汽车行业乘用车公司历史右侧复盘与当前机会展望：周期的力量，整车的锋芒

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 汽车 ＃investSuggestion＃ 推荐 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） ＃relatedReport＃ 相关报告 《汽车行业点评：9 月行业销量超预期，增配强阿尔法标的-20201014》2020-10-14 《长城汽车北京车展点评：新车周期后劲十足，三代 H6 订单充沛 结 构 上 移 -20200927 》2020-09-27 《长城汽车深度报告：新车强劲乘风再起，换新长城剑指新高-20200907》2020-09-07 《长城汽车深度报告：逆转重生，夯实未来》2020-07-27 ＃emailAuthor＃ 分析师： 戴畅 daichang@xyzq.com.cn S0190517070005 赵季新 zhaojixin@xyzq.com.cn S0190519110002 董晓彬 dongxiaobin@xyzq.com.cn S0190520080001 研究助理： 刘洁 liujie20@xyzq.com.cn 投资要点 ＃summary＃  乘用车股票投资具有典型的周期特征。乘用车作为耐用消费品，其年度销量具有明显的周期性，主要由经济周期、行业自身周期、行业刺激政策等共同影响和决定。乘用车公司的经营也具有明显的周期特征，由公司自身新车产品周期，以及公司治理经营改善的周期共同作用决定。当行业周期和乘用车公司自身周期叠加在一起，双重周期向上的时候容易诞生获益颇丰的整车右侧机会，历史上这样的机会包括 2011-2013 年的长城（SUV 红利+H6 爆款），2012-2014 年的长安（SUV 红利+长安福特新车周期），2016-2017 年的吉利（行业复苏+自主崛起爆款周期），2015H2-2017 的广汽 H（行业复苏+传祺崛起+合资新车周期），2016-2017 的上汽（行业复苏+荣威崛起+合资新车周期）。  历史复盘：整车右侧催化多、时间长、空间大。复盘历史上五轮整车右侧，我们发现有如下相同 6 大特点：1）行业：景气回升，SUV 增速较高：12-13年经济企稳乘用车行业回升，15 年购置税减半政策带动 16 年行业回暖，且 13-16 年 SUV 复合增速实现 47%。2）公司：强劲新车周期驱动销量提升，普遍有爆款 SUV 车型。3）上涨归因：估值和利润双重扩张，其中估值扩张源于自主能力的提升和进化。4）时间：历史上整车右侧上涨都持续在 2 年以上，主要新车周期一年，销量利润兑现一年。5）空间：涨幅均翻倍以上，主要是利润大幅增长叠加估值大幅扩张。6）节奏：一轮行业周期或有多个整车右侧机会，但节奏因新车周期节奏不同而不同，如12-13 年的长城/长安，16-17 年的吉利/广汽/上汽。  以史为鉴：周期的力量，整车的锋芒，首推长城汽车，看好长安汽车。我们认为乘用车销量历经 18-20 三年下滑，后续进入复苏周期，而根据历史经验，我们预计目前长城、长安右侧均未结束。长安新车周期已进入中后期，但后续还存销量与业绩兑现的催化，而长城新车周期方兴未艾，同时长城这一波向上叠加了三重变化：1）造车技术实力明显提升（模块整车平台“柠檬+坦克”+全新动力总成）；2）新车周期历史最强（20H2 将上市 5 款新车，包括三代 H6、大狗、坦克 300，欧拉白猫、欧拉好猫，预计 21 年将换代或新上近 10 款新车）；3）公司治理改革+战略升级（股权激励等+转型科技出行公司）。综合考虑当前情况和历史经验，我们继续看好这一轮行业向上的整车机会，考虑新车周期演绎进程和公司变化具体情况，首推长城汽车，同时看好长安后续业绩兑现有望超预期的机会。 风险提示：宏观经济下行超预期；乘用车行业销量不及预期；价格战风险 ＃title＃ 周期的力量，整车的锋芒 ——乘用车公司历史右侧复盘与当前机会展望 ＃createTime1＃ 2020 年 10 月 22 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业跟踪报告 目 录 1、研究目的：研究历史整车右侧特点，指导当前整车投资 ............................... - 3 - 2、历史复盘：五次整车机会波澜壮阔 .................................................................. - 3 - 2.1、2011-2013 年长城复盘：SUV 红利+单车型爆款，助力业绩快速增长 .. - 3 - 2.2、2012-2014 年长安复盘：SUV 红利+长福爆款周期，业绩高速增长 ...... - 5 - 2.3、2016-2017 年吉利 H 复盘：行业复苏+造车实力提升下的爆款周期，共同驱动业绩快速增长 ................................................................................................ - 7 - 2.4、2015H2-2017 年广汽 H 复盘：行业复苏+传祺强周期+广丰广本稳增长+广菲克强 SUV 周期，驱动业绩高速增长 .............................................................. - 9 - 2.5、2016-2017 年上汽复盘：行业复苏+上汽乘用车强周期+上汽大众 SUV 结构上移，估值中枢提升是上涨主要原因 .............................................................. - 12 - 3、以史为鉴：周期的力量，整车的锋芒 ............................................................ - 14 - 3.1、整车右侧的共同点：催化多、时间长、空间大 ...................................... - 14 - 3.2、当前整车右侧的机会：长城长安方兴未艾.............................................. - 16 - 4、投资建议 ............................................................................................................ - 19 - 5、风险提示 ............................................................................................................ - 20 - 图 1、2011-2013 年长城汽车股价与相关催化复盘 ...........................