调整期短期承压，第二曲线高速成长

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2026 年 4 月 21 日公司披露 2025 年报及 2026 年一季报，公司 2025年实现营收 105.97 亿元（同比-1.68%），归母净利润 14.98 亿元（同比-3.50%）。26Q1 实现营收 23.05 亿元（同比-2.29%），归母净利润 3.67 亿元（同比-6.05%），扣非净利润 3.41 亿元（同比-9.97%）。 经营分析 第二曲线品牌高速放量，多品牌矩阵价值凸显。 ① 珀莱雅主品牌调整蓄力，科技护肤定位深化。2025 年主品牌实现营收 76.89 亿元（同比-10.39%），主要受天猫直营渠道收入承压影响。报告期内，核心大单品双抗、能量系列迭代升级，升级源力系列为 PROYA MED，切入专业医研修护赛道。 ② 彩棠稳健增长，OR 爆发式增长，第二增长曲线成型。彩棠品牌实现营收 12.55 亿元（同比+5.37%），OR 品牌实现营收 7.44 亿元（同比+102.19%），增长势头强劲。 ③ 新锐品牌高速放量，集团孵化能力持续验证。原色波塔实现营收 2.56 亿元（同比+125.38%）；惊时实现营收 0.96 亿元（同比+441.66%）。 渠道结构持续优化，线上直营坚韧，线下新零售迎拐点。26Q1 线上直营收入实现 16.95 亿元（+3.70%），主动加强对分销渠道的管控，分销收入同比下降 25.68%，虽短期影响收入，但长期有利于稳定价格体系，维护品牌价值。线下通过积极拓展新兴零售渠道，26Q1 线下主营业务收入实现 1.64 亿元，同比增长 28.69%，新零售的增量首次超过传统 CS 渠道的收缩，线下业务重回增长轨道。 毛利率持续提升但费用端有所提升，盈利能力短期承压。全年归母净利率为 14.13%，同比微降 0.27pct。主要因销售费用率提升1.75pct 至 49.63%，系形象宣传推广费增加及 OR、惊时等成长期品牌费率较高所致。公司毛利率逆势提升 1.87pct 至 73.26%，主要得益于大单品结构优化、供应链降本增效等。 发布员工持股计划，设立业绩增长目标。公司公告 2026 年员工持股计划（草案），覆盖董事、高管及核心骨干员工，存续期 36 个月，目标 2026 年营收或归母净利润的增长率不低于 5%。 盈利预测、估值与评级 公司多品牌矩阵价值凸显，第二曲线及新锐品牌高速成长，主品牌调整蓄力，新品周期有望开启。预计26-28年公司归母净利润分别为15.88/17.19/18.97亿元，同比+4.06%/+10.31%/+10.36%，对应PE为16/14/13倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 10,778 10,597 11,286 12,433 13,638 营业收入增长率 21.04% -1.68% 6.50% 10.16% 9.69% 归母净利润(百万元) 1,552 1,498 1,558 1,719 1,897 归母净利润增长率 30.00% -3.50% 4.06% 10.31% 10.36% 摊薄每股收益(元) 3.917 3.782 3.936 4.342 4.792 每股经营性现金流净额 2.79 5.54 4.11 5.11 5.49 ROE(归属母公司)(摊薄) 28.73% 24.39% 22.02% 21.20% 20.52% P/E 21.63 18.10 15.54 14.09 12.77 P/B 6.21 4.42 3.42 2.99 2.62 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,00059.0066.0073.0080.0087.0094.00101.00250421250721251021260121260421人民币(元)成交金额(百万元)成交金额珀莱雅沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 8,905 10,778 10,597 11,286 12,433 13,638 货币资金 4,011 4,082 5,061 5,684 6,795 7,985 增长率 21.0% -1.7% 6.5% 10.2% 9.7% 应收款项 434 528 104 387 426 467 主营业务成本 -2,677 -3,084 -2,833 -2,970 -3,280 -3,609 存货 797 661 635 608 597 615 %销售收入 30.1% 28.6% 26.7% 26.3% 26.4% 26.5% 其他流动资产 303 342 337 308 330 353 毛利 6,227 7,695 7,764 8,316 9,154 10,029 流动资产 5,545 5,613 6,136 6,986 8,147 9,420 %销售收入 69.9% 71.4% 73.3% 73.7% 73.6% 73.5% %总资产 75.7% 74.5% 72.3% 73.8% 76.4% 78.6% 营业税金及附加 -91 -84 -93 -102 -112 -123 长期投资 287 246 583 583 583 583 %销售收入 1.0% 0.8% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 879 982 1,021 1,073 1,119 1,161 销售费用 -3,972 -5,161 -5,259 -5,621 -6,192 -6,819 %总资产 12.0% 13.0% 12.0% 11.3% 10.5% 9.7% %销售收入 44.6% 47.9% 49.6% 49.8% 49.8% 50.0% 无形资产 472 500 555 633 630 638 管理费用 -455 -366 -404 -429 -472 -518 非流动资产 1,778 1,917 2,351 2,479 2,522 2,570 %销售收入 5.1% 3.4% 3.8% 3.8% 3.8% 3.8% %总资产 24.3% 25.5% 27.7% 26.2% 23.6% 21.4% 研发费用 -174 -210 -217 -226 -249 -273 资产总计 7,323 7,530 8,487 9,465 10,669 11,990 %销售收入 1.9% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 短期借款 204 3 88 8 8 8 息税前利润（EBIT） 1,535 1,873 1,791 1,940 2,129 2,296 应付款项 1,211 768 844 90