“大单品+直营电商”高增长，三季度盈利提速

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 珀莱雅 603605.SH “大单品+直营电商”高增长，三季度盈利提速 核心观点 ⚫ 21 年前三季度公司收入和归母净利润分别同比增长 31%和 28%，其中 21Q3收入和归母净利润增长 21%与 30%，疫情对美妆行业销售有所冲击（主要影响线下），公司依托线上继续保持较快的收入增速，大单品策略的成功带动公司毛利率持续提升，Q3 盈利同比增速对比 Q2 也明显提高。 ⚫ 分渠道看，前三季度电商收入增长 74%，占比进一步提升至 82%，其中以天猫、抖音为核心的直营电商预计快速增长（前三季度直营电商同比销售增长 110%左右），贡献了电商主要增量；受渠道数量调整和跨境代理品牌业务收缩影响，前三季度线下收入下降 38%，占比缩减至 18%。分品牌，预计主品牌增速略慢于整体增长，占比在 80%左右，彩棠等其他品牌保持高增长，彩妆、精华等占比提升，产品结构进一步迈向多品牌、多品类美妆集团。 ⚫ 前三季度公司综合毛利率提升 2.87pct（高毛利率大单品+线上直营占比提升贡献），期间费用率同比增加 5.23pct，围绕新品推广与新品牌营销费用的增加使得公司销售费用率同比上升 6.17pct，其中 21Q3 销售费用率增加1.73PCT，控制较好，带动三季度净利润率提升到 12.65%。前三季度公司经营性现金流净额大幅提升 137%，存货周转天数同比增加 15.23 天, 应收账款周转天数下降 3.54 天。 ⚫ 在投入产出比有效控制的基调下，全年来看公司有望实现收入和盈利的同步较快增长。20 年开始珀莱雅的产品驱动升级成效显著，大单品策略提升品牌形象，带动了客单价和毛利率的明显增加，未来有望在复购率提升的过程中增加盈利能力。新品牌方面，彩棠增速亮眼，科瑞肤等仍在孵化中，为更长期的规模增长打开空间。 ⚫ 上市以来公司充分享受了美妆行业增长与电商红利，灵活的运营机制与激励方式保障了公司人才梯度建设和长期健康的可持续发展。19 年至今公司多品牌矩阵和大单品运营日益娴熟，为更长期的规模增长打开空间。 财务预测与投资建议 ⚫ 我们维持对公司 2021-2023 年每股收益为 2.89 元、3.66 元与 4.67 元的盈利预测，根据可比公司估值，给予公司 2021 年 75 倍 PE，对应目标价 216.75元，维持“买入”评级。 风险提示：电商增速不及预期、新产品开发风险、宏观经济波动风险、市场竞争风险等。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021 年 10 月 27 日） 191.5 元 目标价格 216.75 元 52 周最高价/最低价 216.55/145.99 元 总股本/流通 A 股（万股） 20,112/20,066 A 股市值（百万元） 38,514 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2021 年 10 月 28 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -0.43 8.81 19.41 11.71 相对表现 1.06 4.2 18.8 7.99 沪深 300 -1.49 4.61 0.61 3.72 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 证券分析师 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 香港证监会牌照：BPU173 证券分析师 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3,124 3,752 4,551 5,663 7,033 同比增长(%) 32.3% 20.1% 21.3% 24.4% 24.2% 营业利润(百万元) 462 555 681 877 1,125 同比增长(%) 19.0% 20.2% 22.6% 28.8% 28.3% 归属母公司净利润(百万元) 393 476 581 736 938 同比增长(%) 36.7% 21.2% 22.1% 26.7% 27.4% 每股收益（元） 1.95 2.37 2.89 3.66 4.67 毛利率(%) 64.0% 63.6% 64.4% 65.0% 65.4% 净利率(%) 12.6% 12.7% 12.8% 13.0% 13.3% 净资产收益率(%) 21.1% 21.5% 22.2% 23.6% 24.9% 市盈率 98.1 80.9 66.3 52.3 41.0 市净率 19.0 16.1 13.6 11.3 9.3 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 相关报告 Q2 新品牌投入拖累盈利增速，全年收入与净利润有望保持同步较快增长： 2021-08-27 20 年线上表现亮眼，21 年多品牌孵化与大单品战略有望进一步强化 2021-04-25 三季度业绩超预期，新品类表现优异拉动盈利能力提升 2020-10-28 珀莱雅季报点评 —— “大单品+直营电商”高增长，三季度盈利提速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 我们维持对公司 2021-2023 年每股收益为 2.89 元、3.66 元与 4.67 元的盈利预测，根据可比公司估值，给予公司 2021 年 75 倍 PE，对应目标价 216.75 元，维持“买入”评级。 表 1：行业可比公司估值（截止 2021 年 10 月 28 日） 公司名称 公司代码 每股收益 市盈率 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 上海家化 600315 0.63 0.78 1.18 1.59 67 54 36 26 华熙生物 688363 1.35 1.70 2.39 3.24 124 99 70 52 贝泰妮 300957 1.28 1.93 2.68 3.57 17