基础化工行业专题：行业自律，化工“反内卷”的新范式

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2025 年 11 月 14 日 基础化工 行业专题 行业自律，化工“反内卷”的新范式 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 首选股票 目标价（元） 评级 行业表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.4 8.1 15.9 绝对收益 8.7 20.7 30.3 王华炳 分析师 SAC 执业证书编号：S1450525110002 wanghb3@sdicsc.com.cn 相关报告 “反内卷”会议迅速见效，有机硅协同预期再升温！ 2025-11-13 提振通胀，“反内卷”或已逐步显效。 2024 年来“反内卷”相关政策高频出台，其通过遏制低价无序竞争、淘汰落后产能等方式，有望推动工业品价格回升，进而对 PPI、CPI 形成直接或间接的拉动。实际看，2025 年 10 月我国 CPI 同比上涨 0.2%，实现由负转正；PPI 同比下降 2.1%，降幅连续三个月收窄，物价数据均释放积极信号，表明“反内卷”政策正逐步显效。但值得注意的是，从绝对值角度而言，目前 CPI 距离 2%的通胀目标仍较远，PPI 连续 37 个月处于负值区间，“反内卷”工作推进依旧任重道远。 为什么？化工“反内卷”的重要性。 重视化工“反内卷”，基于以下三点出发：1）能源化工是影响 PPI 的关键领域之一。我国 PPI 统计中能源化工领域权重约 25%-30%，其价格变动对工业品通胀水平存在显著影响，或是本轮提振通胀的重要发力点之一。2）企业盈利磨底强化其“反内卷”的迫切性。2023 年受供给扩张和需求疲软等因素影响，化工企业利润水平大幅收窄（归母净利润同比-45.3%），2024-2025 年继续磨底。2025 年前三季度我国石油和天然气开采业、化学原料和化学制品制造业利润总额同比分别-13.3%、-4.4%。低盈利下，化工企业具备较强的“反内卷”动机。3）看好“反内卷”下化工行业弹性空间。化工行业供给端政策抓手多，且产品以标准品为主，成本敏感度高，当“反内卷”政策开始推进时，位于成本曲线右侧的产能将率先承压并退出，政策效果或更显著。叠加现阶段化工供需格局已处于改善通道（供给端扩产进入尾声，行业资本开支、在建工程、固定资产同比增速分别再 2021、2022、2023 年出现向下拐点；需求端在结构逐步优化、雅下工程启动以及中美关系缓和的背景下，有望企稳修复），有望与“反内卷”政策形成共振，看好化工向上弹性空间（当前 PB 为 2.3，仍处底部区间）。 从涤纶长丝，观化工“反内卷”新范式。 涤纶长丝是化工领域最早尝试行业自律的品种之一，其自律机制的探索进程为行业提供了宝贵的借鉴经验。第一轮协同始末：2024 年中行业首次推出“一口价”模式应对行业内卷，前后共经历上涨、僵持和松动三个阶段，最终虽以聚酯大厂的多轮促销而告一段落，但从结果来看，企业基本达成利润修复目标（2024 年 5 月下至 8 月下，POY、DTY、FDY 价差分别+75%、+28%、+28%），反映出聚酯大厂话语权已显著提升。我们认为，行业自律机制的形成并非一蹴而就，本轮协同模式的探索已经给予积极信号，也为后续构建更有序的竞争环境提供了历史经验。第二轮自律尝试：进入 2025 年，涤纶长丝汲取过往经验，取消了相对刚性的“一口价”模式，转而推行更为灵活的协同策略，包括实行轮值定价、执行严格限产、维持合理价差等，推动行业自律机制的实现。从结果来看，本轮涤纶长丝行业运行较上一轮更趋稳健。面对中美关税扰动等更为复杂的宏观环境，行业通过灵活调控负-13%-3%7%17%27%37%2024-112025-032025-072025-11基础化工沪深300998948029 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 行业专题/基础化工 荷，将开工率由 4 月初的 95.5%逐步降至 5 月底的 88.95%，有效维持了产品盈利，POY、DTY、FDY 价差分别稳定在 1300、2500、1500 元/吨附近波动。库存管控效果也更显著，POY 和 DTY 库存持续低于去年同期；FDY 虽受终端需求拖累，库存高于去年，但整体也控制在 25 天左右的合理水平。行业自律机制已在稳定经营、保障合理盈利方面逐步发挥积极作用。 寻找共性，自律模式有望得到复制。 除涤纶长丝外，聚酯瓶片、PTA、有机硅、三氯蔗糖、己内酰胺等行业也陆续尝试通过行业自律改善盈利。进一步分析这些行业，我们发现，他们均具备：高集中度（行业参与者少、协同阻力小）、高开工率（闲置产能有限，可以通过调节负荷影响供需平衡，进而引导产品价格走势）、低盈利水平（企业盈利改善诉求强）等特征。行业自律模式有望在其他具备这些特征的板块得到复制，包括（含已经尝试行业自律的版块）：涤纶长丝、有机硅、PTA、己内酰胺、聚酯瓶片、氨纶、聚氨酯、三氯蔗糖、味精/氨基酸、草铵膦等。 建议关注：①涤纶长丝：桐昆股份、新凤鸣；②有机硅：新安股份、东岳硅材、兴发集团、三友化工；③PTA：桐昆股份、新凤鸣、恒逸石化；④己内酰胺：神马股份、鲁西化工、华鲁恒升；⑤聚酯瓶片：三房巷、万凯新材、荣盛石化、恒逸石化、华润材料；⑥氨纶：华峰化学、新乡化纤、泰和新材；⑦聚氨酯：万华化学、沧州大化；⑧三氯蔗糖：金禾实业；⑨味精/赖氨酸：梅花生物、阜丰集团；⑩草铵膦：利尔化学、利民股份等。 风险提示：政策推进不及预期、行业扩产超预期、下游需求不及预期等。 行业专题/基础化工 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 提振通胀，“反内卷”或已逐步显效............................................ 4 2. 为什么？化工“反内卷”的重要性............................................. 6 3. 从涤纶长丝，观化工“反内卷”新范式......................................... 8 4. 寻找共性，自律模式有望得到复制............................................ 10 5. 风险提示.................................................................. 12 图表目录 图 1. 2024 年来“反内卷”相关政策高频出台...................................... 4 图 2. 10 月 CPI 同比+0.2%，实现由负转正......