产业链延伸至轴承业务，风塔法兰龙头再出发

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2021 年 12 月 29 日 证 券研究报告•公司研究报告 买入 （ 首次） 当前价： 52.98 元 恒润股份（603985） 机 械设备 目标价： 68.25 元（6 个月） 产业链延伸至轴承业务，风塔法兰龙头再出发 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：敖颖晨 执业证号：S1250521080001 电话：021-58351917 邮箱：ayc@swsc.com.cn 联系人：谢尚师 电话：021-58351679 邮箱：xss@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 3.39 流通 A 股(亿股) 2.65 52 周内股价区间(元) 15.14-54.41 总市值(亿元) 179.67 总资产(亿元) 40.10 每股净资产(元) 9.54 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  推荐逻辑：1）风机大型化趋势带动塔筒法兰直径、工艺要求提升。能够生产适配大型风机、海风风机的锻造法兰企业竞争优势凸显，行业集中度有望提升，预计未来公司在海风法兰市占率提升至 60%左右。2）风机轴承国产化加速，2019年国产轴承市占率约 10%，未来提升空间潜力大，国内企业迎来黄金发展期。3）公司全球风电塔筒法兰龙头，下游客户优质。公司专注于风塔法兰制造十余年，积累了维斯塔斯、金风科技等众多优质客户资源，9MW 风机法兰已具备量产能力。同时公司积极开拓轴承与齿轮箱业务，建立完善轴承产业链，综合实力将再上新阶。  “十四五”期间海风进入高成长期，风机大型化趋势明确，公司大型风塔法兰竞争优势凸显。2021年以来，各省市相继发布“十四五”期间清洁能源发展规划，从风电规划内容看，沿海省市对于海风项目尤为重视，我们预计“十四五”期间陆风与海风将出现齐头并进局面，风电年均装机有望超过 50GW，海风有望步入高速成长期。海风风机较陆风更大，同时陆风风机亦存在大型化趋势，故所需塔筒直径更大，对应法兰直径要求更大。当前公司量产风筒法兰直径超过 7.5m，已量产 9MW 海风塔筒法兰，在风机大型化趋势下公司法兰生产优势进一步放大。  风机轴承国产化进程加速，国内厂商迎发展良机。风机轴承为发电机组核心精密零部件，生产工艺更复杂，综合要求更高，市场长期被德国、日本、美国和瑞典主导，为风机零部件中国产化相对较低环节。近年来随着风电下游需求高景气度，以及疫情下进口轴承受限的催化，轴承国产化进程加速，新强联等企业在主轴轴承技术方面已实现突破。随着国产轴承对于进口轴承的逐步替代，国内企业市占率有望逐步提升。  产业链延伸至风电轴承与齿轮箱业务，打开第二增长曲线，定增募资为扩产提供资金保障。轴承与齿轮箱为公司锻件产业链下游高附加值产品延伸。作为风电上游零部件精加工锻造企业，公司拥有成熟的生产技术与优质客户资源，开拓轴承及齿轮业务具有较强成本优势。公司将以自有风电轴承制造技术为基础，融合国外先进技术，进行 3-8MW 风电轴承为主的产品研发。2021 年公司定增募资 14.7亿元，主要用于轴承和齿轮深加工项目，为业务延伸提供资金保障。  盈利预测与投资建议：公司风电塔筒法兰的龙头地位稳固，风机大型化趋势下公司大型法兰制造能力优势更加凸出。同时公司产业链向下游延伸至轴承和齿轮箱业务，2022 年业绩将逐渐兑现，未来三年公司归母净利润复合增长率为23%，我们给予公司 2022年 35倍 PE，目标价 68.25元，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：公司产能未能如期投放的风险；原材料价格持续上涨，公司盈利能力下降的风险；政策变化的风险；汇率波动的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2384.51 2414.00 3152.00 4053.00 增长率 66.61% 1.24% 30.57% 28.59% 归属母公司净利润（百万元） 463.15 485.26 662.97 858.24 增长率 458.52% 4.77% 36.62% 29.45% 每股收益 EPS（元） 1.37 1.43 1.95 2.53 净资产收益率 ROE 29.54% 9.39% 12.07% 13.65% PE 39 37 27 21 PB 11.80 4.02 3.57 3.12 数据来源：Wind，西南证券 -38%-6%25%57%89%121%20/1221/221/421/621/821/10恒润股份 沪深300 公 司研究报告 / 恒 润 股份（603985） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 风电塔筒法兰龙头，下游客户优质稳定 ............................................................................................................................................... 1 2 风电行业欣欣向荣，奠定零部件产业链景气度基础 ......................................................................................................................... 2 2.1 风电行业长期景气度向好，海风进入加速成长期 ...................................................................................................................... 2 2.2 风机大型化趋势明确，风筒法兰行业向头部集中 ...................................................................................................................... 4 2.3 风机轴承国产化持续推进，国内轴承企业迎来发展黄金期 .................................................................................................... 5 3 风塔法兰龙头优势凸显，产业链延伸至轴承业务 ...........................................................................................