社会服务行业：线上化趋势加强，免税、教育、化妆品维持高景气度

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业点评 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 社会服务 ＃investSuggestion＃ 推荐 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） ＃relatedReport＃ 相关报告 《【兴证社服】社服行业 2019 年报及 2020 一季报总结：行业整体增速放缓，美奢、教育高景气度，关注行业复苏带来的投资机遇》，2020-05-04 《通过 DCF 寻找消费跨越周期的确定性》，2020-02-24 《19Q4 社服行业基金重仓比例略有回调，龙头标的分化》，2020-01-31 ＃emailAuthor＃ 分析师： 刘嘉仁 liujr@xyzq.com.cn S0190518080001 熊超 xiongchao@xyzq.com.cn S0190517080005 代凯燕： daiky@xyzq.com.cn S0190519050001 投资要点 ＃summary＃ ⚫ Q2 免税、境内酒店回暖显著，经营净现金流转正，业绩扭亏为盈。2020Q2 休闲服务行业总营收185 亿元/-42.42%，归母净利 3 亿元/-91.09%，扣非归母净利-6 亿元/-123.75%，经营性现金流净额 46 亿/+120.03%。Q2 国内疫情控制较好，收入下滑较 20Q1 有所收窄，归母净利润扭亏为盈，主要得益于免税 Q2 依托线上渠道拉动，业绩环比改善显著，近年来由于景区客流增速放缓门票降价、出境游放缓及部分公司业务剥离等因素影响，板块整体增速出现放缓；Q2 分板块来看，免税恢复情况最好，境内酒店其次，餐饮、景区、出境游居后，20Q2 免税/酒店/餐饮/景区/出境游营收增速分别为 9.58%/-57.44%/-29.82%/-63.34%/-95.42%；毛利率 30.7%/-17.03pp，各业务板块均出现下滑，酒店因成本费用口径调整，下滑幅度较大，其中，免税业毛利率下滑 10.19pp，源自折扣力度较去年同期加大；期间费率 29.8%/-4.53pp 有所下降，主要因酒店板块成本费用口径调整影响，免税费用率因 Q2 租金费用降低下降明显；销售费率 17.76%/-7.44pp 下降显著，管理费率 10.05%/+2.1pp 出现上升，财务费率 1.99%/+0.8pp 略有上升；经营性现金流净额为 46 亿元/+120.03%，实现转正，主要来自免税和酒店业务。其中免税业经营性现金流净额 51 亿元/+530%，主要源自机场租金应付款的大幅增加；Q2 因境内疫情控制较好，各业务板块除出境游外均较 Q1 边际好转，收入和毛利率指标小幅改善，业绩和现金流改善显著，下半年进一步好转可期。 ⚫ 免税：20H1 中免实现营收、归母净利润、扣非后归母 193.09、9.31 和 7.78 亿元，分别同比下降 22.02%、71.73%、68.86%，毛利率 42.77%/-9.54pct，净利率 4.04%/-11.99pct。1）收购海免，推动海南离岛免税业务一体化布局，离岛免税市场大幅增长，三亚店实现营入 59.77 亿元/+12.16%，归母净利润 12.72 亿元/-12.94%；海免公司实现营业收入 30.31 亿元/+136.35%。2）创新开拓线上新零售，电商业务百花齐放：基于日上上海 APP 的运营基础，先后推出了海南离岛补购、CDF 会员购北京等多个直邮平台。 ⚫ 化妆品社零增速领跑，珠宝增速开始回升。前 7 月社会零售品贸易总额同比下滑 9.9%，化妆品同比增速为 1%，7 月社零增速为-1.1%，化妆品/珠宝分别为 9.2%/7.5%，持续看好该板块。化妆品：品牌公司线下承压，代工厂企业确定性更足，1H20 三家品牌公司总营收为 58.62 亿元，平均增速为-3.36%，归母净利润为 6.30 亿元，平均增速为-27.84%。珀莱雅、丸美、上海家化 2020 年上半年营收增速分别为 4.26%/ -2.59%/-6.07%，其中线上增速分别为 43.85%/27.4%/32.66%，归母净利增速分别为 3.10%/4.60%/-58.68%，1H20 诺斯贝尔实现营业收入 11.50 亿元，同比增长 24.8%，扣除口罩业务，增速为 4.30%，营业利润 1.54 亿元，较去年同期增长 72.94%。 ⚫ 珠宝：黄金价格持续攀升凸显黄金避险属性、各公司不断强化线上渠道布局，行业整体复苏势头相对良好。从两家珠宝公司表现来看，1H2020 营收 280.61 亿元，平均增速-7.66%;归母净利润10.71 亿元，平均增速-11.80%。其中，周大生、老凤祥营收增速分别为-29.97%/-5.76%，归母净利增速分别为-30.43%/0.23%。。 ⚫ 教育：职教扩张明显，K12 线上化加速。今年在高校毕业生创历史新高及新冠疫情影响下，升学及公共部门扩招明显，行业大年下吸引资本投入及拥有猿辅导背景粉笔网加大线下发展速度，行业竞争有所加剧，但中公多年以来积累的师资、网点、研发、产品矩阵及地面运营优势依旧稳固，同时，具备多序列领先的发展模式，20H1 因疫情影响重要考试延后导致部分收入确认延后，线上业务大增，收款情况较好，下半年将迎来高增长，网点、师资和研发继续保持高增长；。 ⚫ 酒店：Q2 环比改善明显，轻资产加速扩张。20Q1 受疫情影响，三大酒店集团运营数据大幅下滑，新开店有所放缓导致收入大幅下滑，20Q2 在国内疫情好转下，入住率环比改善显著，带动RevPAR 下滑幅度收窄，但房价跌幅有所扩大，主要因采取降价提升入住率的策略；Q2 新开店提速，头部品牌优势显著，中高端占比持续提升，直营店继续收缩，锦江新开店和签约店领先优势显著，疫情影响下头部品牌扩张优势显现；模式轻资产化：管理加盟和中高端占比提升变得越发重要。 ⚫ 文化演艺和景区：估值也跌至历史底部，有望迎来基本面改善和估值修复。今年上半年预计国内游人次下滑过半，收入下滑更为严重，但随着国内疫情得到有效控制，下半年有望迎来快速恢复，预计周边游将率先恢复、其次是国内长线游，最后是出境游。 ⚫ 餐饮：线上化趋势加速，品牌连锁化餐饮复苏领先。20Q2 社零总额及餐饮收入在疫情好转下跌幅收窄，线上化趋势加速；在疫情影响下，连锁餐饮公司凭借此前现金储备、融资优势和门店安全卫生保障，抗风险能力更强，恢复情况更好，符合年轻人消费喜好的海底捞、百胜中国及九毛九等恢复趋势好于传统正餐的同庆楼、广州酒家和全聚德；另外，线上化趋势加速，美团点评 20Q2餐饮外卖交易金融和交易笔数转正，客单价在高单价品牌餐饮等加速线上化影响下大幅增长。 休闲服务板块投资标的：景气度好转竞争优势明显赛道好的头部公司中国中免、锦江酒店、宋城演艺、首旅酒店，稳健增长具备成长空间广州酒家，周报游复苏标的天目湖、中青旅；教育板块投资标的：职教高景气度体系完备中公教育，基础学科重要性提升布局大语文豆神教育，升学科斯伍德，灵活用工科锐国际；美奢板块投资标的：珀莱雅、上海家化、丸美股份、青松股份、老凤祥、周大生。 风险提示：旅游、教育、美奢服务行业系统性风险；门票及