基于港股“截面”和“时序”的估值策略

金融工程研究 | 证券研究报告 2022 年 4 月 12 日 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Economy] 宏观经济及策略 : 量化研究 [Table_Analyser] 证券分析师：郭军 (8610)66229081 jun.guo@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519070001 联系人：黄梦佳 (8610)83949414 mengjia.huang@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300121080063 [Table_Titl e] 基于港股“截面”和“时序”的估值策略 [Table_Summar y]  港股市场流动性集中于大市值公司：相较 A 股而言，港股具有显著的“低流动性”特征，两个市场的成交量分布亦有差异。历史数据统计结果显示，A 股市场的流动性不只集中于头部大市值公司，中小市值公司也可获得投资者的关注和交易；而港股则有所不同，市场中 90%左右的流动性全部集中于高市值公司。因此在构建港股投资策略时，建立高市值公司股票池具有必要性。  基于“截面”和“时序”的港股估值策略构建：港股估值策略的构建主要分为“构建备选池”及“构建因子策略”两部分。首先基于“滚动四周平均成交额”前 10%的股票构建股票备选池，并根据四个估值因子，每期分别将股票池中的全部个股升序排列，使用流通市值加权的方法，分别取因子值（截面维度）或因子历史分位（时序维度）处于前/后 10%、20%、30%的股票构建低/高估值因子组合，持仓周期分别设定为 4、13、26、52 周。在 192 个因子组合中，截面/时序维度超额收益最优的高/低估值因子均显著跑赢恒生指数，但相较恒生科技指数表现较差。  高/低估值策略在“美债收益率上行”与“美元指数下行”时可获得更稳健的绝对收益：由于中美利差与美国十年期国债收益率呈显著负相关，我们基于美国十年期国债收益率和美元指数对港股估值策略进行分析。通过测算在各宏观指标上行及下行区间内截面/时序超额收益最优的高/低估值因子收益率可知：单因子策略在美债收益率上行时可获得更稳定的绝对收益，而在美债收益率下行时其获取 alpha 的能力更强；当美元指数下行时单因子策略可获得相较指标上行时更高的绝对收益，其超额收益则表现分化。  风险提示：投资者需关注模型失效风险 2022 年 4 月 12 日 基于港股“截面”和“时序”的估值策略 2 目录 一、港股与 A 股流动性对比 ................................................................ 5 二、基于“截面”和“时序”的港股估值策略 ..................................... 7 （一）策略构建 ........................................................................................................................ 7 （二）时序因子 ........................................................................................................................ 8 （三）截面因子 ...................................................................................................................... 10 （四）因子优选 ...................................................................................................................... 12 三、基于宏观环境的因子收益分析 ..................................................... 15 （一）基于“美国十年期国债收益率”的最优因子收益统计 ...................................................... 15 （二）基于“美元指数”的最优因子净值分析及收益统计 ..................................................... 18 四、风险提示 .................................................................................... 22 rQtMnMrQnPoQzRoQnRoMrQbR8Q8OnPnNoMpNlOmMsOlOnMmPaQrQnQMYsPuNvPoOqO 2022 年 4 月 12 日 基于港股“截面”和“时序”的估值策略 3 图表目录 图表 1. 港股当前上市公司数量及流通市值分布与港股上市公司近一年日均成交额及占比 .......................................................................................................................................... 5 图表 2. A 股当前上市公司数量及流通市值分布与 A 股上市公司近一年日均成交额及占比 .......................................................................................................................................... 5 图表 3. 按年滚动日均成交额（港股 vs A 股） .................................................................... 6 图表 4. 成交额分位和备选池股票数量 ................................................................................. 7 图表 5. “港股估值策略”流程图 ............................................................................................... 8 图表 6. 时序“市净率”因子表现 ............................................................................................... 8