投资策略·固定收益：2025年10月转债市场研判及“十强转债”组合

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年9月26日转债市场研判及“十强转债”组合2025年10月投资策略 · 固定收益 国信宏观固收证券分析师：王艺熹021-60893204wangyixi@guosen.com.cnS0980522100006证券分析师：赵婧0755-22940745zhaojing@guosen.com.cnS0980513080004证券分析师：吴越021-60375496wuyue8@guosen.com.cnS0980525080001 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2025年9月转债市场回顾012025年10月转债配置策略022025年10月“十强转债”组合03目录请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容表1：9月申万行业涨跌幅资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理•9月股债行情回顾：权益市场总体震荡，债市利率上行；•股市方面，9月权益市场区间震荡，沪指全月围绕3800点左右波动，盘中最高接近3900，截至9月24日收于3853.6，全月跌0.56%。申万一级行业多数收跌，结构分化明显，或因短期涨幅较大、重要时点后部分资金存在止盈需求，军工（-8.77%）、非银金融（-6.74%）板块调整幅度靠前；银行板块（-4.22%）持续回落，美容护理、石油石化等板块表现也欠佳；《电力装备行业稳增长工作方案（2025—2026年）》推出、多家企业固态电池中试线陆续落地催化下，电力设备（+14.57%）行业涨幅居于首位，电子（+9.53%）、机械设备（+5.32%）等板块也在消费电子旺季来临、人形机器人催化不断等带动下表现较好。•债市方面，沪指盘中再创新高，叠加基金费率新规与债基净赎回，债市收益率上行，在央行呵护资金面背景下，长端上行幅度更大，债市呈现“熊陡”格局。10年期国债利率9月24日收于1.902%，较月初上行7.65bp；30年国债利率收于2.250%，较月初上行13.36bp。•9月转债行情回顾：价格估值变动幅度较小，偏股型转债估值小幅抬升；•9月转债市场随权益市场震荡，市场均价、价格中位数和前月基本持平，估值企稳后又有所回落，全月来看各平价区间估值变动幅度较小，偏股型转债估值小幅抬升。本月晶科、起帆等6只转债公告下修，较上月增加1只，另有永22等3只转债提议下修；月内共13只转债公告强赎，较前月接近减半；当前已无转债破面；9月24日中证转债指数收于476.8点，涨0.88%；•截至9月24日，转债算数平均平价118.30元，较上月-0.53%，价格中位数129.74元，较上月末-0.07%，变动幅度较小，均为23年以来几乎最高位置；[90,125)平价区间平均转股溢价率23.45%，位于2023年来62%分位数；平均纯债溢价率为23.11%，位于23年以来96%分位数，和上月基本持平；偏债型平均YTM为-4.02%；日均成交额806.22亿，较上月有所下降； •个券层面，个券收涨/跌数量252/169，涨幅居前的为胜蓝转02（电子连接器&新券）、凯众（汽车减震零部件&新券）、金威（辅酶Q10&新券）、景兴（机器人概念）、恒帅（机器人概念）转债，新券上市总体表现较好；海波、天路、惠城、博瑞等转债跌幅靠前；请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图1：转债平价分布-250829 图2：转债平价分布-250924 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图3：9月转债价格变动幅度分布 图4：9月转债正股价格变动幅度分布 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理9月转债涨跌幅及平价分布变化图5：转债价格（元）分布-250924 图6：9月转债转股溢价率变动分布 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容当前转债市场估值情况图7：转债市场平均平价与平价指数（元） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图8：分平价转债平均溢价率（%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图9：转债市场平均到期收益率（元） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 表3：转债市场关键指标一览日期算术平均价格（元）算术平均平价（元）全体-算术平均转股溢价率（%）【90,125)转股溢价率-算术平均（%）平价70元以下的算术平均YTM（%）2024/9/23106.9671.2767.2115.825.842024/12/31123.4291.8449.3018.541.742025/8/29147.97118.9336.8023.01-4.052025/9/24148.02118.3038.0923.45-4.02与去年末相比24.6026.46-11.214.91-5.76与上月末相比0.05-0.631.290.440.03资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2025年10月转债市场研判与配置策略转债筹码消化接近尾声，等待产业催化推动新一轮权益主涨，根据资金属性和收益率需求（保盈利/做相对/搏弹性）建构择券思路：9月受权益市场（尤其小微盘）调整赚钱效应预期走弱、转债ETF规模持续扩张数月后连续流出、中盘股性标的接连赎回等因素影响，转债振幅较大，前期累积的高估值有所压缩；临近国庆转债企稳反弹，价格修复最快、转债估值平价双击的主要是次新弹性品种（如恒帅、伟测、路维等）及基本面较好且不赎回的正股替代品种（如奥飞、睿创等），反映市场风偏保持高位，前期震荡为快速上涨后正常筹码消化，对后市仍可乐观；但因节前避险效应，且节后进入三季报披露期，资金加仓意愿不强，ETF份额亦无明显提升，月底转债估值提升幅度有限，空间未被透支；展望后市，我们认为对市场情绪及风格有重大影响、能推动指数级别上涨的可能事件有：1.国产半导体设备/芯片制造/大模型实现重大突破，则半导体为核心的科创板块及产业链、AI应用领域估值提升；2.PPI数据改善/欧美再工业化带动工业金属需求/美联储继续预防性降息，则有色等资源品板块占优；3.光伏硅料、组件、生猪养殖等典型“反内卷”行业的产能收缩、库存消化方案成型，则创业板有望继续占优；此外，从季节性效应来看，消费电子、汽车零部件等领域正股估值锚逐步切换至2026年盈利预期，次年EPS增长明显的板块在四季度往往存在明显超额，三季报发布期可跟踪盈利预测调整情况；转债层面看，当前市场估值仍处于绝对高位，价格中位数仍在2019年市场扩容后的“无人区”，资产整体赔率较差，后市平价估值均取决于权益市场走向；择券根据资金属性和收益率需求，从以下三条思路出发：•保盈利低回撤-配置低价“化债”+银行：绝对收益视角下，当前需降低对转债资产的期待，将个券持仓期限拉长；本轮调整后部分个券价格回到115元内，绝对收益资金可抓住配置窗口，选择高负债率、剩余期限3年内、现金/转债余额较低或集中到期债务规模较大的个券，博弈其“化债”促转股；此外，银行板块已调整至5月上涨前