中资美元债跟踪笔记（十九）：信用风险压力传导下，利差表现分化

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 1 - 固定收益 债券研究 证券研究报告 分析师： 罗婷 S0190515110001 黄伟平 S0190514080003 ort＃ 相关报告 关注市场波动的多方位压力来源——中资美元债跟踪笔记（十八） 亚洲债整体调整，地产债分化加大——中资美元债跟踪笔记（十七） 美国国债进入震荡期，影响整体美元债表现——中资美元债跟踪笔记（十六） 宽裕流动性之下，整体美元债趋势不改——中资美元债跟踪笔记（十五） 市场边际修复，个券压力不改板块趋势——中资美元债跟踪笔记（十四） 流动性利好下的市场修复——中资美元债跟踪笔记（十三） 动荡过后，一级市场谨慎情绪持续发酵——中资美元债跟踪笔记（十二） 流动性增压之下，市场走入宽幅震荡——中资美元债跟踪笔记（十一） 团队成员：＃summary＃ 投资要点 ＃summary＃ 一、中资美元债一级市场：11 月中资美元债发行量有所回落 ⚫ 11 月中资美元债发行量小幅下降。行业分布来看，房地产、银行、城投债 11 月的发行规模位居前三。从具体行业来看，房地产行业在 11 月共有 18 只中资美元债发行，分属于 18 个发行主体，规模 50.16 亿美元，环比小幅提升。银行业发行 3 只中资美元债；城投平台共发行 12 只债券，环比小幅提升。 二、 中资美元债二级市场：关注信用利差的波动 ⚫ 美国国债收益率整体波动下行。短期来看，一方面美国经济复苏仍取决于疫情的蔓延与疫苗免疫的博弈，从而影响市场情绪的波动。而另一方面，大选之后新任总统履职、执政党交接以及两院的党派情况，将是接下更为重要的政策主导因素。对于美国国债而言，财政刺激政策推出的时间、规模将会对市场情绪产生差异化影响，从而影响长端利率波动的幅度，中资美元债在这个过程中也会受到波及。 ⚫ 11 月亚洲美元债市场回报率全部上行。亚洲各国家美元债总指数均上行。从不同等级板块来看，11 月份亚洲各国总指数、投资级和高收益级美元债指数回报率全部上升，其中马拉西亚投资级美元债回报率由 10 月的-0.66%上升至 3.04%，上行幅度最为显著。 三、 兴证中资美元债跟踪指标： ⚫ 11 月中资美元债收益率整体小幅上行。其中投资级债券小幅下行而高收益级债券环比上行具体来看，城投中资美元债收益率指数小幅上行 0.24%，银行中资美元债指数小幅上行 0.04%。而房地产中资美元债指数环比下行 0.41%。 ⚫ 境内信用风险事件影响下，对主体信用资质的担忧影响了利差分化。11 月投资级中资美元债环比下行 4.32bp，而高收益中资美元债利差环比提升 158.42bp。此外，11月境内外利差的差异主要体现在投资级。 境内多起信用违约事件的影响发酵下，不少信用资质偏弱的国企发行人债券在境内二级市场出现折价成交，从而进一步影响了境内信用债市场的悲观情绪及连锁反应。与此同时，债券价格的剧烈波动也传导至了一级市场，导致短期内不少境内债券募集困难、取消发行规模提升。这种螺旋式的负反馈影响下，中资美元债投资者对于部分主体整体的债务滚动能力和信用资质也开始有所谨慎，价格出现部分调整。往后看，对于中资美元债投资者而言，综合考虑债券发行主体的信用资质和实质融资能力，谨慎择券是接下来的投资要务。 四、当月活跃券及活跃主体跟踪： ⚫ 市场关注热度聚集地产。11 月热度排名前 15 的中资美元债发行企业中房企占很大部分，此外银行、金融服务等也是市场热度较高的行业。而从活跃券表现来看，11 月中资美元债活跃券的估值收益率超七成下行。其中，投资级活跃个债的估值波动区间较小，高收益活跃债券的估值波动相对较大。而在各行业之中，房企债的波动幅度显著且个体分化更大。 风险提示：全球经济趋势、美国货币政策、国内行业政策的不确定性 ＃title＃ 信用风险压力传导下，利差表现分化 ——中资美元债跟踪笔记（十九） ＃createTime1＃ 2020 年 12 月 25 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 一、中资美元债一级市场：11 月中资美元债发行量有所回落 1、一级市场：发行量小幅下降，净融资量转负 ⚫ 与前月相比，11 月中资美元债发行量有所回落。具体来看，发行量方面，11月新发行债券规模 181.17 亿美元，环比小幅下降，同比小幅增加（前月 245.42亿美元，去年同期 180.94 亿美元），其中永续债发行规模 32 亿美元。11 月共发行 61 只债券，其中 3 只永续债。到期量方面，11 月美元债到期规模环比大幅增加，同比小幅上升（本月 164.18 亿美元，前月 80.65 亿美元，去年同期 159.71 亿美元）。净融资量方面1，11 月份净融资量（-15.01 亿美元）较上月（143.76 亿美元）出现了大幅下降，较去年同期（7.72 亿美元）出现了小幅下降。 ⚫ 就评级2层面而言，11 月发行的中资美元债中，投资级债券 4 只，无评级债券54 只，高收益债券 3 只。发行金额来看，投资级债券比重较小（12.7%），发行规模环比明显下行（本月 23 亿美元，上月 59 亿美元）；高收益债券发行规模环比小幅下行（本月 8.66 亿美元，上月 9 亿美元），无评级债券发行规模占比较大，环比小幅下降（本月 149.51 亿美元，上月 177.42 亿美元）。 ⚫ 从行业分布（BICS 2 级分类）来看，中资美元债中房地产、银行、城投债 11月的发行规模位居前三。具体来看， 1) 发行规模中，房地产、银行、城投债位于前三，合计占比近六成。11 月共有 14 个行业发行新券，排名靠前的是房地产（50 亿美元）、银行（35亿）与城投债（21 亿美元）。 2) 发行只数中，房地产（18 只）、金融服务（15 只）、城投债（12 只）位于前三，合计占比超七成，其余债券表现平平。 3) 评级划分来看，除城投债（2 只）、硬件（1 只）、食品与饮料（1 只）发行投资级债券，房地产（3 只）发行高收益债券，其余行业均发行无评级债券（54 只）。 4) 一级市场情绪来看，平均息票率水平方面，11 月，银行行业、房地产行业的中资美元债发行成本小幅上升，金融服务行业的发行成本小幅回落；房地产和银行中资美元债发行期限有所减低，金融服务中资美元债发行期限有所延长。 1 此处剔除永续债 2 本报告所述评级均为标普评级，下同 rQtQsMzQrQoOsNnOqPsOpO8O8Q6MpNqQnPqQjMrQpNiNsQqN7NsQnPwMnQpRMYqQpQ 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 图表 1：11 月，中资美元债发行 61 只，发行金额共计 181.17 亿美元 图表 2：同比来看，11 月发行量同比增加，发行数目同比减少 数据来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理 图表