汽车汽配行业：制造商受供给端挤压，豪华车经销商成安全避风港（香港）

2021 年 5 月 13 日(星期四) 行业报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 彭博终端报告下载：NH CMS <GO> 1 重点公司主要财务指标 资料来源：彭博、招商证券（香港）预测，股价为2021年5月12日的收盘价 梁勇活 杨岱东 +86 755 8290 4571 liangy6@cmschina.com.cn +86 755 8323 5354 yangdd2@cmschina.com.cn 推荐 前次评级 推荐 恒生指数 28,231 国企指数 10,557 行业表现 资料来源：贝格数据 % 1m 6m 12m 绝对表现 (0.4) 23.2 60.1 相对表现 0.4 15.3 43.7 资料来源：贝格数据 相关报告 1. 汽车汽配 -新能源月报：一季度强劲增长，铁锂新车配套首超三元 (2021/5/6) 2. 汽车汽配 - 华为重塑自动驾驶格局，智能化成行业竞争新焦点 (2021/4/27) 3. 汽车汽配 - 年报回顾：福耀中升行稳致远，整车龙头奋勇向前 (2021/4/20) 4. 汽车汽配 - 行业温和复苏，调整期聚焦高壁垒零部件龙头 (2021/3/12) -20020406080100(%)汽车汽配恒生指数汽车汽配 制造商受供给端挤压，豪华车经销商成安全避风港 ■4月行业销量稳健增长，豪华车销量亮眼，较2020/2019同期均大幅增长 ■二季度行业仍受原材料及芯片等供给端困扰，但豪华车经销商受影响小 ■首推豪华车经销商龙头中升控股，其次是受成本冲击相对小的福耀玻璃 4月销量稳健增长，豪华车表现亮眼 根据中汽协数据，4月行业销量为225万辆，同比/环比+8.6%/-10.8%，较19年同期+13.7%，整体符合预期，环比减少属正常季节性波动。1-4月累计销量875万辆，同比+51.8%，较19年同期+4.8%。1）分车型：4月乘用车同比+10.8%，商用车同比+2.3%，商用车销量规模维持高位但增速放缓；轿车/SUV/MPV分别同比增长2%/17.6%/39.7%，SUV恢复强劲态势。2）分市场：新能源车4月销量同比+180.3%至21万辆；豪华车零售同比+30%，相对19年同期+50%，延续强势增长；出口同比+114.6%至15万辆再创历史新高。3）库存：根据流通协会数据，4月汽车经销商库存系数为1.57（前值1.54），同比下降10.8%，环比上升1.9%，库存水平位于警戒线以上。4）展望：行业整体复苏态势未改，但缺芯影响或对产销造成扰动。考虑同比基数提升，预计5月行业增速放缓。（重点公司销量分析见第5页） 制造商受供给端挤压，豪华车经销商受影响小 二季度是行业传统淡季，叠加原材料成本上升以及芯片短缺等供给端因素的困扰。1）原材料影响：如果原材料成本持续高位运行，整车制造商的生产成本会上升，对业绩的潜在影响较分化，预计中低端品牌涨价的难度较大，而豪华车容易向终端消费者转嫁成本，受影响相对小。2）芯片影响：芯片的供应压力可能在三季度有所缓解，从前四月运营来看，豪华车品牌除一汽奥迪外受芯片供应影响相对小。我们认为豪华车经销商有望成为相对安全的避风港，基于：1）定价能力：豪华车经销商产品销售基本不受成本影响，供应适度偏紧，订单交付周期适度拉长，在需求旺盛的背景下反而有利于提升经销商的汽车销售毛利率；2）稳定供应能力：豪华车大厂相对小厂获得芯片供应的能力相对强；3）二手车蓝海市场：二手车因税改及放开限迁等政策利好，进入快速发展期，部分消费者有可能从购买新车转向二手车市场。 首推豪华车经销商，重点看好中升控股及福耀玻璃 投资策略：1）当前的产业链推荐顺序为：豪华车经销商>零部件龙头>整车龙头；2）首推豪华车经销商龙头中升控股（881 HK，买入），核心经销品牌奔驰、丰田、雷克萨斯受芯片影响小，龙头的车型资源有保障，二手车业务高速增长；3）汽车玻璃受原材料成本冲击相对小，看好汽车玻璃龙头福耀玻璃（3606 HK，买入）供应链具有垂直一体化的竞争优势；4）中低端品牌整车制造商二季度催化剂少，但长期的弹性相对大，适当关注长城汽车（2333 HK，买入）、比亚迪（1211 HK，买入）、吉利汽车（175 HK，买入）。我们下调这三家公司的盈利预测及目标价反映供给端负面影响，见图14。 公司 股票 代码 评级 目标价 (港元) 股价 (港元) 上涨 空间 EPS（人民币） P/E (x) P/B(x) 净负债率 FY21E FY22E FY21E FY22E FY21E FY22E FY20 比亚迪股份 1211 HK 买入 257.0 148.9 73% 1.86 2.45 66.5 50.4 5.5 5.0 66.0% 吉利汽车 175 HK 买入 27.0 18.4 47% 0.80 1.02 19.1 14.9 2.1 1.9 -26.7% 长城汽车 2333 HK 买入 27.6 18.6 48% 0.83 1.05 18.7 14.8 2.3 2.1 8.9% 敏实集团 425 HK 买入 54.0 30.4 78% 1.66 1.98 15.2 12.7 1.8 1.6 77.7% 福耀玻璃 3606 HK 买入 75.0 43.0 74% 1.58 1.88 22.5 18.9 3.8 3.4 4.7% 中升控股 881 HK 买入 100.0 59.8 67% 2.83 3.44 17.5 14.4 3.7 3.1 42.0% 潍柴动力 2338 HK 买入 25.0 16.8 48% 1.33 1.49 10.5 9.3 1.9 1.6 -68.3% 华晨中国 1114 HK 买入 10.0 7.3 37% 1.55 0.90 3.9 6.7 0.7 0.6 10.9% 和谐汽车 3836 HK 中性 4.0 3.6 10% 0.40 0.45 7.5 6.7 0.6 0.5 11.9% 正通汽车 1728 HK 中性 审视中 0.7 n.a 0.17 0.20 3.2 2.7 0.2 0.2 67.0% 2021 年 5 月 13 日(星期四) 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 重点图表 图1：汽车月销量及同比增长 图2：汽车累计月销量及同比增长 资料来源：中汽协、招商证券（香港） 资料来源：中汽协、招商证券（香港） 图3：乘用车月销量及同比增长 图4：商用车月销量及同比增长 资料来源：中汽协、招商证券（香港） 资料来源：中汽协、招商证券（香港） 图5：乘用车的分国别市场占有率 图6：SUV月销量及同比增长 资料来源：中汽协、招商证券（香港）；注：未披露4月数据 资料来源：中汽协、招商证券（香港） -150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0.00.71.42.12.83.5当月销量同比增长百万辆-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0510152025303540当月销量同比增长百万辆-200%-100%0%100%200%300%400%500%0.00.61.21.8