全球资产配置“沪伦通”系列报告之二：“沪伦通”制度设计猜想与规模测算

本研究报告仅通过邮件提供给 东方财富网 使用。1策略研究策略研究证券研究报告权威报告解读 2018 年 05 月 21 日 “沪伦通”制度设计猜想与规模测算 ——全球资产配置“沪伦通”系列报告之二 相关研究 沪伦通 101——全球资产配置沪伦通系列报告之一 证券分析师 金倩婧 A0230513070004 jinqj@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 研究支持 联系人 金倩婧 (8621)23297818×7445 jinqj@swsresearch.com 本期投资提示： 2018 年年初以来，有关“沪伦通”的制度进展开始显著提速，年内有望“通车”。“沪伦通”的开通，意味着资本市场开放与人民币国际化更进一步，大幅提高 A 股市场国际化进程。使得 A 股市场投资者可以以更加便捷的方式接触到更多全球市场的投资标的，把握全球资产配置的机遇。为 A 股上市企业进一步打通海外融资渠道，为引入更多海外机构投资者打开通道。“沪伦通”初期拟采用中英交易所上市公司发行存托凭证的方式（GDR，Global Depository Receipts）来实现双方市场的互联互通。5 月 4 日证监会发布了《存托凭证发行与交易管理办法（征求意见稿）》对境外企业在境内发行存托凭证进行了制度上的规范，一定程度上也将未来“沪伦通”可能采取的 GDR 形式囊括在其规范范围之内，为未来“沪伦通”机制下中英企业双方互发 GDR 打下了法律与监管的基础。“沪伦通”或采取有限额的存托凭证与基础股票兑换机制，存在一定套利空间。与CDR 类似，未来“沪伦通”GDR 方案设计中基础股票与存托凭证之间是否可以“自由兑换”将是市场关心的核心问题。从人民币国际化战略与资本项目下开放的渐进性、跨境套利带来的市场波动风险等角度考虑，我们认为沪伦通机制下，基础股票与存托凭证完全不可兑换的概率不大，更有可能的是采取“有限额”的兑换，且随着时间的推移、标的增多，兑换额度可能逐步放开。4 月 QDII 额度审批开闸，我们猜想可能与 CDR 和沪伦通制度推进存在联系。当前的征求意见稿中已经给未来存托凭证发行的数量、额度以及“跨境转换”均留有一定监管空间。优质公司率先试水，利用做市商制度助力交易，以双方机构投资者为主要参与者。我们预计在“沪伦通”实施初期，考虑到市场容量、流动性和稳定性，双方优质企业将是“沪伦通”实施后首批“试水”企业的首选。其中在伦交所交易的富时 100指数或将成为伦交所发行 GDR 的核心股票池。第一批发行存托凭证的公司数量相对有限，为保证市场流动性与交易的顺畅，很可能引入做市场机制。在参与投资者方面，为保证市场的交易的平稳性，“沪伦通”很可能进行投资者适当性管理，我们预期初期“沪伦通”将以机构投资者为主。沪伦通潜在规模测算：我们以上证 180 与富时 100 指数作为潜在互联互通的股票池。从量化测算的角度看，沪伦通的潜在规模取决于以下几个因素，1）沪伦通标的 GDR的发行节奏； 2）存托凭证占基础股票发行比例。假设发行节奏与存托凭证发行比例均逐布提高，并在 5 年完成全部发行，第一年的沪伦通初步规模大约为 1600-1800 亿人民币（单市场规模），长期看整体规模约为 8000 亿人民币（单市场规模）请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 东方财富网 使用。2 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 11 页 简单金融 成就梦想 11. 存托凭证规范征求意见，“沪伦通”推进提速 ................ 4 2. “沪伦通”制度设计猜想 .............................................. 5 2.1 GDR（存托凭证）可能成为中英交易所互联互通的重要载体 ......... 5 2.2 “沪伦通”或采取有限额的存托凭证与基础股票兑换机制，存在一定套利空间。 ..................................................................................................... 7 2.3 优质公司率先试水，利用做市商制度助力交易 ................................... 8 3.“沪伦通”潜在规模则算 ................................................ 9 3.1 上交所上市英国 DR 潜在发行规模测算 ............................................... 9 3.2 伦交所上市中国股票潜在发行规模测算 ............................................ 10 目录 本研究报告仅通过邮件提供给 东方财富网 使用。3 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 11 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：伦敦交易所的结构更为多层次 .................................................................... 6 图 2：伦交所上市的 DR 行业分布 ........................................................................ 7 图 3：伦交所上市的 DR 国别分布 ........................................................................ 7 图 4：伦敦交易所与上交所的交易时段差距 .......................................................... 7 表 1：存托凭证规范征求意见，“沪伦通”推进提速 ............................................ 4 表 2：伦交所 DR 上市要求 .................................................................................... 6 表 3：上交所上市的“伦股通”GDR 的潜在规模。 ............................................... 10 表 4：伦交所上市中国股票潜在发行规模测算 ..................................................... 10 本研究报告仅通过邮件提供给 东方财富网 使用。4 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 11 页 简单金融 成就梦想 1.