信用策略半月谈：违约信用债的后续回收知多少？

请阅读最后一页信息披露和重要声明 固定收益 债市研究 证券研究报告 分析师： 黄伟平 S0190514080003 吴鹏 S0190520080009 ＃assAuthor＃ ＃relatedReport＃ 相关报告 20211010 地产风波下的市场演绎与风险防范——信用市场 10 月展望 20210907 细处寻机，提防危墙——信用市场 9 月展望 20210818 72 页 PPT 详解信用债观察体系与投资方法论 20210804 关注双周期下的压力与波动——信用市场 8 月展望 20210720 121 页 PPT 看懂城投—一文读懂城投研究框架 20210705 再论永续债：债权 or 权益之辩？——信用策略半月谈 20210621 双周期叠加下的信用债行情演变规律与未来展望——信用策略半月谈 20210611 居安思危，曲为之防——2021年城投债市场中期展望 20210508 择善而从——信用市场 5 月展望 20210405 防风险之辩，合于利而动——二季度信用市场展望 20210219 系统性风险无忧，信用分层是主线——2021 年信用利差展望 投资要点 ⚫ 信用债违约渐多，但后续回收情况难言乐观 ➢ 紧信用环境下，2021 年以来信用债违约势头依然不减；信用债违约后续的回收求偿情况更值得关注。在我国，债券出现违约后，主要有以下几种后续回收方式：1）通过增信（担保）机构代偿；2）债务人与债权人自主协商（包括自筹资金、债务重组和实物抵偿等）；3）债权人进行违约求偿诉讼；4）破产处理（包括破产重整、破产清算与破产和解）。 ➢ 违约回收现状：以公募债为例，截至 2021 年 10 月 17 日，剔除技术性违约的债券，已有 53 只公募债券取得了实质性的回收兑付进展（部分或全额兑付），违约公募债券的整体回收率（=取得实质性兑付进展的违约债券数/违约债券总数）仅为 13.3％。 ⚫ 信用债违约回收典型案例解析 ➢ 自主协商——自筹资金（永煤控股）+债务重组（中钢股份/华夏幸福）。永煤控股通过协商展期+自筹资金偿还；中钢股份“10 中钢债”违约后，控股股东中钢集团通过债务重组，最终完成违约债券的兑付；华夏幸福当前的债务重组方案初定，静待后续进展。 ➢ 违约求偿诉讼——“12 湘鄂债”。违约后债权人进行违约求偿诉讼，发行人提出采用调解的方式解决了违约债券的偿付问题。 ➢ 破产重整——“11 超日债”。 信用债首个违约 案例“11 超日债”，通过破产重整“起死回生”并足额兑付违约债券本息。 ➢ 破产和解——西王集团。地方政府、监管、银行等多方共助，促成西王集团“破产和解”，西王集团将对确认普通债权实现 100%的全部清偿。 ➢ 破产清算——富贵鸟。富贵鸟重整方案两次被否，法院裁定公司进入破产清算，最终的清偿率极低。 ⚫ 违约回收案例的启示与未来展望 ➢ 违约回收的方式选择，往往与债务人的基本面情况以及债务人态度相关；地方政府、监管、金融机构等多方共同努力，也有助于更好实现违约债务问题的化解。 ➢ 当前政策在积极完善信用债违约处置等各项制度，以更好地保护投资者权益，但整体来说，我国当前关于投资者保护制度、违约追偿机制、企业破产清算与重整制度等仍然有较大的完善空间。 ➢ 未来只有坚持市场化和法治化原则，完善制度建设，加大对恶意逃废债行为的惩戒力度，才有利于信用债市场的健康发展；同时也更有利于稳步推进市场化的风险出清，维护投资者合法权益。 风险提示：货币政策放松不达预期；信用债违约超预期。 ＃title＃ 违约信用债的后续回收知多少？ ——信用策略半月谈 ＃createTime1＃ 2021 年 10 月 21 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 债市研究 2018 年以来，信用债违约现象渐多，但是当前国内信用债违约的后续回收情况并不乐观。 国内信用债违约的后续回收都有哪些方式？信用债违约后获得实质性回收进展的债券情况如何？历史上又有哪些典型的违约回收案例，给我们哪些启示？本文带您一一解读。 1、信用债违约渐多，但后续回收情况难言乐观 1.1 紧信用环境下，2021 年以来的信用债违约势头依然不减 ⚫ 根据统计，在偏紧的信用环境下，2021 年以来（截至 2021 年 10 月 17 日）已经出现 133 只信用债违约，涉及债券余额 1436.5 亿元，略高于去年同期水平。2021 年至今的新增违约主体数量为 15 个，相较于去年同期有所减少，主要分布在交通运输、房地产等领域。 ⚫ 除了实质性违约，2021 年以来发生的信用债展期案例明显增多。发行人与债权人“协商”进行展期偿付虽不能定性为“违约”，但客观上反映了企业流动性紧张的局面，投资者对于展期债券需要保持高度警惕。 图表 1：2021 年以来的信用债违约势头依然不减 图表 2： 2021 年以来信用债展期案例明显增多（个） 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图表 3：2019-2021 年新增违约主体数量（月度，个） 图表 4：2021 年新增违约主体行业分布（个） 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000050100150200250违约债券数量（个）违约日债券余额（亿元） 右轴0246810121月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2019年展期案例2020年展期案例2021年展期案例0123456781月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2019年新增违约主体数量2020年新增违约主体数量2021年新增违约主体数量01234567央企地方国企民企qRpRtMrPnRtNtPmOqOvNzQ8O9RbRoMqQpNnMlOqRqQlOoMsQ6MnMpRvPpNoOwMsPpO 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 债市研究 1.2 信用债违约后，后续的回收求偿情况更值得关注 ⚫ 在我国，债券出现违约后，根据违约程度、债务人、债权人状况等因素，违约债券主要有以下几种后续回收方式：1）通过增信（担保）机构代偿；2）债务人与债权人自主协商（包括自筹资金、债务重组和实物抵偿等）；3）债权人进行违约求偿诉讼；4）破产处理（包括破产重整、破产清算与破产和解）。 ⚫ 需要指出的是，国内债券违约风险暴露时，当地政府等积极干预，协助化解债务风险，也是贯穿违约回收过程中比较常见的现象，特别是央企以及对当地经济财政有较大影响的“明星”企业。 图表 5：债券出现违约后主要的几种后续回收方式 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图表 6：债券违约后的主要后续回收方式具体解读 处理方式 具体解读 增信（担保）机构代偿 债券发行时如果有第三方增信（担保），一旦发生信用债违约事件，增信（担保）机构需要为相关企业进行代偿。不