国产颜料龙头受益“反内卷”，光刻胶业务开启第二增长曲线

[Table_Stock] 百合花（603823） 证券研究报告 公司深度 国产颜料龙头受益“反内卷”，光刻胶业务开启第二增长曲线 [Table_Rating] 买入（首次） [Table_Summary] ◼ 投资摘要 中国有机颜料龙头，下游覆盖各应用领域。百合花公司成立于1989年，主要生产各种高性能有机颜料和颜料中间体，2016年在上交所上市。公司目前是国内少数具备生产全色谱颜料能力的生产企业，产品覆盖有机颜料和珠光颜料，主要应用在油墨、涂料、塑料以及皮革、化妆品、液晶电子等特种领域。2025年上半年公司实现营业收入11.25亿元，同比-7.83%，归母净利润1.00亿元，同比-0.67%。 化工行业反内卷，助力公司盈利能力提升。2025年以来，“反内卷”政策密集出台，为化工行业淘汰落后产能提供政策助力，我们认为公司作为国内颜料龙头，将充分受益于本轮“反内卷”。同时公司通过产业链向上游延伸，布局中间体业务、金属钠业务，以及重点发展高性能颜料，逐步提振盈利能力。 布局光刻胶颜料业务，开拓第二增长曲线。光刻胶按照应用领域则可划分为PCB光刻胶、LCD光刻胶以及半导体光刻胶。其中，半导体光刻胶技术壁垒最高，LCD光刻胶次之，PCB光刻胶技术壁垒最低。2024年全球显示面板光刻胶市场近130亿元人民币。全球彩色光刻胶市场75%以上的份额由日韩企业占据，而中国的国产化率仅为15%左右。全球LCD面板产能中国占比约75%。液晶面板用光刻胶颜料毛利率高于常规高性能有机颜料。2025年上半年，公司应用于液晶面板的光刻胶高性能颜料取得技术突破，实现吨级销售。2025年4月，公司公告，计划投资10亿元，建设高性能有机颜料及配套材料产业化项 目，预计新建项目达产后年产值约17亿元。 ◼ 投资建议 首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.07/2.75/4.27亿元，同比分别+17.64%/+32.96%/+55.04%。2025年9月26日收盘价对应PE分别为29.13x/21.91x/14.13x。 [Table_RiskWarning] ◼ 风险提示 行业市场竞争的风险，下游行业周期性波动的风险，原材料价格波动 的风险，新业务运作的缺乏经验风险。 ◼ 数据预测与估值 [Table_Finance] 单位：百万元 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 2403 2520 2713 3092 年增长率 5.2% 4.9% 7.7% 14.0% 归母净利润 176 207 275 427 年增长率 46.5% 17.6% 33.0% 55.0% 每股收益（元） 0.42 0.50 0.66 1.03 市盈率（X） 34.27 29.13 21.91 14.13 市净率（X） 2.56 2.41 2.23 2.02 资料来源：Wind，上海证券研究所（2025 年 09 月 26 日收盘价） [Table_Industry] 行业: 基础化工 日期: shzqdatemark [Table_Author] 分析师: 仇百良 E-mail: qiubailiang@shzq.com SAC 编号: S0870523100003 [Table_BaseInfo] 基本数据 最新收盘价（元） 14.49 12mth A 股价格区间（元） 8.84-16.08 总股本（百万股） 416.37 无限售 A 股/总股本 98.72% 流通市值（亿元） 59.56 [Table_QuotePic] 最近一年股票与沪深 300 比较 [Table_ReportInfo] 相关报告： -2%9%19%30%40%50%61%71%81%09/2412/2402/2505/2507/2509/25百合花沪深3002025年09月27日公司深度 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 1 中国有机颜料龙头，自主研发能力强 ......................................... 3 1.1 中国有机颜料龙头，下游覆盖各应用领域 ........................ 3 1.2 公司股权集中稳定，实控人在公司外还拥有复合材料产业 ............................................................................................... 4 1.3 产品结构升级，盈利能力稳定提升 ................................... 6 2 行业反内卷，产品结构升级，提振盈利能力 .............................. 8 2.1 化工行业反内卷，助力公司盈利能力提升 ........................ 8 2.2 产品结构升级+拓展中间体业务，提振盈利能力 ............ 10 3 布局光刻胶颜料业务，开拓第二增长曲线 ................................ 13 3.1 液晶光刻胶，国产替代正当时 ........................................ 13 3.2 光刻胶颜料已吨级销售，第二曲线潜力大 ...................... 14 4 盈利预测与投资建议 ................................................................. 16 4.1 盈利预测 ......................................................................... 16 4.2 投资建议 ......................................................................... 17 5 风险提示 ................................................................................... 18 图 图 1：公司产品应用领域 ........................................................ 4 图 2：公司股权结构及实控人部分体外布局（截至 2025 年 6月 30 日） ....................................................................... 5 图 3：25H1 公司营收同比-7.83%（亿元） ........................... 6 图 4：25H1 公司归母净利润同比-0.67%（亿元） ................ 6 图 5：2024 年颜料营收占比 89.24% ........