2022年3月通胀数据点评：PPI下行节奏放缓但趋势不变，未来3个月警惕CPI超预期上行

1 2022 年 4 月 11 日 股市有风险入市须谨慎 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航产融大厦中航证券有限公司 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：010-59562524 传真：010-59562637 中航证券研究所 分析师：符旸 证券执业证书号：S0640514070001 分析师：刘庆东 证券执业证书号：S0640520030001 邮箱：liuqd@avicsec.com PPI 下行节奏放缓但趋势不变，未来 3 个月警惕 CPI 超预期上行 ——2022 年 3 月通胀数据点评 ➢ 事件： 2022 年 3 月，CPI 同比+1.5%，环比 0，核心 CPI 同比+1.1%，环比-0.1%；PPI 同比+8.3%，环比+1.1%，PPIRM同比+10.7%，环比+1.3%。 ➢ 核心观点： ➢ 疫情导致物流受阻和能源价格上行，3 月 CPI 环比涨幅超季节性、同比较上月抬升：2022 年 3 月 CPI 环比为0，强于近 5 年历史同期均值的-0.70%。扣除食品和能源后，3 月核心 CPI 环比-0.1%，基本符合季节性（近 5年均值-0.14%）。鲜菜、蛋类、粮食和食用油等环比强于季节性，带动 3 月 CPI 食品项环比强于季节性，同时能源价格上行带动 CPI 非食品项强于季节性。非食品中的工业消费品价格环比+1.1%，汽油、柴油和液化石油气价格分别环比+7.2%、+7.8%和+6.9%。2022 年 3 月 CPI 同比+1.50%，较上月+0.60PCTS，高于市场预期的+1.30%和我们预期的+1.20%。食品中的猪肉价格虽然对 CPI 同比的拖累作用依然较强，但鲜菜、蛋类和粮食等同比上行幅度加大，对冲了猪肉价格同比的下行，同时，3 月地缘政治冲突持续下，能源价格同比加速上涨，对 CPI 同比较上月提升亦有带动作用。总体来看，2022 年 3 月 CPI 同比涨幅扩大主要受到地缘冲突的持续和国内疫情的加剧的影响。一方面，能源价格上涨带动 CPI 非食品项同比涨幅扩大，另一方面，能源价格上涨、国际化肥和粮油价格上涨以及疫情之下物流受阻共同带动鲜菜、蛋类、粮油等食品价格上行，食品项对 CPI 的拖累作用较上月显著减弱。往后看，在猪肉价格对食品项的拖累逐步减弱、4 月到 6 月 CPI 翘尾因素逐渐走高的情况下，地缘冲突的发展变化和国内疫情的防控效果将是决定未来几个月 CPI 同比是否会持续超预期的关键因素。总体来看，我们认为 2 季度 CPI 存在一定的持续超预期上行风险，但在 4 月到 6 月间突破 3%，制约货币政策的可能性并不大。 ➢ PPI 环比加速上行，同比在翘尾因素作用下继续回落：2022 年 3 月 PPI 同比+8.3%，较上月-0.5PCTS，略高于市场和我们预期的+8.0%，环比+1.1%，较上月+0.6PCTS，略高于我们预期的+1.0%。2022 年 3 月 PPIRM 同比+10.7%，较上月-0.5PCTS，环比+1.3%,较上月+0.9PCTS。进入 2022 年 3 月，国内煤价上行，钢价相对平稳，国际油价在地缘政治突发事件持续下继续高位震荡。分上中下游来看，上游 PPI 环比和同比涨幅高于下游。上游的煤炭、石油和有色开采业 PPI 同比、环比均较上月提升，下游的制造业 PPI 上行也较为普遍，总体上反映了地缘冲突持续之下，能源和大宗商品价格上行对工业的全面影响，下游承担了更大的成本压力。本月地缘冲突下国际大宗商品价格继续上行是 PPI 回落幅度不如预期的核心原因。展望后市，我们认为基于翘尾因素，PPI 同比仍将逐渐下行，但国际地缘冲突发展和国内疫情发酵之下，PPI 回落节奏可能较之前预计的有所减缓。 2 中航证券研究所发布证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [宏观点评] 1、 疫情导致物流受阻和能源价格上行，3 月 CPI 环比涨幅超季节性、同比较上月抬升 2022 年 3 月 CPI 环比为 0，强于近 5 年历史同期均值的-0.70%。扣除食品和能源后，3 月核心 CPI 环比-0.1%，基本符合季节性（近 5 年均值-0.14%）。具体来看：1，CPI 食品项环比-1.20%，强于近 5 年历史同期均值的-2.88%。虽然 CPI 猪肉项环比-9.30%，但鲜菜（3 月环比+0.40%，近 5 年均值-10.40%）和蛋类（3 月环比+0.30%，近 5 年均值-5.02%）环比显著强于季节性，粮食（3 月环比+0.5%，5 年均值+0.01%）和食用油（3 月环比+0.40%，5 年均值+0.12%）环比也强于季节性，带动 3 月 CPI 食品项环比强于季节性。鲜菜、蛋类、粮食和食用油价格的超季节性上行，一是受到国际粮油、化肥价格上涨的影响，二是受到疫情防控下物流受阻和能源价格上行作用下，运费价格抬升的影响。2，3 月 CPI 非食品项环比+0.30%，强于近 5 年历史同期均值的-0.14%，主要受地缘政治冲突下能源价格上行影响。非食品中的工业消费品价格环比+1.1%，涨幅比上月扩大 0.3 个百分点。此外，能源价格上涨也带动交通工具用燃料环比（3 月环比+7.1%，近 5 年均值-0.54%）超季节性上行，其中，汽油、柴油和液化石油气价格分别环比+7.2%、+7.8%和+6.9%。 2022 年 3 月 CPI 同比+1.50%，较上月+0.60PCTS，高于市场预期的+1.30%和我们预期的+1.20%。分食品和非食品看，食品项同比-1.50%，较上月+2.4PCTS，非食品项同比+2.20%，较上月+0.10PCTS，食品项对 CPI 同比拖累作用较大幅度减弱是 3 月 CPI 同比较 2 月上行的主因。具体来说，食品中的猪肉价格虽然同比-41.40%（上月-42.50%）,对 CPI 同比的拖累作用依然较强，但鲜菜（同比+17.20%，上月-0.10%）、蛋类（同比+7.0%，上月+2.6%）和粮食（同比+2.0%，上月+1.5%）等同比上行幅度加大，对冲了猪肉价格同比的下行，使得本月食品项对 CPI 同比的拖累作用较上月显著降低，最终带动本月 CPI 较上月上行 0.6PCTS。同时，3 月地缘政治冲突持续下，能源价格同比加速上涨，对 CPI 同比较上月提升亦有带动作用：3 月工业消费品价格上涨 3.5%，涨幅比上月扩大 0.4 个百分点。其中，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨 24.6%、26.9%和 27.1%，涨幅均有扩大。 总体来看，2022 年 3 月 CPI 同比涨幅扩大主要受到地缘冲突的持续和国内疫情的加剧的影响。一方面，能源价格上涨带动 CPI 非食品项同比涨幅扩大，另一方面，能源价格上涨、国际化肥和粮油价格上涨以及疫情之下物流受阻共同带动鲜菜、蛋类、粮油等食品价格上行，食品项对 CPI 的拖累作用较上月显著减弱。 往后看，猪价对 CPI 食品项的拖累将持续走弱。2 月