2019年债券市场利率分析及2020年展望

 债券市场研究报告  1疫情后我国债券市场利率将由低位回调 ——2019 年债券市场利率分析及 2020 年展望 研发部 何金中 摘要：2019 年，以稳健偏宽松的货币政策和更加积极的财政政策为主的宏观经济政策，有利于解决债券市场的结构性风险、对冲中美贸易摩擦的外部输入性风险。从债券发行环节看，2019 年我国利率债发行回暖、发行成本处于低位，同业存单自发行以来首降、不同信用水平银行的发行成本在“包商事件”后分层明显，一般信用债增长加快、发行成本普遍下降；从交易环节看，债券市场交易依然活跃，市场风险偏好回暖带动级差下降，信用风险溢价大幅回落；从债券市场违约角度看，债券市场违约有所缓和，总体体现了金融支持实体经济力度的加大。展望 2020 年，我国债券市场面临的违约和中美贸易摩擦风险将较上年进一步缓和，但风险将依然存在。同时，为应对 2020 年初爆发的新冠肺炎疫情对我国债券市场的冲击，债券市场主管部门已出台多项支持措施，保障市场流动性充足和债券市场融资的正常开展，利率水平处于相对低位。预期本次疫情的持续时间较 SARS 要短，疫情后经济秩序将在经历一段修复期后有序恢复到正常状态，经济增长和物价表现均会对利率上行构成压力，央行稳健的货币政策边际宽松的力度也将有所减弱，这意味着 2020 年我国债券市场的利率水平将在疫情结束后出现由低位回调，但总体而言不会超过 2019 年的水平。 一、2019 年我国债券市场发行利率概况 （一）利率债发行回暖，发行成本处于低位 2019 年，以国债、地方政府债和政策性银行债合计发行 12.35 万亿元，同比增长 9.32%，结束连续两年负增长（2017 年同比-6.56%、2018 年同比-3.00%）。另外，为提高银行永续债的市场流动性，支持银行发行永续债补充资本，2019 年初央行宣布决定创设央行票据互换工具，时隔 6 年后重启央票发行，全年共发行7 期，规模合计 320 亿元。 2019 年，虽然利率债供给增加，但主要利率债的发行利率基本维持在去年底水平附近波动，发行成本处于低位。其中国债的加权平均发行利率1为 3.0347%，较上年下降 28BP；政策性银行债的加权平均发行利率为 3.3081%，较上年下降77BP；地方政府债的加权平均发行利率为 3.4718%，较上年下降 42BP。                                                              1  按发行金额为权重对票面利率进行加权平均而得，在信用债中不含可续期债券。 新世纪评级版权所有 债券市场研究报告  2图表 1 利率债加权平均发行利率走势（单位：%） 数据来源：新世纪评级，Wind （二）同业存单发行首降，发行成本分化明显 2019 年，随着商业银行存款增速持续高于资产扩张速度且资本补充加快，以及得益于央行多次降准，商业银行资金端整体呈较为充裕状态，商业银行对同业存单的发行需求下降，全年共发行 17.95 亿元，同比下降 14.92%，为 2013 年开启发行以来首次负增长；全年净融资 0.83 万亿元，较上年大幅下降 1.07 万亿元，同业存单在监管引导下回归流动性管理工具本源的迹象明显。 发行成本方面，同业存单整体发行利率较去年底相比进一步下降，全年的加权平均发行利率为 3.0673%，较上年下降 95BP，但是在不同信用水平的银行间分化明显。特别是“包商事件”后，银行业刚性兑付面临冲击，市场对同业存单的定价与商业银行的信用风险的联系明显加强，不同主体等级的银行间的发行利率分层明显。 图表 2 同业存单加权平均发行利率走势（单位：%） 数据来源：新世纪评级，Wind 2.50003.00003.50004.00004.50005.00002018‐012018‐022018‐032018‐042018‐052018‐062018‐072018‐082018‐092018‐102018‐112018‐122019‐012019‐022019‐032019‐042019‐052019‐062019‐072019‐082019‐092019‐102019‐112019‐12国债地方政府债政策性银行债国债2018.12地方政府债2018.12政策性银行债2018.122.533.544.555.5201501201503201505201507201509201511201601201603201605201607201609201611201701201703201705201707201709201711201801201803201805201807201809201811201901201903201905201907201909201911主体AA主体AA+主体AAA新世纪评级版权所有 债券市场研究报告  3（三）一般信用债增长加快，成本普遍下降 2019 年，一般信用债2产品合计发行 12.47 万亿元，同比增长 32.30%，增速较 2018 年加快 6.78 个百分点。其中，企业债扭转上年负增长态势转为正增长，发行金额为 3624.39 亿元，同比增长 49.87%；公司债发行金额为 2.54 万亿元，同比增长 53.55%，较 2018 年提升 3.31 个百分点；金融债发行金额为 2.78 万亿元，同比增长 56.03%，同比增速较 2018 年大幅上升 49.01%；短期融资券和中期票据发行金额分别为 3.62 万亿元和 2.03 万亿元，同比分别增长 15.65%和 19.64%，同比增速较 2018 年分别下滑 15.90 和下滑 43.65 个百分点。 在一般信用债增长加快的同时，各主要券种的发行成本普遍下降，特别是短期融资券和中期票据，主要等级的年度加权平均发行利率较上年相比下降幅度基本都在 100BP 左右。同时，在期限方面，短期限券种的加权平均发行利率降幅要明显大于长期限券种，例如 7 年期企业债，各主要等级的加权平均发行利率较上年相比的降幅均不足 30BP。 图表 3 主要信用债加权平均发行利率 主要券种 年度 全年加权平均利率（%） 变化（BP） AA AA+ AAA AA AA+ AAA 270 天超短券 2018 6.29615.42454.4459-129.09-118.85 -122.422019 5.00524.23603.22181 年期短券 2018 6.28035.59764.2986-129.27-117.63 -91.662019 4.98764.42133.38203 年期中票 2018 6.83046.05134.8518-73.57-100.39 -102.032019 6.09475.04743.83155 年期中票 2018 6.66855.85375.0768-97.40-112.77 -106.092019 5.69444.72614.01605 年期公司债 2018 7.25766.20974.8792-51.45-89.62 -71.292019 6.74315.31344.16627 年期企业债 2018 7.73166.59036.3895-