港股公用事业行业投资策略：燃气基本面稳固，电力静待估值修复

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 跟踪报告 证券研究报告 ＃industryId＃公用事业＃investSuggestion＃推荐 ( ＃investSuggestionChange＃维持 ） 重点公司 重点公司 评级 华润燃气 买入 新奥能源 买入 中国燃气 买入 昆仑能源 买入 华能国际电力 未评级 华电国际电力 未评级 华润电力 未评级 龙源电力 买入 新天绿色能源 买入 华电福新 买入 ＃relatedReport＃相关报告 传统电力运营商的转型之路系列报告一：估值因何承压，修复为何将至_20200206 【2020 海外能源公用事业度策略】燃气前景乐观，油服景气依旧，光伏制造看好寡头，风电运营商静待补贴 20191110 海外能源、公用事业、工业研究 ＃emailAuthor＃分析师： 余小丽 兴业证券经济与金融研究院 yuxiaoli@xyzq.com.cn SFC：AXK331 SAC：S0190518020003 联系人： 车昀佶 cheyunji@xyzq.com.cn SAC：S0190118090213 ＃assAuthor＃ 投资要点 ＃summary＃ 2020 年 1 月国内天然气消费量增速出现同比下降，是自 2016 年 8 月以来首次出现月度消费量的同比下降。根据重庆石油天然气交易中心提供的数据，2020 年 1 月国内天然气消费量实现约 310 亿立方米，同比去年同期下降 1.0%，环比上月下降 8.1%。2020 年 2 月前两周，因为与去年农历春节时间在公历日期上重合，天然气周消费仅同比约下降 6-7%。而 2 月第三周开始，由于全国工商业复工仍然在逐步推进过程中，天然气消费同比明显下滑，2 月 14 日-2 月 20 日单周同比下滑幅度接近 20%。 2020 年 2 月 22 日，国家发展改革委发出通知，要求阶段性降低非居民用气成本。通知决定，在现行天然气价格机制框架内，提前实行淡季价格政策，尽可能降低企业用气成本。执行政府指导价的非居民用气，以基准门站价格为基础适当下浮，尽可能降低价格水平。通知要求，各地要切实将门站环节降价空间全部传导至终端用户，有效期至 2020 年 6 月 30 日。该次政策的颁布超出了市场预期。首先，由于当前处于传统采暖季，门站价按以往情况是合同气量内上浮 20%左右的水平，即政策要求对于非居民用气实现以基准门站价格为基础适当下浮，调整幅度明显超过预期。其次，2019 年 4 月采暖季结束后出现了较为特殊的情况，即在采暖季结束后上游门站价并未下调，该情况实际上提升了 2019 年非采暖季上游的门站价，而本次直接在采暖季未结束前至 2020 年 6 月底执行以基准门站价格为基础适当下浮的政策，政策执行时点和持续区间也超预期。短期城燃毛差受政策影响小。虽然 2020H1 城燃运营商对非居民用户的气价将会降低，但这也绝大部分被新出台的降低非居民门站价政策所抵消，因此整体我们认为短期城燃毛差受政策影响小。大型全国性的城燃公司售气量仍然保持高于行业的增速。尽管 2020 年受到当前行业消费低迷的影响，我们预计中国燃气、新奥能源、华润燃气和昆仑能源仍然能保持明显超过行业总体的销气量增长。国家发改委发布了阶段性降低企业用电成本支持企业复工复产的通知。我们认为，此次阶段性降电价政策主要由电网公司承担。电力运营商静待自由现金流好转带来的估值修复。2019-2020 年行业大量的新增风电并网后，仍然有一些未及时并网的陆上风电项目和并网时间节点在 2021 年的海上风电项目在 2021 年并网。但风电新开工大概率在 2021年开始明显放缓，且可能会持续至少几年的时间。2021 年开始，火电和风电运营商的自由现金流有望明显改善，估值修复有望提前出现。投资建议：我们认为城燃运营公司仍受益于销气量增长，推荐华润燃气、新奥能源、中国燃气和昆仑能源。电力运营商中，建议关注（1）优质火电龙头华能国际电力、华电国际电力和华润电力；（2）风电运营商龙头龙源电力、燃气分销和风电运营双业务发展的新天绿色能源和明显低估的华电福新。风险提示：1、工商业企业复工不及预期；2、上游降气价执行不及预期；3、电煤价格不降反升；4、市场电交易压力增加；5、资产减值规模超预期；6、可再生能源补贴拖欠恶化；7、派息不及预期 港股公用事业投资策略 燃气基本面稳固，电力静待估值修复2020 年 02 月 26 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外跟踪报告（评级） 目 录 1、燃气行业短期有望因非居民用气价格降低提升消费，中长期城燃运营商基本面依然稳固 ................................................................................................................ - 4 - 1.1、近期国内天然气终端消费同比回落 ........................................................... - 4 - 1.2、阶段性降低非居民用气价格促进消费 ....................................................... - 5 - 1.3、短期城燃毛差受政策影响小，中长期城燃运营商基本面依然稳固 ........ - 7 - 1.4、投资建议：城燃运营商基本面稳固，仍受益于销气量增长 ................... - 8 - 2、电力运营商静待自由现金流好转带来的估值修复 ........................................ - 11 - 2.1、2003 年火电基本面和股价表现优异，与 2020 年当前情况可比性低 ... - 11 - 2.2、阶段性降电价政策主要由电网公司承担 ................................................. - 13 - 2.3、短期和长期火电利用小时压力均存在，但并非利空因素 ..................... - 13 - 2.4、燃料成本持续下降和火电亏损带来的资产减值问题有望在今年改善 .. - 14 - 2.5、电力运营商自由现金流的改善仍然是估值修复的重要决定因素.......... - 15 - 2.6、投资建议：关注大型电力运营商估值修复 ............................................. - 16 - 3、行业估值表 ........................................................................................................ - 20 - 4、风险提示： .....................................................................