电子行业专题：AIPCB浪潮，关注M9材料升级机会

证券研究报告2026年1月21日行业：电子增持（维持）AIPCB浪潮，关注M9材料升级机会分析师：方晨SAC编号：S0870523060001——电子行业专题2主要观点：AIPCB浪潮，关注M9材料升级机会覆铜板CCL：AI带来更高价值量消耗，M9材料升级，重点关注四条主线。• AI带动高速材料量价齐升，上游关键材料面临紧缺。AI服务器使用的高阶CCL价值量是传统的5-7倍。一是AI服务器主板层数更多、面积更大；二是材料单价更高。AI推升行业景气度，上游高端材料面临供应紧缺，包括Low Dk电子布/石英布、HVLP铜箔等产能都面临紧缺。• 高速CCL正向M9升级，CCL升级换代围绕四大核心材料：电子布、HVLP铜箔、电子树脂、填料。2026年Rubin预期发售，上游材料体系全方位升级，预计M9 CCL将搭配高性能石英布（Q-glass），HVLP4将成为下一代主流，碳氢树脂用量大比例提升，功能性填料用量将大幅增加。1、低介电电子布：LDK向二代布过渡，M9搭配Q布向三代产品演进。• M9预计搭配Q布，迎来需求放量元年。随着2026年英伟达Rubin平台预期发售，M9级别CCL需要采用Q布以满足其介电性能要求，市场或将迎来需求放量。• 高性能电子布市场供不应求。供给短缺情况预计至少延续至2027年下半年，包括日东纺宏和科技、泰山玻纤、光远新材、菲利华等进行扩产。2、HVLP铜箔：HVLP4将成为下一代主流，高阶铜箔紧缺。•HVLP已经发展至HVLP4，并向HVLP5更高等级发展。AI服务器铜箔已经从HVLP3进阶至HVLP4将成为2026年GPU、ASIC AI的PCB铜箔主流。•高阶铜箔紧缺，铜箔加工费调升，三井金属、金居等主要厂商加速扩产。AI服务器的需求带动，高阶铜箔存在较大供给缺口，中国大陆、台湾与日本主要铜箔供应商均释放出涨价，供不应求格局短期难以扭转，高阶产品具有较强溢价能力。3、电子树脂：M9中碳氢树脂用量大比例提升。• 新型树脂成为主流迭代方向，M9中价值量大幅提升。碳氢树脂是下一代高速高频CCL的首选树脂材料，M9中碳氢树脂和PPO的比例提升为2:1，同时碳氢树脂更高的单价，带动M9材料中树脂价值量的提升。4、填料：M9球形硅微粉比例大幅提升。• 液相法制备二氧化硅可满足M7及以上级别要求，高性能球硅填充比例逐年扩大至40%以上。液相制备法的二氧化硅是高速基板关键性功能填料，可以应用于M8、M9及以上的高速基板性能要求。随着下游终端性能升级，高性能球形硅微粉的填充比例持续扩大。5、PCB其他上游材料：关注电子级氧化铜粉、PCB专用电子化学品。• 电子级氧化铜粉，满足高阶PCB升级趋势；PCB专用电子化学品，处于化学沉铜、电镀等关键工序，高端PCB产能扩大推动产品更新迭代，供应商切换推动国产替代进程。投资建议：建议关注：1）低介电电子布：宏和科技、菲利华、中材科技；2）HVLP铜箔：铜冠铜箔、德福科技、隆扬电子；3）电子树脂：东材科技、圣泉集团、宏昌电子、同宇新材；4）填料：联瑞新材；5）PCB其他上游材料：电子级氧化铜粉：江南新材；PCB专用电子化学品：天承科技。风险提示：行业竞争加剧风险；下游终端需求不及预期，行业扩产速度大于需求，价格下跌风险。3市场表现：AI驱动高阶基板需求，加速CCL上游材料升级图 AIPCB各子板块指数走势资料来源： Wind，上海证券研究所图 AIPCB各子板块平均涨跌幅对比（2025年5-8月）资料来源：Wind，上海证券研究所◆AI需求驱动CCL产业升级。AI发展带来对于高阶CCL的需求增加，带动CCL产业升级。◆CCL上游材料表现亮眼。2025年中启动以来，AIPCB各子板块全年表现亮眼，尤其是受益于CCL升级的上游材料，包括电子布、铜箔等。00.511.522.533.542024-12-312025-01-142025-01-282025-02-112025-02-252025-03-112025-03-252025-04-082025-04-222025-05-062025-05-202025-06-032025-06-172025-07-012025-07-152025-07-292025-08-122025-08-262025-09-092025-09-232025-10-072025-10-212025-11-042025-11-182025-12-022025-12-162025-12-30印制电路板指数覆铜板指数电子布指数AI铜箔电子树脂AIPCB材料2025年5月启动229%205%127%91%68%0%50%100%150%200%250%AI铜箔电子布指数印制电路板指数覆铜板指数电子树脂2025年5月-8月 涨跌幅对比注：所有指数基期为2024年12月31日。其中，覆铜板指数为wind指数，印制电路板为申万指数，电子布、AI铜箔、电子树脂指数为算数平均法。成分股筛选如下：电子布，宏和科技、中材科技、菲利华；AI铜箔，铜冠铜箔、德福科技、隆扬电子；电子树脂，东材科技、圣泉集团、宏昌电子、同宇新材）4覆铜板CCL：上游原材料占CCL成本约9成， AI带来更高价值量消耗图 覆铜板结构示意图 & PCB→CCL→上游材料产业链资料来源： 中国粉体网，江南新材招股说明书，宏和科技定增募集说明书，壹石通招股说明书，上海证券研究所资料来源：中商情报网，上海证券研究所◆铜箔、树脂、电子布、填料等主要基材，占覆铜板成本约90%。CCL是PCB的核心原材料，PCB成本构成来看，覆铜板占比最大，占比达到PCB总成本的27.31%；从CCL成本拆分来看，根据中商情报网，上游铜箔、树脂、玻纤布占比分别为42.1%、26.1%、19.1%。◆AI主要带动高速材料需求。根据Uptogo官网资料，CCL依据高频高速性能，大致可以分为高频材料、高速材料、一般等级材料。其中，高速材料（High Speed）主要用于服务器等领域，主要受益于AI需求。◆AI带来CCL更高价值量的消耗。根据Uptogo官网资料，AI服务器使用的高阶CCL价值量是传统的5-7倍。一是AI服务器主板层数更多、面积更大；二是材料单价更高。PCB板覆铜板（CCL）铜球/氧化铜粉油墨金盐铜箔其他铜箔树脂玻纤布功能性填充材料铜箔, 42.1%树脂, 26.1%玻纤布, 19.1%其他原材料, 2.7%制造, 6.5%人工, 3.5%图 覆铜板CCL上游成本占比5未来关注：M9材料升级带来机会，重点关注四条主线图 CCL等级升级路径资料来源： ITEQ ，上海证券研究所图 服务器平台升级:CCL材料升规资料来源：ITEQ，上海证券研究所◆M7和M8级别仍为高阶AI服务器主流，高速CCL正向M9升级。高速CCL等级一般以松下Megtron系列对标，分类为M2至M9，目前M7和M8级别仍然为高阶AI服务器主流， M9为最高级别，将主要应用于1.6T交换机和Vera Rubin CPX平台。根据台光电董事长预估，预计2026年下半年将生产M9级CCL，CCL材料升级将成为确定性趋势。◆CCL升级换代围绕四大核心材料：电子布、HVLP铜箔、电子树脂、填料。上游材料体系的全方位升级，预计M9 C