保险行业2021一季报综述：新业务价值率承压、平安NBV增速领先

保险业2021一季报综述：新业务价值率承压、平安NBV增速领先证券研究报告行业动态报告发布日期：2021年5月4日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。赵然Zhaoran@csc.com.cn13671946838SAC执证编号：S1440518100009SFC中央编号：BPD352研究助理：李鑫lixindcq@csc.com.cn18221249096 核心观点上市险企1Q21业绩：浮盈兑现+10年期国债收益率企稳上行降低当期准备金计提幅度，上市险企净利润普遍提升。归母净利润：国寿（yoy+67.3%）>人保（yoy+42.1%）>新华（yoy+35.8%）>平安（yoy+4.5%）>太保（yoy+1.9%）。寿险：1）开门红+重疾炒停售、提前释放客户资源，行业当前处于需求弱复苏阶段，新单增速将边际回暖。1Q新单增速排序：太保（yoy+34.2%）>平安（yoy+23.1%）>新华（yoy+9.6%）>人保寿+健（yoy-3.9%）>国寿（yoy-6.4%）。2）新业务价值增速：平安（yoy+15.4%，同比+39.3pct）预计高于主要同业；其次为新华、太保和国寿（yoy-13.2%，同比-21.5pct）。归因分析看：主力重疾险降价+开门红低价值率产品“热销”，二者共同拉低上市险企1Q价值率。因价值率承压，2QNBV增速或仍将承压。3）新业务价值投入产出比（NBV/佣金手续费支出）体现渠道经营效率，而该值的变动幅度可衡量渠道改革进展及经营变化。根据我们的公式测算得到：截止1Q，渠道经营效率平安最高（测算yoy+28.0%），国寿(测算yoy+7.8% ) 、太保边际提升，新华有所下降（测算yoy-8.1%）。展望1H21，主要上市险企NBV增速在10%以内，平安或仍将实现领先。产险：车险综改、龙头险企综合成本率边际改善，平安产险（yoy+95.2%）、人保财险（yoy+95.7%），较去年同期分别-1.3pps、-1.4ppt，预计优于行业。1Q21人保车险综合成本率仅94.6%，业务品质优良；随着信保风险逐步出清，整体综合成本率将进一步优化，人保产险有望实现“量价”齐升。投资：浮盈兑现，综合投资收益率普遍上行，其中：新华6.1%（yoy+1.8pt）>国寿5.2%（yoy+1.3pt）>平安5.1%(yoy+4.1pt)>太保4.2%（-0.1pt） ；宏观经济不确定性抬升，平安、太保加大非标债权配置比例、提升收益水平。展望：上市险企新业务价值乘数远低于近五年估值中枢，而渠道+产品的改革推进也将进一步抬升上市险企新业务价值创造能力，当前情绪过于悲观。仅考虑PEV，主要上市险企估值位于历史底部，仅0.6-0.9PEV；维持“强于大市”评级。风险提示：权益市场大幅波动、渠道改革不及预期、NBV持续下滑、利率超预期下行2 qRnOoQwPrQoOtMnOrOmQrQ7N8Q6MpNrRoMmNiNnNqNlOoOwOaQqQmMxNqQpNvPpNtM目录• 一、1Q21上市险企业绩概述• 二、寿险：新业务价值率承压、平安NBV增速领先• 三、财产险：车险综改龙头效应集聚• 四、投资：加配非标债权，风格依然稳健• 五、投资建议及风险提示3 1. 上市险企1Q21业绩概览：净利润普遍提升4资料来源：公司财报，中信建投•上市险企浮盈兑现，10年期国债收益率企稳上行降低当期准备金计提幅度，双重利好下，上市险企普遍一季度归母净利润增速较高：国寿（yoy+67.3%）>人保（yoy+42.1%）>新华（yoy+35.8%）>平安（yoy+4.5%）>太保（yoy+1.9%）。•1Q21上市险企投资收益浮盈兑现：除平安外，1Q21上市险企计入其他综合收益的可供出售金融资产大幅下降。国寿（-505亿）<新华（-226亿）<太保（-201亿）<人保（-123亿）<平安（636亿）。预计平安回暖主要为汇丰等权益资产价格回暖所致，后续将持续改善。•1Q21上市险企归母净资产增速：国寿（yoy+3.9%）>太保（yoy+2.9%）>人保（yoy+2.8%）>新华（yoy+2.1%）>平安（yoy+1.2%）。ROE排序：国寿（yoy+6.2%）>新华（yoy+6.1%）>人保（yoy+4.9%）>太保（yoy+3.9%）>平安（yoy+3.5%）。但ROE不应被过度解读，寿险作为长久期业务，边际变化主要以新业务价值增速衡量，新业务价值排序：平安（15.4%）>国寿（-13.2%）。图1：上市险企归母净利润图2：计入OCI的AFS变动项图3：上市险企提取保险责任准备金同比增速计入OCI的AFS亿元1Q212020变动中国人寿-123.9 380.7 -504.6 中国平安154.8 -480.7 635.6 中国太保-22.7 178.2 -201.0 新华保险-42.2 183.8 -226.0 中国人保-44.1 78.6 -122.7 170.9 260.6 83.9 46.4 70.6 285.9 272.2 85.5 63.1 100.3 - 200.0 400.0中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保亿元1Q201Q2122.9%-13.0%13.4%172.6%198.6%7.0%-15.5%4.9%26.3%59.2%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保1Q201Q21 目录5• 一、1Q21上市险企业绩概述• 二、寿险：新业务价值率承压、平安NBV增速领先• 三、财产险：车险综改龙头效应集聚• 四、投资：加配非标债权，风格依然稳健• 五、投资建议及风险提示 2.1 后疫情时代，行业2-3月人身险需求较弱6•行业需求处于弱复苏的阶段，主要原因有：1）后疫情时代，人均可支配收入仍处弱复苏的阶段，保险产品作为可选消费品，预计新单恢复速度较以往有所放缓；2）重疾重定义下，上市险企主力新重疾险产品普遍降价，但因炒停售提前释放客户资源，导致2-3月新单增速不及预期；3）疫情防控虽已常态化，但线下销售、面谈、产说会及创说会等聚集性活动举办频次显著减少，代理人增员困难；行业面临渠道改革的深