成本压力仍在，期待2022年重回双位数增长

1 Ta证券研究报告 公司研究 Table_First|Table_Summary 海天味业（603288）\食品饮料 成本压力仍在，期待 2022 年重回双位数增长 事件： 公司发布2021年年报，报告期内实现营收250.04亿元，同比+9.71%，归母净利润66.71亿元，同比+4.18%，扣非归母净利润64.30亿元，同比+4.09%，基本EPS为1.58元，公司业绩基本符合此前预期。 点评： ➢ 多重压力影响，公司营收仍然延续稳健表现 公司全年营收增长稳健，单Q4实现营收70.1亿元，同比+22.86%，主要为公司在10月提价叠加终端需求回暖、社区团购影响逐渐消退等因素导致。分品类看，全年酱油/蚝油/ 酱类营收141.88/45.31/26.66亿元，同比+9%/10%/6%，终端需求低迷下酱油、蚝油品类维持稳健增长。分地区看，东/南/中/北/西部分别+7%/8%/14%/7%/9%，中部区域表现突出。渠道端，公司在保持传统渠道稳步推进的同时线上持续发力，全年实现线上营收7.04亿元，同比+85%；2021年末线下经销商7430家，同比+379家。 ➢ 成本压力仍在，短期抑制盈利能力提升 公司2021年主营业务毛利率为39.78%，同比-3.73个百分点，分品类看酱油/蚝油/酱类毛利率分别-4.47/-0.75/-4.68个百分点，毛利率下滑主要由于大豆等核心原料采购成本上行导致。费用端，公司销售费用率同比-0.56个百分点，在成本端承压背景下，通过内部降本缓解净利率下行压力。 ➢ 核心品类稳增长，新品类打开增量空间 短期看，公司仍然面临成本上行、需求复苏迟缓双重压力影响，预计在产品端高端化推进，渠道端社区团购影响消退下，2022年营收同比增长有望回升至低双位数。长期来看，公司在保证核心三大品类市场份额稳步扩张的同时，未来有望通过切入粮油米面、火锅底料、中央厨房等新业务，实现从调味品企业向平台型综合厨房企业的转型，打开新的增长空间。 ➢ 投资建议 预计公司2022-2024年EPS分别为1.78/2.05/2.37元，对应当前股价PE为50/43/37倍，公司作为调味品龙头，在行业受成本压力影响下，抗风险能力更强。当前申万调味品行业2022年平均PE为45倍，公司历史中枢为68倍，给予公司2022年55倍PE估值，对应目标价97.9元，维持“增持”评级。 ➢ 风险提示 疫情反复影响终端需求，新品孵化不及预期，大豆等原料成本上行的风险 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 22,791.87 25,004.03 28,223.67 31,734.31 35,961.11 增长率（%） 15.13% 9.71% 12.88% 12.44% 13.32% EBITDA（百万元） 7,825.07 7,981.92 8,766.87 9,908.77 11,283.47 净利润（百万元） 6,402.86 6,670.76 7,494.60 8,631.12 9,987.02 增长率（%） 19.61% 4.18% 12.35% 15.16% 15.71% EPS（元/股） 1.52 1.58 1.78 2.05 2.37 市盈率（P/E） 57 56 50 43 37 市净率（P/B） 18.49 15.86 13.14 10.98 9.22 EV/EBITDA 33.98 43.67 39.00 33.81 28.98 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2022 年 3 月 25 日收盘价 Table_First|Table_ReportDate 2022 年 03 月 25 日 Table_First|Table_Rating 投资建议： 增持 上次建议： 增持 当前价格： 88.08 元 目标价格： 97.90 元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 4,213/4,213 流通 A 股市值（百万元） 379,132 每股净资产（元） 5.56 资产负债率（%） 29.51 一年内最高/最低（元） 141.33/85.10 Table_First|Table_Chart 一年内股价相对走势 Table_First|Table_Author 分析师 陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：cmy@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter 联系人 华夏霖 邮箱：huaxl@glsc.com.cn Table_First|Table_RelateReport 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -30%-15%0%15%30%2021-032021-072021-112022-03海天味业沪深300 　　　　　 2 请务必阅读报告末页的重要声明 年报点评 图表 1：财务预测摘要 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 16957.68 19813.77 26709.92 34011.22 42419.65 营业收入 22791.87 25004.03 28223.67 31734.31 35961.11 应收账款+票据 41.49 56.05 39.38 44.28 50.18 营业成本 13180.79 15336.86 17338.93 19411.14 21908.38 预付账款 15.62 16.29 21.41 24.07 27.28 营业税金及附加 211.34 218.26 265.99 299.08 338.91 存货 2099.92 2226.82 2724.65 3050.28 3442.70 营业费用 1365.53 1356.92 1467.63 1618.45 1798.06 其他 5085.42 5465.95 5476.82 5489.13 5503.96 管理费用 1073.14 1165.96 1289.82 1415.35 1564.31 流动资产合计 24200.14 27578.87 34972.19 42618.98 51443.77 财务费用 -392.24 -584.22 -692.96 -908.19 -1143.8 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 0.00 0.00 -8.16 -9.18 -10.40 固定资产 3913.91 3687.85 3239.85 2767.73 2271.52 公允价值变动收益 138.91 128.20 120.00 110.00 105.00 在建工程 368.80 923.16 769.30 615.44 4