供应链与管理护航，加盟团餐齐发力

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 28.92 元 目标价格（ 人民币）： 33.47 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 2.48 已上市流通 A 股(亿股) 0.86 总市值(亿元) 71.72 年内股价最高最低(元) 39.10/26.90 沪深 300 指数 4092 上证指数 3186 李敬雷 分析师 SAC 执业编号：S1130511030026 (8621)60230221 lijingl＠gjzq.com.cn 叶思嘉 联系人 yesijia＠gjzq.com.cn 鲍秋宇 联系人 baoqiuyu＠gjzq.com.cn 供应链与管理护航，加盟团餐齐发力 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 975 1,375 1,753 2,262 2,905 营业收入增长率 -8.35% 41.06% 27.41% 29.08% 28.41% 归母净利润(百万元) 175 314 237 275 347 归母净利润增长率 13.41% 78.92% -24.45% 15.90% 26.11% 摊薄每股收益(元) 0.708 1.266 0.956 1.109 1.398 每股经营性现金流净额 1.01 0.64 1.09 1.59 1.99 ROE(归属母公司)(摊薄) 10.74% 16.45% 11.38% 12.02% 13.63% P/E 53.37 27.52 30.24 26.09 20.69 P/B 5.73 4.53 3.44 3.14 2.82 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  早餐行业空间广阔、竞争激烈，场景较刚需，连锁早餐店更具竞争优势，未来行业仍具整合空间。根据英敏特数据，早餐行业 22 年规模约 2 万亿元，场景较为刚需，中式早餐仍为消费主流，包点类接受度广。在供给端效率偏低、从业者经营辛苦，但需求端追求方便快捷的情况下，行业连锁化为大趋势。连锁早餐店具备高性价比、高效率、受众人群广的优势，目前包子店多为区域性企业，连锁企业数量较少，未来行业仍具整合空间。  供应链与管理护航，规模效应下占据优质点位、打造高效单店模型。1）供应链稳定且高效，打造高性价比产品。采购方面，多种策略稳定供应价格，合作优质供应商；生产与配送方面，自设中央工厂、日配体系效率高；研发方面，高管重视研发创新，产品推新速度快。2）加盟商运营管理制度较为完备，信息化系统助力运营管理效率提升。3）规模效应下公司以先发优势占据优质点位，目前上海市场门店数量达 1300+家，密集开店壁垒更深，方便消费者购买的同时加深品牌认知度。单店模型较为优质，初始投资较少，投资回收期仅 8-12 个月，营收稳定，老店续约意愿强。  公司未来业绩增长点在于加盟门店扩张、同店增长、团餐业务发展。1）加盟门店扩张：现有工厂逐渐投产爬坡，新工厂稳步建设，缓解当下产能紧张局面。并购效率更高，公司 22 年 3 月以 2250 万元受让德祥中茂 75%股权，相当于并购武汉 676 家门店。在多重优势下加盟商加盟意愿较强，支撑公司快速拓店，预测公司 22-24 年加盟店达 4481/4960/5606 家。2）同店增长：三代升级门店占比提升、产品品类延伸、渠道优化等提振同店收入。3）团餐业务：空间广阔、增速亮眼，营收占比有望提升至 30%-40%。 投资建议  预 计 公 司22E-24E归 母 净 利 润 为2.4/2.8/3.5亿 元 ， 同 比 -24.5%/+15.9%/+26.1% ， EPS为0.96/1.11/1.40元 ， 对 应PE为 30.2/26.1/20.7 倍。可比公司 22E 估值中枢为 PE 32.3x，我们给予公司 22E PE 35x，目标价 33.47 元，首次覆盖给予 “买入”评级。 风险提示  原材料价格波动、渠道拓展不及预期、加盟商管理风险、股东与高管减持风险。 010020030040050060070025.7529.9134.0738.23210531210831211130220228220531人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 巴比食品 沪深300 2022 年 05 月 31 日 消费升级与娱乐研究中心 巴比食品 (605338.SH) 买入（首次评级） 公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1、早餐行业：空间可期，较为刚需，连锁化为大趋势 ....................................5 1.1、早餐行业规模约 2 万亿，早餐场景较刚需............................................5 1.2、行业效率偏低，占据优质点位+供应链&消费升级为未来发展方向 ........6 1.3、竞争格局：连锁早餐店更具优势，包子店格局分散仍待整合................7 2、立足华东，逐步辐射全国的中式面点龙头 ..................................................8 3、核心竞争力：供应链与管理护航，占据优质点位、打造高效模型 ............. 11 3.1、供应链高效稳定，打造高性价比产品................................................. 11 3.2、管理体系较精细，信息化系统赋能高效运营 ......................................12 3.3、规模效应下以先发优势占据优质点位，单店模型较为高效 .................12 4、未来看点：加盟门店扩张、同店增长、团餐或为第二增长曲线 ................14 4.1、募投项目分析：以华东地区产能扩张为主..........................................14 4.2、产能扩张+并购+加盟商意愿强，开店空间近万家...............................15 4.3、门店升级、产品扩展、渠道优化提振同店收入...................................19 4.4、团餐业务：空间广阔、增速亮眼，有望成为第二成长曲线 .................20 5、创始人经验丰富、公司股权集中、富有社会责任感 ..................................22 6、财务分析：高净利率助力高 ROE、费用管控力强、营运效率高 ...............23 7、盈利预测与投资建议 ...............................................................................27 7.1、盈利预测...............................................