证券投资类私募基金行业月报：需求复苏推升商品，中长周期策略收益颇丰-国金证券

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 洪洋 分析师 SAC 执业编号：S1130518100001 (8621)60935569 hongyang＠gjzq.com.cn 张剑辉 分析师 SAC 执业编号：S1130519100003 (8610)66211648 zhangjh＠gjzq.com.cn 需求复苏推升商品，中长周期策略收益颇丰 第一部分：宏观经济和期货期权市场回顾  2020 年 11 月，我国 CPI 同比增长-0.5%，较 10 月再度下行 1.0 个百分点，环比增速为-0.6%，较 10 月下降 0.3 个百分点。PPI 同比增速-1.5%，较 10月下降 0.6 个百分点，环比增速 0.5%，较 10 月上升 0.5 个百分点。我国制造业 PMI 指数录得 52.10，较 10 月增加 0.7 个百分点，连续第 9 个月维持于荣枯线上方，经济景气度持续提升。  11 月，商品期货市场上涨，Wind 商品指数月度收涨 3.68%，振幅 4.02%。整月持续温和持续上涨。从市场整体波动率来看，自 9 月中旬商品市场加权波动率跌至低点后，波动率开始持续反弹。分版块来看，11 月收益较高的板块指数包括 Wind 能源指数、Wind 煤焦钢矿指数、Wind 有色指数，其收益率分别为 16.10%、10.33%、10.11%，趋势比较明显。 第二部分：期货宏观策略私募和期权策略私募表现回顾  根据我们统计的全部 1313 个期货宏观策略私募基金产品数据显示，2020 年11 月，该策略大类产品平均收益 3.65%，其中 533 个主观 CTA 和宏观策略产品 11 月平均收益 3.80%，780 个量化 CTA 产品 11 月平均收益 3.55%。  11 月，期货宏观策略大类中，中周期和长周期的趋势策略收益较高。主要原因是 11 月不少高流动性品种走出了幅度较大的趋势，部分品种的趋势延续自 10 月，长时间的大幅度趋势给中长周期策略带来机会。但在 11 月上旬，趋势并不非常流畅，上涨不连续，导致短周期策略在月初容易发生回撤。 第三部分：市场环境展望和投资建议  随着近期国内经济的复苏，需求将会持续恢复，并因此推升大宗商品行情和周期相关的其他资产。如果这个逻辑成立，那么期货宏观策略将会成为所有私募策略中最受益的策略大类。而在期货宏观策略细分下，在收益方面受益最大的应为中长周期趋势策略，除此之外，专注于黑色、有色、化工这几个主要板块的主观 CTA 策略或宏观策略，也可能具有较强的收益潜力。  从风险的角度考虑，如果需求的复苏不达预期，或流动性方面有所收紧，可能会对商品市场的上涨形成压制。一旦商品市场形成高位震荡，那么中长周期策略将面对一定回撤风险。因此中短周期 CTA 策略和基本面量化策略将会成为更加保守的策略选择。  2020 年是 CTA 策略的大年，但对于期权策略来说，则是另一个极端。疫情的危机和 7 月的暴涨，给予期权策略多次极端风险考验。展望未来，市场再次频繁出现 2020 年这样对期权策略极度不利行情的可能性较低，更有可能的情况是隐含波动率长期稳定偏低运行。虽然平稳偏低的隐含波动率会限制期权策略的收益空间，但同时也降低了策略大幅回撤的可能。因此，低风险偏好投资者可以关注历史业绩比较平稳的期权套利类策略私募，作为类固收性质的策略配置。本期推荐淘利资产的期权策略产品。 风险提示：流动性风险、低波动风险 2020 年 12 月 17 日 期货宏观策略及期权策略私募基金月报 证券投资类私募基金行业月报 证券研究报告 金融产品研究中心 期货宏观策略及期权策略私募基金月报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 第一部分：宏观经济和期货期权市场回顾  2020 年 11 月，我国 CPI 同比增长-0.5%，较 10 月再度下行 1.0 个百分点，环比增速为-0.6%，较 10 月下降 0.3 个百分点。分项来看，11 月食品价格同比增速从 10 月的 2.2%下降至-2.0%，其中猪肉价格同比下降 12.5%，对 CPI 形成主要拖累，非食品通胀小幅走低。  11 月，我国 PPI 同比增速-1.5%，较 10 月下降 0.6 个百分点，环比增速0.5%，较 10 月上升 0.5 个百分点。具体来看，11 月原材料价格上升幅度较大，环比上升 1.5 个百分点，油气行业价格受国际油价影响环比上涨，煤炭、钢铁、化工等行业均受国内投资需求提振上涨。 图表 1：CPI 当月同比和环比（%） 图表 2：PPI 当月同比和环比（%） 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind  11 月，我国制造业 PMI 指数录得 52.10，较 10 月增加 0.7 个百分点，连续第 9 个月维持于荣枯线上方，经济景气度持续提升。分项来看，生产指数上升 0.8 个百分点至 54.7，新订单指数上升 1.1 个百分点至 53.9，供需两端同时上涨，且需求增速明显，海外疫情反弹对新出口订单也没有造成明显影响。内外需持续复苏。 图表 3：PMI 生产和需求 图表 4：PMI 库存和价格 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind  11 月，商品期货市场上扬，Wind 商品指数月度收涨 3.68%，振幅 4.02%。整月持续温和持续上涨，仅有 11 月 10 日和 11 月 23、24 日出现了两拨下跌，下跌的原因主要是受到贵金属板块以及油脂油料板块同期下跌的带动。tOnRmOyQyQbR9RaQsQrRsQnNeRoPsQlOpOuM7NrQsMNZqNqPxNpPoQ期货宏观策略及期权策略私募基金月报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 从市场整体波动率来看，自 9 月中旬商品市场加权波动率跌至低点后，波动率开始持续反弹。11 月，市场成交非常活跃的沪铜波动率大幅放大，成为该波动率数据的最主要贡献，去除沪铜贡献后的其他品种综合波动率基本与 10 月持平，主要贡献品种包括菜油、橡胶、原油等。 图表 5：商品期货市场 20 日加权波动率 来源：国金证券研究所，Wind  分版块来看，11 月个商品期货板块行情出现较大分化，11 月收益较高的板块指数包括 Wind 能源指数、Wind 煤焦钢矿指数、Wind 有色指数，其收益率分别为 16.10%、10.33%、10.11%，振幅分别为 16.87%、10.33%、10.11%，尤其有色板块和黑色板块均在 11 月走出了上涨的趋势。收益率较低的板块指数包括 Wind 农副产品板块和 Wind 贵金属板块，下跌幅度均不到-6.00%。 图表 6：商品期货各板块近期收益 来源：国金证券研究所，Wind 期货宏观策略及期权策略私募基金月报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明  分品种来看，11 月的月度收益率绝对值超过 10%的品种指数共有 13 个，其中 15%以上的仅有两个。大多数品种的波动率并不高，个别品种波动率极大。具体来看，Wind 原油指数 11 月收益率 24.79%，