证券行业2021年报及2022年一季报综述：经营质量显著提升，分化趋势难以逆转

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 行业研究 证券Ⅱ 2022 年 05 月 08 日 证券行业 2021 年报及 2022 年一季报综述 推荐 （维持） 经营质量显著提升，分化趋势难以逆转  回望 2021 年，证券行业展现三大趋势：头部聚集、效率提升、业务快速扩容。（1）头部聚集：营收前十的头部券商营收、净利润增速、ROE 水平持续高于行业平均。主要原因是头部券商资本金充裕，主动转型快于行业，信用风控水平较优等。此外，头部及中小券商出现了进一步业务分化，头部券商重资本业务收入占比变高，而中小券商轻资产业务收入占比提升。行业正在从业务高度同质化向头部全链条的大型券商+具备业务特色的中小券商转变。（2）效率提升：资金运用效率持续提升。2019 年以来，行业迎来新一轮增资浪潮，证券行业资本金规模快速提升。受益于货币政策宽松及市场向好，证券行业资金运用效率持续提升，杠杆倍数、息差水平明显改善。（3）业务扩容：员工数量增长明显。受益于 2019 年以来的高景气周期，券商各项业务大多有明显的增长。员工数量由此得到明显扩容。其中，增长最明显的是投行业务从业人数，其次是分析师数量。经纪业务从业人数持续下行，业务转型升级，营业部轻量化改革持续。  2021 年最核心的收入增量是财富管理业务。2021 年行业代销金融产品业务收入同比增长 54%，公募基金业务收入同比增长 42%。财富管理的大趋势下，资产及财富管理机构受益明显。除财富管理外，减值计提转回亦成为重要的净利润增量。股质业务风险逐渐释放，减值计提规模持续压降，持续贡献净利润增长。  2022 年一季度，景气度急剧下行，行业明显分化。一季度证券行业净利润同比减少 46%，主要来自自营业务亏损。头部券商业务稳定性明显高于中小券商。主要原因是头部券商在自营业务改造推进上较为领先，方向性风险敞口较小，对冲工具选择较为丰富，业务收入同比变化更为稳定。  一季度资管、投行稳健，重资本明显拖累。经纪业务收入同比微降，股基交易量持续提升，但是代销金融产品业务收入或有明显下滑。我们测算证券行业一季度代销金融产品业务收入同比下滑 23%。资管业务中，券商资管业务收入或有一定下滑，公募基金业务在低基数下或实现同比增长。投行业务增长稳健，IPO 贡献核心增量。重资本业务行业产生明显分化，头部券商大多实现正收益率，且基本高于行业平均水平。而中小券商出现明显亏损。  投资建议：行业持续展现业务分化的趋势，过往同质化的券业发展趋势发生变化。此轮市场下跌对行业分化或将起到进一步催化。头部券商+财管特色券商仍具备长期增长逻辑。投资方面我们推荐顺序为：东方财富、中信证券、东方证券、广发证券、国联证券、华泰证券、中金公司，重点关注兴业证券。  风险提示：“新冠肺炎”疫情状况和持续时间超预期、经济下行压力加大、监管政策收紧、行业创新受阻、利率大幅波动。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） PB（倍） 简称 股价（元） 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 评级 中信证券 18.80 1.62 2.23 2.66 11.60 8.43 7.07 1.05 推荐 华泰证券 12.82 1.51 1.79 2.15 8.49 7.16 5.96 0.78 推荐 广发证券 15.05 1.52 2.05 2.61 9.90 7.34 5.77 1.01 推荐 中金公司 13.50 2.69 3.57 4.86 5.02 3.78 2.78 0.75 推荐 国联证券 9.64 0.43 0.61 0.81 22.42 15.80 11.90 1.64 推荐 东方财富 21.53 0.78 1.01 1.33 27.60 21.32 16.19 3.50 推荐 东方证券 8.56 0.80 1.17 1.68 10.70 7.32 5.10 0.90 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为 2022 年 5 月 6 日收盘价 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 证券分析师：洪锦屏 电话：0755-82755952 邮箱：hongjinping@hcyjs.com 执业编号：S0360516110002 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 50 0.01 总市值(亿元) 25,269.23 3.10 流通市值(亿元) 19,317.99 3.17 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -14.9% -22.6% -20.4% 相对表现 -6.6% -3.4% 2.4% 相关研究报告 《证券行业 1Q22 基金保有量数据点评：保有规模超预期，独立代销机构护城河展现》 2022-05-02 《证券行业跟踪报告：此轮市场波动对券商两融、股质业务影响如何？》 2022-04-28 《中证协 2021 年度经营数据点评：盈利持续提升，财富管理持续发展》 2022-02-27 -25%-10%5%19%21/0521/0721/0921/1222/0222/052021-05-06~2022-05-06证券Ⅱ沪深300华创证券研究所 股票报告网 证券行业 2021 年报及 2022 年一季报综述 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 报告通过系统梳理年报及一季报的经营情况，总结行业 2021 年至 2022 年“从牛到熊”切换的内生变化。总结出证券行业展现三大趋势：头部聚集、效率提升、业务快速扩容。提出了不同市场环境下券商业绩支撑的支点不同，行业一改过去高度经营同质化、业绩同质化的趋势，逐步走向分化，在投资上也在行业贝塔属性的基础上更加注重对于个股的选择。我们结合行业发展的长期趋势，提出了选股上需要更注重头部集中、财富管理、业绩稳定三个重要逻辑。 投资逻辑 行业持续展现业务分化的趋势，过往同质化的券业发展趋势发生变化。此轮市场下跌对行业发展分化或将起到进一步催化。头部券商+财管特色券商会是长期业务发展的主要增量。投资方面我们推荐顺序为：东方财富、中信证券、东方证券、广发证券、国联证券、华泰证券、中金公司，重点关注兴业证券。 股票报告网 证券行业 2021 年报及 2022 年一季报综述 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、2021 年报展现行业趋势：头部聚集、效率提升、快速扩容 ........................................ 6 （一）盈利能力提升，行业分化差距拉大 ..................................................................... 6 （二）业务结构：头部券商变重，中小券商变