AI智能车时代是【产品为王】

AI智能车时代是【产品为王】证券研究报告请务必阅读正文之后的免责声明部分证券分析师：黄细里执业证书编号：S0600520010001 联系邮箱： huangxl@dwzq.com.cn 联系电话：021-601997932025年9月21日报告核心观点2◼ AI时代是【产品为王】不是【流量为王】！➢ 【流量为王】是PC/移动互联网时代的产物。PC增强了人类的计算能力，手机增强了人类的连接能力，移动互联网的本质是连接，企业的盈利取决于三个层面：1）用户规模越大则网络效应越强；2）获客成本越低越好；3）变现渠道越多元越好，距离支付越近越好。因此最终移动互联网时代的龙头公司都不满足单一产品而是建立生态护城河，最终目的是让用户留在自己的生态里面。➢ 【产品为王】或是AI+时代的新产物。【智能体Agent】是AI时代终端的通用名词，未来在各个子领域预计会诞生不同类型的智能体，但具备共同的特征：帮助人类完成单一或多个任务，而且是语音交互方式不再是移动互联网时代的触控方式。互联网时代终端的价值与留住用户的时间成正比，而AI时代智能体的价值与帮助人类完成任务复杂度成正比，因此互联网时代看“用户数”最重要，AI时代看”单个智能体创收价值”最重要。而AI智能体创收能力差异取决于【算法能力强弱+调用算力的能量+数据闭环能力】。◼ 智能车是被忽视的AI时代革命性终端！➢ 智能车为何被忽视？思维方式的错位导致：1）互联网流量思维在主导当前AI行情，而智能车的用户数量级太小了。2）懂AI的人不太懂汽车，懂汽车的不太懂AI，智能车需要AI+汽车复合型才能看懂。3）智能车短期被电动车逻辑拖累，陷入了新车周期的投资框架。➢ 智能车革命性为何很强？无论PC还是智能手机，以及未来智能车都符合共同特征【打破资源垄断，不断去中心化、不断科技平权】，解放社会生产力且改变社会生产关系。报告核心观点3◼AI智能车的投资机会到底会多大？➢我们认为大概率AI智能车这轮产业趋势投资机会更大于互联网时代！站在中美科技创新追赶角度：PC时代中国是模仿创新，诞生了品牌商【联想】等，门户网站【新浪-网易-搜狐】+搜索百度 ；智能手机时代中国是应用创新，诞生了品牌商【华为/小米/OV】，应用【腾讯/阿里/字节】等；智能车时代中国是底层创新，从芯片-算法（模型）-应用预计会诞生一系列全球有竞争力企业。◼AI智能车究竟如何估值？➢每一轮新的科技革命在产业前期或诞生新估值方式，在产业后期会回归常态化PE估值。互联网时代前期【用户数市值法】是核心估值方式，因为前期企业持续盈利出来之前核心变量是用户数的增长。AI智能车时代前期我们认为或可以考虑【智能体创收市值法】：➢估值公式：智能体创收能力=智能体保有量*智能体能力等级（参照人类职业差异）➢也即影响估值高低我们认为最大变量是【智能体能力等级】，这个差异是非线性变化的。◼AI智能车产业链投资标的？◼Robotaxi产业链我们认为是未来5年AI智能车板块的最佳投资主线。按照产业利润分配重要性：➢第一类：一体化模式：特斯拉/小鹏汽车-W（后期或考虑找合作伙伴）/千里科技（联盟制）➢第二类：技术提供商+运营分成模式：地平线机器人-W/百度集团-SW/小马智行/文远知行/Momenta/元戎启行➢第三类：传统网约车的转型：滴滴出行（用户运营+转型技术），曹操出行（用户运营+车辆管理）/如祺出行，大众交通/锦江在线（车辆管理）等➢第四类：车辆的生产商：北汽蓝谷/广汽集团/上汽集团等（预计后续更多车企加入）➢第五类：核心硬件供应商：检测(中国汽研+中汽股份等)/芯片（地平线机器人-W+黑芝麻智能）/域控制器（德赛西威/均胜电子/科博达/经纬恒润-W等）/传感器（舜宇光学科技/禾赛-W/速腾聚创）/线控底盘（伯特利/耐世特/浙江世宝）/智能车灯（星宇股份）/玻璃（福耀集团）。