： 15.03 元 目标价格： 23.25 元 Tabl e_First|Tabl e_M ar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 551/542 流通 A 股市值（百万元） 7,884 每股净资产（元） 4.14 资产负债率（%） 35.36 一年内最高/最低（元） 16.35/11.53 Tabl e_First|Tabl e_C hart 股价相对走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师：柴沁虎 执业证书编号：S0590522020004 邮箱：chaiqh@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、《花园生物（300401）:突破帝斯曼垄断：高弹性、高成长的 VD3 龙头突破帝斯曼垄断：高弹性、高成长的 VD3 龙头》2022.05.27 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-21%-2%17%36%2021-062021-102022-022022-06花园生物沪深300本报告仅供　　　　　ybjieshou@eastmoney.com邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司点评 1. 深化全产业链布局，完善“一纵一横战略” 公司是行业内少有的拥有“羊毛脂-胆固醇-VD3”全产业链布局的企业。多年来，公司主打核心产品维生素 D3 产量及销量均位居世界前列，与此同时，公司向产业链上游 NF 级胆固醇以及下游 25-羟基维生素 D3产品进行了延伸。 在此基础上，公司进一步提出“一纵一横”发展新战略，在坚持打造完整的维生素 D3 上下游产业链及向医药领域纵向延伸（一纵）基础上，利用公司在全球维生素市场的行业优势及营销通道，开展维生素产品的横向扩张（一横），促使公司的经营业绩和规模快速增长。 图表 1：花园生物“一纵一横”发展战略示意图 来源：公司公告，国联证券研究所 “一纵一横”战略加速推进。2022 年 6 月 17 日公司公告，计划发行可转债 12亿元投资于骨化醇类原料药项目、骨化醇类制剂项目、年产 6000 吨维生素 A 粉和20000 吨维生素 E 粉项目、年产 5000 吨维生素 B6项目、年产 200 吨生物素项目以及高端仿制药品研发项目，标志着公司一种一横战略开始加速推进。 本报告仅供　　　　　ybjieshou@eastmoney.com邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司点评 图表 2：公司可转债募集资金项目概述（万元） 募集资金投资项目 总投资额 拟投入募集资金 建设周期 预期达产收入 预期达产利润 税后IRR 投资回收期(含建设期) 骨化醇类原料药项目 15,606.34 13,500 48 月 26,336 19,698 42.99% 5.40 骨化醇类制剂项目 32,868.12 28,600 48 月 162,202 105,765 64.18% 5.00 年产 6000 吨维生素 A 粉和 20000 吨维生素 E 粉项目 19,881.59 16,