建筑材料行业深度研究报告：重组巨幕拉开，拟回A资产全梳理

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业深度研究报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 建筑材料 ＃investSuggestion＃ 推荐 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） 重点公司 重点公司 评级 ＃relatedReport＃ 相关报告 《天气转晴需求如期好转，重点关注天山筹划重大资产重组》2020-07-26 《新开工、施工加快，下半年地产需求或超预期，利好水泥+消费建材》2020-07-20 《预期继续向好，基本面与估值兼具吸引力》2020-07-19 ＃emailAuthor＃ 分析师： 李阳 liyang20@xyzq.com.cn S0190520070001 孟杰 mengjie@xyzq.com.cn S0190513080002 ＃assAuthor＃ 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 公告重组，整合拉开序幕。天山股份发布关于筹划重大资产重组事宜的停牌公告，与中国建材正在筹划重大资产重组相关事宜，正在论证的资产包括中联水泥、南方水泥、北方水泥、西南水泥、中材水泥、中建材投资下属水泥资产，尚未最终确定。祁连山&宁夏建材发布关于控股股东拟推动水泥业务板块重组整合的提示性公告，提示暂不涉及本阶段重组整合方案，中国建材将继续履行避免同业竞争的相关义务，在条件成熟时尽快推进相关业务的进一步整合。 ⚫ 中国建材，水泥规模全国第一。截止 2019 年底，中国建材旗下水泥产能为 5.21 亿吨，熟料产能市占率约 21.5%，本次重组论证资产对应水泥产能约 4.3 亿吨。本篇报告从股权比例、产能规模、区域分布、业绩表现探讨被论证重组的资产质量。根据我们的梳理，被论证资产中，南方水泥地理位置更优，直面华东核心需求，同时与万年青在江西地区深度合作；中联水泥的河南、山东格局更优，因有部分城市属于 2+26 大气污染传输通道城市，环保压力较大，类似 2019 河南地区，环保对项目施工的进程同样带来影响，供给端在限产方面仍有进一步发挥空间。西南水泥面临的主要面临贵州水泥流入的风险，以及云南新增产能压力。根据已披露情况，负债率、商誉、产线规模（存在分散不集中、规模偏小）、石灰石自给率偏低，以及部分产能区域不占优，是压低估值的主要原因。但同时，中国建材极大提升行业集中度，未来置换指标充足，混凝土/骨料贡献成长性。 ⚫ 整合拉开序幕，看好经营效率提升、格局优化，继续推荐天山股份（停牌）、祁连山、宁夏建材、中国建材，同时提示关注江西市场与南方水泥参股合作的万年青。 风险提示：高温台风影响工程进度；基建资金到位不及预期；海外疫情变化及进口水泥流入不及预期；地产调控继续趋严的风险；重组进程不及预期。 ＃title＃ 重组巨幕拉开，拟回 A 资产全梳理 ＃createTime1＃ 2020 年 07 月 28 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业深度研究报告 目 录 1、公告重组，整合拉开序幕 .................................................................................. - 4 - 2、中国建材，水泥规模全国第一 .......................................................................... - 4 - （1）中联水泥 ...................................................................................................... - 4 - （2）南方水泥 ...................................................................................................... - 7 - （3）西南水泥 .................................................................................................... - 11 - （4）北方水泥 .................................................................................................... - 13 - （5）中材水泥 .................................................................................................... - 15 - （6）中建材投资下属水泥资产 ........................................................................ - 17 - 3、价格中枢上移，经营质量提升 ........................................................................ - 17 - 4、承诺梳理，整合有序推进 ................................................................................ - 20 - 5、投资建议 ............................................................................................................ - 23 - 6、风险提示 ............................................................................................................ - 23 - 图 1、中联水泥股权架构图 .................................................................................... - 4 - 图 2、中联水泥熟料产能布局 ................................................................................ - 5 - 图 3、中联水泥销量及同比（千吨、%） ............................................................. - 5 - 图 4、中联、山水在山东的熟料产能布局 .........................................