城投非标观察系列三：湖北城投非标知多少？

请阅读最后一页信息披露和重要声明 固定收益 债市研究 证券研究报告 分析师： 黄伟平 S0190514080003 吴鹏 S0190520080009 ＃assAuthor＃ ＃relatedReport＃ 相关报告 20210818 72 页 PPT 详解信用债观察体系与投资方法论 20210726 后疫情时代，关注湖北城投的价值挖掘——全国城投观察系列三（湖北篇） 20210720 121 页 PPT 看懂城投—一文读懂城投研究框架 20210705 再论永续债：债权 or 权益之辩？——信用策略半月谈 20210611 居安思危，曲为之防——2021年城投债市场中期展望 20210528 江西城投非标知多少？ ——城投非标观察系列二 20210520 一文读懂城投非标——城投非标观察系列一 投资要点 ⚫ 湖北省城投非标债务概览 ➢ 我们在统计分析中将城投非标债务划分为全口径非标债务与剔除政策性基金类融资口径的非标债务两种口径。 ➢ 湖北城投非标：2020 年非标债务在带息债务中占比较 2019 年变化不大。两种口径下，近 3 年（2018 年-2020 年）湖北省的城投非标债务总量呈现出持续上升的态势，但2020 年非标债务在带息债务中的占比较 2019 年变化不大，剔除政策性基金融资的非标债务余额/带息债务余额维持在 8.9%左右。 ➢ 对于湖北省剔除政策性基金融资的非标债务在带息债务中占比，1）分行政级别观察，湖北的地级市平台非标债务占比最高（12.3%），省本级平台最低（1.9%）；2）分地区观察，黄石市 2020 年的非标债务占比虽有所压降，但依然达到了 13.6%，在各地区中位居前列；鄂州、恩施州、荆州等地区 2020 年的非标债务占比相对偏低。 ⚫ 湖北分地区城投非标观察：以武汉、襄阳和宜昌为例 ➢ 武汉：1）2020 年城投非标债务主要集中在地级市本级平台，市本级和区县级的非标债务在带息债务中占比较高，东西湖区非标占比超过了 30%；2）两种口径下，近 3年区县级平台的非标债务占比持续提升，地级市本级非标债务占比在 2019 年同比大幅提升后，在 2020 年有所回落。 ➢ 襄阳：1）市本级平台非标债务总量大，但园区级、区县级平台非标债务在带息债务中占比更高，诸如南漳县城投平台 2020 年剔除政策性基金融资的非标债务余额在带息债务占比达到了 20.8%；2）近 3 年市本级、县级市、园区级平台的非标债务占比均呈现明显的上升态势，区县级平台则有所压降。 ➢ 宜昌：1）县级市的非标债务规模大，在带息债务中占比高，宜都市城投平台剔除政策性基金融资的非标债务余额在带息债务占比在 2020 年达到了 19.5%；2）相较于2019 年，县级市平台的非标债务在 2020 年有所压降，地级市本级、区县级平台的非标债务占比于 2020 年有所上升。 ⚫ 投资策略：从非标角度看湖北城投债的机会挖掘与风险防范 ➢ 机会挖掘：结合平台所在地区的经济财政实力、债务压力、平台重要性、公益属性等因素，1）挖掘诸如孝感、鄂州等地级市的市本级平台，天门市（省直管）、汉川市、襄州区、硚口区、江夏区等地区的区县级/县级市平台，武汉经开区等地区的园区级平台中非标融资占比相对不高、主体评级在 AA 及以上、剩余期限或距离行权日在 3年以内、有一定超额溢价且成交较为活跃的强公益属性平台存量债投资机会；2）对于非标融资占比偏高的平台，如果后续有诸如债务置换等确定性的政策利好，或者非标债务占比持续下降，也可以博弈相关融资平台存量债的超额价值。 ➢ 风险防范：湖北地区 2018 年曾有 1 家县级市城投平台（作为担保人）涉及非标逾期事件，但整体来看，湖北城投风险整体可控。对于已经发生非标违约地区、非标债务占比较大的平台，投资者需要保持一定警惕。 风险提示：信用债违约超预期；隐性债务化解进度偏慢；城投平台财报数据披露不详，对城投非标数据的统计难免会有纰漏。 ＃title＃ 湖北城投非标知多少？ ——城投非标观察系列三 ＃createTime1＃ 2021 年 8 月 25 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 债市研究 2018 年以来，城投非标违约事件已经屡见不鲜，投资者对于城投“非标”违约向“城投债”可能的风险传导也极为关注。我们拟推出城投非标观察系列报告，对市场较为关注的地区，梳理其近几年来的城投非标融资变迁和非标融资现状，以帮助投资者更好地进行城投债的机会挖掘和风险防范。 本文作为湖北篇，将对湖北省的城投非标债务进行系统介绍与深入挖掘。首先本文将对湖北非标债务情况进行概览；之后，本文将以武汉、襄阳和宜昌 3 个城投债存量居前的地级市为例，对其城投非标情况进行深入分析；最后，将就如何通过湖北省的城投非标进行价值挖掘与风险防范提出我们的看法。 1、湖北省城投非标债务概览 1.1 城投非标的统计范畴与分析口径 ⚫ 根据我们在《一文读懂城投非标——城投非标观察系列一》的阐述，本系列报告中对城投非标债务的统计范畴如下： ✓ 对于城投平台通过信托、资管计划、融资租赁、基金及其他非银金融机构借款等方式获得的融资，我们纳入到城投非标的统计范畴，其在报表中主要反映在负债类科目（可能会有“明股实债”类融资反映在少数股东权益等资产科目中）。 ✓ 根据《标准化债权类资产认定规则》中关于非标债权资产定义，我们将城投平台通过债权融资计划、理财直接融资工具、债权投资计划、资产支持计划等方式获得的融资也纳入到城投非标债务的统计范畴。 ⚫ 我们主要通过发债城投平台报表附注的短期借款、其他应付款、其他流动负债、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券、长期应付款、其他非流动负债等负债类科目以及少数股东权益等资产类科目识别城投非标债务。 ⚫ 分析口径：由于“中国农发重点建设基金”、“国开发展基金”和“政府投资基金”等政策性基金类融资的成本相对较低，我们在后续的统计分析中将城投非标债务划分为全口径非标债务与剔除政策性基金类融资口径的非标债务两种口径，并重点关注剔除政策性基金类融资口径的非标债务的现状和边际变化情况。 1.2 湖北城投非标：2020 年非标债务在带息债务中占比变化不大 ⚫ 由于湖北地区部分发债城投平台尚未披露 2020 年财报，或报表附注披露不全，我们主要就数据披露相对完整的 97 家城投平台作为观察样本；同时，限于不同城投平台不同年份财报数据披露的详细程度不一，对城投非标数据的统计难免会有纰漏，特此说明。 ⚫ 在分地区统计城投平台非标债务的相关数据时，为避免重复计算，我们剔除了平台中存在母子公司关系的子公司平台债务数据，即在地区分析中共涉及 90 家样本城投平台；同时在测算非标债务在带息债务中占比指标时，我们对带息债务的口径也进行了修正：即在常规的带息债务口径上将其他应付款、其他流动负债、长期应付款、其他非流动负债、少数股东权益等会计科目中统计的非标债务以及计入权益端的永续债余额也纳入带息债务的统计中。 ⚫ 两种口径下，近 3 年（2018 年-2020 年）湖北省的城投非标债务总量呈现