2022年中期大类资产配置策略：穿越寒冬 拥抱复苏

证券研究报告 固定收益专题 穿越寒冬 拥抱复苏 ——2022 年中期大类资产配置策略 [Table_Summary]  主要观点 大类资产回顾：商品>黄金>债>股。2022年上半年俄乌地缘政治冲突爆发引发全球能源供应紧张，大宗商品价格1-5月大幅上涨，截至2022年5月27日南华能化指数涨幅高达24.91%，避险资产黄金亦上涨2%；国内疫情反复和货币政策“外紧内松”，债市维持震荡，中证国债上涨1.90%；在战争、通胀、疫情的持续影响下，A股整体风险偏好下降，万得全A 下跌19.19%。 2022年下半年各地以超常规力度推动经济复苏，经济基本面有望触底回升：当前中国经济发展面临的内外部环境复杂性、严峻性、不确定性上升，风险资产面临重新定价：首先，外部环境中，地缘政治局势紧张不仅扰动全球粮食、能源供给，还造成大宗商品价格大幅波动，导致供应链和国际贸易受阻，引发主要发达经济体通胀屡创数十年新高；其正在加码收紧货币政策，产生负溢出效应，全球资本市场市场波动加大，叠加全球疫情还在蔓延，世界经济下行压力增加。其次，从国内看，经济发展面临的需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力没有改变，近期疫情点多、面广、频发，对餐饮、零售、旅游等接触型消费冲击较大。首先，2022年下半年，物价将保持温和上行，PPI涨幅回落；央行货币政策预计将加大逆周期操作，适度提高宏观杠杆率；财政政策将提前发力，稳定宏观经济大盘，加快地方政府专用债券发行使用和增值税留抵退税，加大中小微企业舒困力度，财政支出进度明显加快，将有效带动基建投资增速回升。  投资建议 2022年下半年大类资产配置建议：股>债>大宗商品>黄金：权益市场：跟踪底部拐点信号带来的结构性机会。权益市场经历上半年调整，估值水平被进一步压缩；在经济下行压力加大背景下，分子端受到一定挤压，但各地以超常规力度推动经济复苏以及央行财政部跨周期调节政策促使分母预期中性或扩大，权益市场整体处于震荡回升格局。重视军工、高端制造、半导体中涉及国产替代的领域机会。此外，大消费和新能源成为2022年下半年两大主题性投资机会。 债券市场：稳增长政策加码，长端收益率承压。关注专项债发行进度加快带来的供给冲击以及疫情好转和央行态度的变化，基本面修复也是困扰债市长端收益率进一步下行的关键，短端资金面依然宽松，债市无需过度悲观；长期经济基本面修复进度加快成为债市较大约束。 商品市场：大宗商品处于筑顶阶段。长期来看，实体经济和金融市场状况是影响国际大宗商品价格的主要因素，即经济基本面因素与商品期货价格指数具有长期演进中的动态均衡关系，其中供需及库存因素仍发挥关键作用；短期而言，随着俄乌地缘政治冲突，尾部风险仍存，大宗商品价格波动加剧；长期将逐步回归经济基本面。预计大宗商品价格2022年二、三季度达到峰值，四季度至2023年在震荡中随着美联储加息步伐加快呈现回落趋势。  风险提示 地缘政治风险；美联储加息步伐超预期；国内经济增速不及预期；全 球通胀超市场预期；上市公司业绩不及预期；市场波动超市场预期。 [Table_Industry] 日期: 2022 年 06 月 14 日 [Table_Author] 分析师: 郑嘉伟 Tel: E-mail: zhengjiawei@shzq.com SAC 编号: S0870521110001 分析师: 廖旦 Tel: E-mail: liaodan@shzq.com SAC 编号: S0870521110003 [Table_ReportInfo] 相关报告： 《新股破发：原因、影响及对策》 ——2022 年 05 月 13 日 《能源行业率先转型升级的革新者》 ——2022 年 04 月 24 日 《全球能源格局有望重塑，氢能产业迎来发展机遇》 ——2022 年 04 月 08 日 固定收益专题 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 1 大类资产回顾：商品>黄金>债>股 .............................................. 5 1.1 商品市场：能源、粮食价格飙升 ...................................... 6 1.2 债市回顾：窄幅震荡，信用利率被压缩 ........................... 6 1.3 股市回顾：低估值板块占优，整体回调幅度较大 ............. 7 1.4 黄金回顾：受美元指数影响先升后降 ............................... 8 2 2022 年下半年国内经济展望：有望迎来快速复苏 ..................... 9 2.1 各地以超常规力度推动经济复苏，下半年经济有望触底回升 ............................................................................................ 9 2.2 物价方面，CPI-PPI 剪刀差收窄，CPI 将温和上行，PPI涨幅回落 ............................................................................... 20 2.3 面对社融快速下滑，2022 年下半年央行货币政策预计将加大逆周期操作，适度提高宏观杠杆率 ............................... 23 2.4 财政方面：专项债发行前置，扩大有效投资 .................. 28 3 2022 年下半年大类资产配置建议：股>债>大宗商品>黄金 ..... 31 3.1 权益市场：跟踪底部拐点信号带来的结构性机会 ........... 31 3.2 债券市场：稳增长政策加码，长端收益率承压 .............. 31 3.3 商品市场：大宗商品处于筑顶阶段 ................................. 32 4 风险提示 ................................................................................... 32 图 图 1 商品市场走势 .................................................................. 6 图 2 主要大宗商品涨跌幅情况（%） ..................................... 6 图 3 十年期国债收益率走势（%） ......................................... 7 图 4 权益市场走势 .................................................................. 8 图 5 权益市场各板块行情（%） ...................................