高端色织龙头拐点显现，切入景气赛道打开空间

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年06月08日买 入鲁泰 A（000726.SZ）高端色织龙头拐点显现，切入景气赛道打开空间核心观点公司研究·深度报告纺织服饰·纺织制造证券分析师：丁诗洁联系人：关竣尹0755-819813910755-81982834dingshijie@guosen.com.cnguanjunyin@guosen.com.cnS0980520040004基础数据投资评级买入(首次覆盖)合理估值8.80 - 9.30 元收盘价7.10 元总市值/流通市值6305/6156 百万元52 周最高价/最低价7.45/5.41 元近 3 个月日均成交额65.19 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告公司是全球色织面料龙头，毛利率较高、财务指标健康，疫后快速恢复。公司是全球中高档色织面料龙头，过去 34 年持续在海内外扩张，目前已拥有70 万枚纱锭、2 亿米色织面料、9000 万米印染面料和 2030 万件衬衣产能，受到正装需求疲软、纺织行业调整影响，公司收入增速在经历 2002~2011 年CAGR 24%的快速增长后放缓。疫情前公司财务指标健康，约 30%的毛利率、11%的 ROE 反映较好的盈利水平，随着海外疫情管控放开、正装需求恢复，自 2021 2H 公司收入和毛利率呈现强劲地逐季改善趋势。中国纺织出口地位领先，产业迁移和结构升级是大势所趋。全球成衣/面料出厂规模约 3.2/1.5 万亿人民币，中国纺织业出口在全球份额 35%，地位显赫。全球纺织代工格局高度分散，其中，鲁泰面料产值占 0.4%，主要竞争对手有申洲、盛泰、溢达、联发、天虹等，而在中高端色织面料细分领域，三大集团鲁泰/联发/溢达全球市占率分别为 18%/16%/11%。从产业趋势看，一方面人才、技术、资本向外输出，中低附加值产业向劳动力成本低廉的东南亚迁移，另一方面中国纺织产业结构升级、产品附加值提升是大势所趋。成长分析：短期毛利率修复，中长期切入景气新赛道，产能和效率稳步增长。随着海外疫情复苏推动产能利用率恢复、棉价趋稳、人民币贬值，公司毛利率短期内有望得到大幅修复。从竞争力看，凭借海内外一体化产能布局优势、强大的面料研发实力，公司成功与阿玛尼，Burberry、GUCCI、优衣库等优质品牌建立长期战略合作关系，与同行对比，无论是研发投入、产品单价、毛利率均处于高水平，反映竞争优势的显著。中长期看，当前总共约有 1.45亿米面料（+49%）和 500 万件衬衣（+25%）扩张规划，其中 2000 万米针织面料、3500 万米功能面料、500 万件衬衣预计 2022 年逐步贡献收入。新面料项目涉及高档户外、运动休闲景气领域，有望成为未来新增长引擎。风险提示：宏观环境波动；市场消费偏好变动；技术流失；原料价格波动。投资建议：看好短期盈利修复，中长期稳健增长，首予“买入”评级。公司凭借较好的海内外全产业链优势、强大产品研发实力成功与多个高档国际品牌形成长期合作关系，收获稳定且优秀的盈利水平。从短期看，海外疫情复苏、办公和社交需求恢复将推动公司产能利用率提升，从而令毛利率得到较好修复。从中长期看，产能扩张、效率提升、景气品类开拓有望贡献业绩稳步增长。预计公司 2022~2024 年净利润分别为 6.2/7.5/8.9 亿元，同比增长78%/21%/19%，2023 年合理估值为 8.8~9.3 元（对应 10.5~11x PE），短期盈利改善确定性强，当前估值性价比较高，首次覆盖给予“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)4,7515,2387,0017,4438,006(+/-%)-30.1%10.3%33.6%6.3%7.6%净利润(百万元)97348620748891(+/-%)-89.8%257.2%78.3%20.7%19.1%每股收益（元）0.110.390.700.841.00EBITMargin9.9%11.0%11.1%12.3%13.4%净资产收益率（ROE）1.3%4.4%7.4%8.5%9.5%市盈率（PE）62.618.010.28.47.1EV/EBITDA10.710.68.17.26.5市净率（PB）0.80.80.80.70.7资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按预期总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录公司概况：一体化高端色织面料龙头 .............................................. 5业务分析：“纺纱-面料-成衣”一体化纺织集团，合作高端品牌 .............................. 5实控人为刘德铭和刘子斌父子，高管和董事拥有丰富行业经验 ................................ 6发展史：34 年发展史，海内外产能稳步扩张，研发能力持续提升 ............................. 7财务分析：毛利率较高，财务指标健康，疫后快速恢复 .............................. 9收入经历十年快速扩张后进入震荡调整期，疫情后逐季恢复 .................................. 9疫情前毛利率和研发费用较高，财务指标健康，疫后快速恢复 ...............................10行业：中国纺织出口地位领先，产业升级和迁移是大势所趋 ......................... 12全球纺织面料出厂万亿规模，中国出口地位领先，东南亚迅速崛起 ...........................12竞争格局：全球服装面料规模庞大、格局高度分散，鲁泰是全球色织面料龙头 ................. 13行业壁垒：品牌层层考核严格，龙头制造商壁垒深厚 .......................................14趋势一：人才、技术、资本向外输出，国际大牌布局海外产能 ...............................17趋势二：中国纺织产业升级大势所趋，附加值提升具有广阔前景 ............................. 19成长分析：短期毛利率大幅修复，中长期切入景气新赛道，产能和效率稳步增长 ....... 20短期逻辑：产能利用率提升、原材料价格维稳、人民币贬值推动盈利能力大幅修复 ............. 20竞争优势：海内外一体化布局，产品附加值高，盈利能力领先 ...............................24中长期成长：产能扩张、效率提升，切入景气针织赛道 ..................................... 26盈利预测 ..................................................................... 28假设前提 ......................