完成改制优化成长路径，多点开花释放增长

1 Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 公司深度研究 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 华工科技（000988）\机械 ——完成改制优化成长路径，多点开花释放增长 投资要点：  公司深耕激光技术领域，校企改制进入成长新阶段 公司目前主要聚焦于智能制造、光链接、感知业务三大板块。2016-2021年公司营收CAGR为25.6%；2021年3月公司从校企控股改制为武汉国资控股与管理层持股，核心骨干与公司利益绑定，优化决策效率，进入发展新阶段。  智能制造业务受益于激光渗透率提升以及市场份额增长。 公司改制前为华中科大校办企业，研发实力强，过往受制于体制因素，市场份额仅为2.4%，该板块业务17-21年营收CAGR为10%。受益于激光设备渗透率不断上升，以及从汽车/3C切入光伏/锂电等领域，上述业务21年同比增长38%，毛利率始终保持在30%以上，预计2022-2024年复合增速将达28%。  数字经济战略持续深化驱动公司光联接与无线联接业务持续增长。 受益于数字经济战略，预计未来五年我国光模块市场规模将保持20％左右增速。无线小站作为5G信号室内覆盖的高效解决方案，未来三年渗透率将全面提升，公司是华为金牌供应商并且在小基站拥有较大市场份额，预计未来三年营收复合增长率为28.76%。  感知业务从家电温度传感器切入新能源汽车PTC系统开辟新增长点。 受益于新能源汽车发展，预计未来5年全球PTC加热市场CAGR为13.6%。公司PTC加热器及传感器已进入比亚迪、上汽等品牌，逐步进行国产替代，未来三年传感器收入有望实现33%的复合增长。  首次覆盖给予“买入”评级，目标价22.21元。 预计公司在2022-2024年的营收分别为136.54/171.01/214.22亿元，归母净利润分别为9.26/11.95/14.67亿元，对应EPS分别为0.92/1.19/1.46元。未来三年CAGR为28.2%，考虑各业务板块协同效应逐步凸显，给予目标价22.21元，对应22年24倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：PTC制热推广不及预期;5G推广不及预期；光模块竞争加剧；原材料价格上涨风险 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6138 10167 13654 17101 21422 增长率（%） 12% 66% 34% 25% 25% EBITDA（百万元） 781 1006 1329 1602 1855 归母净利润（百万元） 550 761 926 1195 1467 增长率（%） 9% 38% 22% 29% 23% EPS（元/股） 0.55 0.76 0.92 1.19 1.46 市盈率（P/E） 29 21 17 13 11 市净率（P/B） 3 3 2 2 2 EV/EBITDA 29 29 16 13 11 数据来源：公司公告，国联证券研究所；股价取 2022 年 4 月 27 日收盘价 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2022 年 04 月 28 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资建议： 买入 首次覆盖 当前价格： 15.89 元 目标价格： 22.21 元 Tabl e_First|Tabl e_M ar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1,006/1,005 流通 A 股市值（百万元） 15,095 每股净资产（元） 7.35 资产负债率（%） 46.49 一年内最高/最低（元） 32.29/14.98 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 张旭 分析师 执业证书编号：S0590521050001 邮箱： zxu@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-12%16%44%2021-042021-082021-122022-04华工科技沪深 300 　　　　 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 1. 投资聚焦 1.1. 研究背景 公司过去是华中科技大学控股校办企业，2021 年上半年公司引入武汉国资委以及核心团队共同成立的国恒基金，基金以 22.46 元/股出资 42.91 亿元受让公司 19%股权成为控股股东，其中核心团队出资 1.5 亿元。完成校企改制后，公司重新为核心团队赋能，进入成长新阶段。 1.2. 不同于市场观点 市场认为公司曾经为校办企业，存在决策链条长、股权激励缺失等痛点，我们认为公司改制方案兼顾了短期与长期激励，核心骨干与公司利益深度绑定，有望驱动公司长期成长。改革后，公司在智能制造、光联接、感知业务三大板块布局均具备较好市场前景和增长动力。短期来看，2021 年公司受原材料价格上涨影响，收入增速大于实际利润增速，随着原材料价格企稳，公司规模效应显现，毛利有望回升。 1.3. 核心结论 第一，智能制造板块，公司激光板块拥有超400项国家专利，研发实力较强，并培育了激光上游产业链如锐科激光等，受制于过往体制因素，市场份额仅为 2.4%，与行业龙头大族激光差距较大，体制改革后受益于激光加工设备渗透率不断上升以及公司从汽车切入光伏、锂电等领域，市场份额有望提升。 第二，公司是华为金牌供应商，联接业务开启“光通信+无线通信”双轮驱动新模式，是未来收入增长核心。光联接业务受益于我国数字经济战略持续深化，下游IDC 市场规模不断增长，5G 无线小站将为光联接业务带来明确增量。未来几年光模块市场规模将保持 20％左右的增速，2023 年有望达到 390 亿；公司 2021 年小基站出货年出货量稳定增长，预计 2024 年营收规模达到60 亿元。 第三，公司感知业务产品温度传感器在白色家电领域市占率超 70%，一方面家电智能化程度提升驱动传感器市场规模不断增长。另一方面，公司逐步切入新能源汽车PTC 制热系统，受益于新能源汽车销量不断增长，预计 2025 年 PTC 市场规模将超过66 亿，公司 PTC 加热器及传感器已进入比亚迪、上汽、五菱等多个品牌，未来有望持续增长。 预计公司在 2022-2024 年的营业收入分别为 136.54/171.01/214.22 亿元，归属母公司净利润分别为 9.19/11.83/14.65 亿元，对应 EPS 分别为 0.91/1.18/1.46 元。考虑到公司具有龙头优势，各业务板块协同效应逐步凸显，存货周转率高于行业平均，给予公司对应 2022 年 24 倍 PE，略高于核心可比公司平均 PE 倍数，目标价 22.21 元，首次覆盖给予“买入”评级。 　　　　 3 请务必阅读报告末页的重要声明