利率市场交易策略：内外因素交杂，债市调整延续

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。 主要观点：宏观基本面：工业生产火热，投资消费疲软 4 月工业增加值大幅回升，较三月增加 1 个百分点。4 月企业开工率全面提升。汽车、电子、专用设备、通用设备等行业对 4 月份工业增长加快贡献较大。1-4 月固定投资同比增长 7.0%，回落 0.5 个百分点。民间投资虽有下滑但持续高位，增速持续高于国企投资以及整体增速。制造业投资大幅回升，基建投资继续下滑。房地产投资增长 10.3%，略有回落。房地产企业仍处在囤地的消化阶段，将陆续开工。销售成交依然低迷，已接近临界线。消费增长 9.4%，较上月下降 0.7 个百分点。家具、家电消费下滑较多，汽车销售低位持平，对消费拖累较大。4 月经济运行仍较平稳，工业生产火热，投资疲软下仍有亮点。 资金面跟踪：加大投放应对税期，资金明显改善 上周央行开展 4900 亿元的逆回购操作，而上周有 800 亿元逆回购到期，全周实现投放 4100 亿元。同时还 3925 亿到期，其中 2365 亿元已提前偿还，实际有 1560 亿到期。央行也及时进行了 1560 亿元的MLF 全额对冲。另外央行还开展了 801 亿元的 PSL，此前央行都会每月公布 PSL 余额，此次单独公布了 PSL 的操作信息，一方面说明央行操作信息更加透明化，加强与市场的沟通，引导市场预期。另外相对于日常的逆回购操作，MLF 与 PSL 的期限更长，长期限资金更有利于平滑流动性，稳定资金面，抑制机构负债短期化。鉴于中旬面临例行的缴税，央行也加大了逆回购的投放力度，资金面明显改善，税期平稳度过，5 月流动性明显向好。 债市走势回顾与预判：内外因素交杂，债市调整延续 上周债市调整延续，短端调整更为突出，期限利差有所收窄。上周由于 5 月税期影响以及央行的及时支援，资金面先紧后松。上周国际油价继续上涨，美债收益率突破 3.1%，中美利差再度收窄，压制市场情绪。国内 4 月经济数据公布，生产火热需求相对回落。各方面因素制约下债市仍难摆脱当前调整格局，符合我们之前的判断——短期或延续盘整。但长期来看，我们认为利率仍有下行的空间。2017 年以来中国货币市场和债券市场利率的持续上升，是央行加息和储备货币投放变化的结果。由于基础货币投放渠道的变化，准备金市场的利率基准在抬高，这直接导致了货币体系利率水准逐步抬高。我们一直强调降准存在的必要性，在基础货币连续下降的趋势下，为保证货币乘数的高位运行，维持货币的平稳增长，降准是必然选择，未来 6-12月再降准的概率较高。去杠杆趋势下金融机构 2018 年的报表扩张明显放缓，从而对短期流动性需求的下降趋势将逐步强化，而新型降准将有效节约投放成本，带动货币利率下降。供需改善下使得债市的“去杠杆”压力下降，债券收益率下行趋势更加确立。 日期：2018 年 5 月 21 日 分析师：陈彦利 Tel：021-53686170 E-mail：chenyanli@shzq.com SAC 证书编号： S0870517070002SAC 证书编号：S0870517070002 内外因素交杂 债市调整延续 ——利率市场交易策略 20180521 证券研究报告/ 债券研究 /交易策略 利率市场交易策略 目录 一、宏观基本面：经济平稳向好 ........................................................... 1 1. 工业生产火热，投资消费疲软 ................................................... 1 2. 高频物价数据跟踪 ....................................................................... 2 3. 其他高频数据跟踪 ....................................................................... 3 4. 汇率跟踪 ....................................................................................... 5 二、资金面跟踪：加大投放应对税期，资金明显改善 ....................... 6 1. 人行公开市场操作 ...................................................................... 6 2. 货币市场 ...................................................................................... 7 三、利率产品：调整继续 ....................................................................... 8 1. 一级市场：需求尚可 .................................................................. 8 2. 二级市场：曲线继续反弹 .......................................................... 9 四、债市走势预判：内外因素交杂，债市调整延续 .......................... 11 图 1：工业、投资、消费同比增速（%） ............................................. 2 图 2：猪肉价格监测 ............................................................................... 2 图 3：商务部蔬菜类价格环比（%） ..................................................... 3 图 4：主要工业品价格环比增速（%） ................................................. 4 图 5：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................... 5 图 6：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................... 6 图 7：人行资金回笼/投放（亿） ......................................................... 7 图 8：shibor 走势（%） ........................................................................ 7 图 9：银行间回购利率走势（%） ......................................................... 8 图 10：国债收益