报告核心观点4◼ AI智能车产业链投资标的？◼ Robovan产业链也是AI智能车容易被忽视的一条主线。相比Robotaxi，Robovan技术壁垒相对较低，但商业化进展会更快且对社会物流产生重大影响。➢ 第一类：技术提供商+运营分成。创业公司：九识智驾/新石器/白犀牛等。➢ 第二类：技术提供商+硬件生产商+运营分成。德赛西威等。➢ 第三类：运营分成：中邮科技+开勒股份等。➢ 第四类：核心硬件供应商：芯片（黑芝麻智能）等、域控制器+线控底盘（经纬恒润-W）等。◼ AI智能车产业链投资标的？◼ L4级智能车C端消费产业链是AI智能车产业链后期重要的一条主线。相比B端（Robotaxi/van），C端对L4智能车消费潮流兴起会稍晚一些，一旦爆发也会形成重大投资机会：➢ 第一类：坚持技术自研路线的车企：特斯拉/小鹏汽车/理想汽车-W/蔚来-SW/零跑汽车。➢ 第二类：坚定拥抱华为的合伙伙伴：赛力斯/上汽集团/江淮汽车/北京汽车/长安汽车/广汽集团/东风集团股份等。➢ 第三类：第三方+自研并行策略车企：比亚迪/吉利汽车/长城汽车/奇瑞汽车。➢ 第四类：第三方智驾技术供应商。华为引望/地平线机器人-W/Momenta/元戎启行等。➢ 第五类：核心部件供应商。检测(中国汽研+中汽股份等)/芯片（地平线机器人-W+黑芝麻智能）/域控制器（德赛西威/均胜电子/科博达等）/传感器（舜宇光学科技/禾赛-W/速腾聚创）/线控底盘（伯特利/耐世特/浙江世宝）/智能车灯（星宇股份）/玻璃（福耀玻璃）。◼ 风险提示：“后视镜视角”带来的认知范围有限；Robotaxi放量不及预期。一张图看懂本篇报告核心结论5◼继PC互联网—移动互联网，AI汽车是新一轮革命性终端产生而深刻改变人类生活方式的浪潮。PC互联网时代移动互联网时代AI时代应用之一汽车打破资源垄断，不断去中心化，不断科技平权革命性终端：解放生产力且改变社会关系数字世界物理世界流量为王产品为王中国：模仿创新中国：应用创新中国：底层创新2023-未来1990-2005s2007-2020s品牌商：联想应用：搜狐网易新浪品牌商：华为/小米/OV应用：腾讯/阿里/京东/美团/字节/拼多多等底层：芯片+算法自研品牌商：全球竞争力车企应用：移动第三空间办公室里的计算机口袋里的计算机轮子上的计算机AI智能体时代回归【产品为王】，不是【流量为王】6数据来源：东吴证券研究所绘制智能体保有量智能体能力等级人类职业差异智能体估值方法X参照=智能体创收能力Robotaxi是物理世界智能体◼AI时代我们认为对互联网时代的颠覆是在于：不再流量为王了，更重要是【智能体创收能力的差异】。一个智能体如果等级越高则创收能力越高，且可能是指数级的提升！目录一、PC/移动互联网时代复盘总结二、为何本轮AI行情智能车不是核心配置方向？三、智能车是被忽视的AI时代革命性终端四、AI视角如何投资智能车？五、风险提示一、互联网时代复盘总结互联网发展历史概览（第三次信息技术革命）9◼过去70年时间人类社会经历了公用计算机时代—个人计算机时代—口袋里的计算机时代（智能手机），不断去中心化和场景化，需求的变迁也让【计算机和手机】两个不同产品走向了技术融合。1960s1970s1980s1990s2000s2010s2020s大型—小型 计算机时代台式—笔记本时代（PC时代）智能手