汇通达网络(9878.HK)独具优势的下沉市场AI%2b电商领导者，盈利复苏前景可期-招商证券(香港)

2025 年 9 月 5 日 (星期五) 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为 2025 年 9 月 5 日“Huitongda Network (9878 HK) - Unique rural AI + commerce leader with recovery outlook”的中文版 1 汇通达 (9878 HK) 独具优势的下沉市场AI+电商领导者，盈利复苏前景可期 ■ 卡位广阔下沉市场机遇，具备独特供应链及AI能力的电商领导者，与阿里巴巴达成重要战略合作赋能更好业务前景 ■ 核心电商业务增长稳健，毛利率改善趋势明确；AI+SaaS将成为第二增长引擎，支持长期乐观的盈利增长前景 ■ 2025年上半年业绩印证转型初见成效：核心营业利润同比增长19%，净利润同比增长11%，经营现金流同比增长66% 凭借稳固的供应链与AI能力，抓住广阔下沉市场机遇 汇通达深耕农村市场，截至2025年6月，已为超过2.6万个乡镇的25.1万多家农村门店提供电商与SaaS解决方案服务。电商业务：公司积极调整品类结构以提升盈利能力（3C与家电品类贡献约80%的总收入），深化与头部品牌合作，同时发展自有品牌（收入达人民币8,000万元，同比增长471%），并积极拓展新品类与新兴渠道。SaaS服务：自2025年8月起，汇通达与其大股东阿里巴巴建立战略合作关系，在供应链整合与数字能力提升方面具备独特优势，借助AI技术赋能会员门店，实现包括采购预测、智能选品、精准营销在内的全流程数字化运营。2025年上半年，AI相关收入达人民币6,500万元，占服务收入的20%以上。 2025年上半年业绩印证业务转型初显成效，盈利能力改善明显 2025年上半年收入为243亿元人民币，同比下降26%（若剔除业务调整影响则实现个位数同比正增长），主要由于自2024年下半年起公司退出低毛利品类，聚焦高质量盈利业务，转型初步成效显著：集团毛利率达历史新高的4.64%，同比提升116个基点。核心营业利润同比增长19%至3.1亿元人民币，净利润同比增长11%至1.39亿元人民币，经营性现金流为4.13亿元人民币，同比增长66%。资产负债表维持稳健，净现金为135亿元人民币。 利润率扩张驱动强劲盈利增长前景 集团收入预计将于2025年下半年恢复同比正增长，原因包括：1）去年同期开展业务调整后的低基数；2）头部品牌与自有品牌产品进展积极；3）AI+SaaS业务快速增长，用户渗透率提升。公司保持审慎的成本控制策略，经营杠杆逐步释放，市场一致预期25/26财年净利润分别达人民币4.16亿/5.19亿元，24-27财年盈利复合年增长率37%，对应25/26财年19倍/15倍市盈率。潜在催化剂：1）收入恢复与毛利率扩张快于预期；2）潜在股东回报计划；3）潜在收购活动。风险因素：1）宏观经济与消费环境；2）行业竞争；3）监管政策；4）未预期的成本。 盈利预测及估值 12 月 31 日年结， 百万元人民币 2022 2023 2024 2025E 2026E 收入 80,355 82,433 60,059 60,284 63,357 同比增速（%） 22% 3% -27% 0% 5% 归母净利润 287 448 270 416 519 同比增速（%） -182% 56% -40% 54% 25% ROE（%） 12% 6% 3% 5% 7% 市盈率（倍） 27 17 29 19 15 市销率（倍） 0.10 0.09 0.13 0.13 0.12 注：截至2025年9月3日的收盘价；资料来源：彭博/VA一致预测、公司数据、招商证券（香港） 李怡珊，CFA 王腾杰 +852 3189 6122 crystalli@cmschina.com.hk +852 3189 6634 tommywong@cmschina.com.hk 最新变动 公司近况及25年上半年业绩更新 未评级 股价（2025年9月3日） 15港元 股价表现 资料来源：彭博 % 1m 6m 12m 汇通达 0.7 (13.5) (24.6) MSCI指数 0.6 3.4 45.7 行业：TMT 恒生指数（2025年9月3日） 25,059 恒生科技指数（2025年9月3日） 84 重要数据 52周股价区间（港元） 10 - 27 市值（十亿港元） 1.1 日均成交量（百万股） 4.49 主要股东 王建国 27.8% 杭州灏月 13.0% 徐秀贤 12.9% 王健 5.2% 自由流通量 41.1% 资料来源：彭博、招商证券（香港） 0%20%40%60%80%100%120%140%160%9878 HKMXCN index2025 年 9 月 5 日 (星期五) 彭博终端报告下载：NH CMS <GO> 2 重点图表 图1：集团收入预计将于2025年下半年恢复同比正增长 图2：2025年上半年电商收入按品类划分的结构 资料来源：公司数据、彭博、招商证券（香港）预测 资料来源：公司数据、彭博、招商证券（香港） 图3：2025年上半年各业务板块的毛利占比 图4：汇通达聚焦于高毛利品类及渠道优化，毛利率将维持扩张趋势 资料来源：公司数据、彭博、招商证券（香港） 资料来源：公司数据、彭博、招商证券（香港）预测 图4：在收入复苏与经营杠杆的推动下，汇通达的净利润预计在24-27财年实现超过30%的年复合增长率 图5：市盈率区间 资料来源：公司数据、彭博、招商证券（香港）预测 资料来源：公司数据、彭博、招商证券（香港） 65,76380,355 82,43360,059 60,284 63,357 66,59422%3%-27%0%5%5%-30%-20%-10%0%10%20%30%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000Total revenueyoy (RHS)RMB mn61%18%12%5%3%1%1%Consumer electronicsHousehold appliancesAgricultural means ofproductionVehicles and autopartsHomebuilding andrenovation materialsLiquor and beveragesOthersCommerce business72%Service business23%Others5%2.8%3.1%3.3%3.8%4.6%4.8%5.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%GPM-35028744827041651969056%-40%54%25%33%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%(600)(400)(200)0200400600800Net profityoy (RHS)RMB mn0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0P/EAvg (40.9x)+1SD (57x)+2SD (73.2x)-1SD (24.7x)-2SD