医药生物行业：价值重塑，静待花开

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证券研究报告·行业深度·2026 年投资策略报告 价值重塑，静待花开 核心观点 中国医药产业迈入 “创新兑现 + 全球布局” 的关键阶段，人口与内需基数、全产业链制造能力构成核心支撑，企业 积极探索多元化的出海路径。面对全球竞争与政策深化，行业需 “立足于内、创新引领、开拓于外”，对内强化供应链安全与合 规能 力，对外深化多元化出海布局。展望 2026 年，重点把握创新商业化、全球化突破、政策优化带来的新增量及行业并购整合的机遇。 摘要 全球视角：创新价值凸显，中国力量加速渗透 中国医药具 “创新升级 + 供应链韧性” 优势，2025 前三季度创新药海外授权超去年全年，器械也在积极探索出海路 径 。美国主导早期研发与高端定价，但跨国药企专利悬崖下需求 旺盛 ，中国资产全球性价比凸显，内外协同空间广阔。 国内的价值重塑：聚焦高质量发展，筑牢创新与合规根基 ①政策：聚焦高质量发展，集采优化、多元化支付、医疗 服务价改推进；②制药链：创新药进入商业化放量期，关注供应 链安 全；③器械：国产替代向中高端延伸，看好出海、新科技（AI、脑机接口）及并购整合等新技术落地；④跟踪中药、药店、医 疗服务等行业触底回升与转型升级的机会。 出海的价值重塑：多维突破，构建全球化新格局 ①创新药：BD 常态化，迈入国际化 2.0 时代；②产业链 ：国内和海外需求回暖；③原料药：化解短期扰动，向特色原料药 / CDMO 转型；④器械：开拓海外市场，创新器械自主销售与 BD 并行；⑤血制品 / 疫苗：静丙海外注册、疫苗出海模式多元。 2026 年投资展望：价值重塑，静待花开 ①创新主线：创新药（ADC、二代 IO 、小核酸、减重）、创新器械（AI 医疗、脑机接口等）。② 出海主线：具备全球临床数据与国际化能力的创新药企、积极开拓海外市场的器械 公司 。③ 边际变化主线：1）政策红利：医疗设备更新等；2）供求 改善：CXO 行业订单复苏、上游物料国产替代及海外销售。④ 整合主线：器械细分赛道龙头、中药国企改革标的、具备产业链 整合能力的制药企业。 风险提示：药械招采及控费政策严于预期、行业竞争激烈程度强于预期、创新药及器械审批进度不及预期，外部环境变化 难以判断 维持 强于大市 贺菊颖 hejuying@csc.com.cn SAC 编号:S1440517050001 SFC 编号:ASZ591 袁清慧 yuanqinghui@csc.com.cn SAC 编号:S1440520030001 SFC 编号:BPW879 王在存 wangzaicun@csc.com.cn SAC 编号:S1440521070003 SFC 编号:BVA292 刘若飞 liuruofei@csc.com.cn SAC 编号:S1440519080003 SFC 编号:BVX723 发布日期： 2025 年 11 月 18 日 市场表现 相关研究报告 25.11.05 【中信建投医药生物】:医药上市公司 2025 年三季度业绩回顾：结构分化，创新药产业链表现出色 25.11.02 【中信建投医药生物】:医药行业周报：2025ESMO：中国创新药从“跟随”到“引领” -10%0%10%20%30%2024/11/182024/12/182025/1/182025/2/182025/3/182025/4/182025/5/182025/6/182025/7/182025/8/182025/9/182025/10/18医药生物上证指数医药生物 行业深度报告 医 药生物 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 目录 2026 年年度策略：价值重塑，静待花开 ................................................................................................. 1 20+年复盘：从资本市场视角看医药产业变迁方向 ........................................................................... 1 未来展望：医药产业将要走向何方 .................................................................................................. 4 投资策略：价值重塑，静待花开 .................................................................................................... 10 价值重塑机会之一：多元化支付 ............................................................................................. 10 价值重塑机会之二：出海机会大有可为，多元化路径百花齐放 ............................................... 13 价值重塑机会之三：行业整合 ................................................................................................ 17 创新药：国内政策继续支持，迈入国际化 2.0 时代................................................................................ 19 医保谈判稳步推进，创新产品有望惠及更多患者 ........................................................................... 19 集采稳妥推进，更加强调质量导向、临床价值和供应稳定 ............................................................. 25 国际化 2.0 时代：BD 常态化，回归全球价值 ................................................................................. 29 BD 常态化，中国产品全球竞争力依然突出............................................................................. 29 从交易 BD 到回归产品全球价值 ......................................................................