长海股份(300196)公司深度报告：内生成长加速，差异化竞争战略持续深化-方正证券

公 司 研 究 2025.09.08 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 长 海 股 份 （ 300196） 公 司 深 度 报 告 内生成长加速，差异化竞争战略持续深化 分析师 韩宇 登记编号：S1220524070001 黄雪茹 登记编号：S1220525080004 强 烈 推 荐 ( 维 持 ) 公 司 信 息 行业 玻纤制造 最新收盘价(人民币/元) 16.16 总市值(亿)(元) 66.05 52 周最高/最低价(元) 17.20/9.12 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《长海股份(300196)：规模再上台阶的一年，静待规模效应发挥》2025.04.25 《长海股份(300196)：行业发展新常态，黑马成长加速度》2024.10.26 《长海股份(300196)：复价与结构调整并行，“小而美”的优势再次发挥》2024.08.26 《长海股份(300196)：玻纤制品隐形冠军，规模与结构共驱成长》2024.07.22 一体化布局助盈利高且稳，产品差异化铸就长期竞争力。长海股份是业内稀缺的玻纤全产业链布局企业，以制品业务起家，通过自建与并购形成“原纱生产→制品深加工→树脂/复合材料制造”的一体化体系。2025 年上半年公司玻纤及制品、树脂、玻璃钢制品的收入占比分别为 77%、22%、1%。一体化战略带来四大优势：一是增厚盈利中枢，降低原纱（占制品成本 50%）及中间环节成本；二是产销灵活，可根据市场环境调节产销策略（如将原纱加工为制品）；三是便于产品性能改进，贯通粗纱到制品再到复材的针对性产品开发；四是实现客户资源协同，市场情报能力强。公司深耕中高附加值制品领域，拳头产品短切毡和湿法薄毡市占率领先。短切毡采用成本加成定价，顺价能力强，毛利率稳定在 25%-35%；湿法薄毡与玻纤纱价格关联度低，长协订单占比高，稳价能力突出。历史数据显示，近几年公司扣非净利率与龙头相当，并且在景气下行期韧性更强。 短期看内生增长加速，长期看护城河进一步拓宽。公司通过“扩规模+降成本+调结构”驱动新一轮成长。1）扩规模：2024 年底粗纱产能达 40.5 万吨（新增产能包括常州新基地 15 万吨+天马 3 改 8 万吨），中期规划提升至94 万吨；2025 年销量潜在增幅 35%，量增弹性行业领先。财务支撑稳健，2020-2024 年平均有息负债率 13%（行业 34%），经营性现金流为净利润 1.48倍，扩产资金充裕。2）降成本：扩产后单线与总规模效应发挥；叶蜡石粉配套加工厂投产后，吨成本预计节约 100 元；提高浸润剂自我配套率，假设100%自研可降吨成本 156 元；智能化新产线提升人均产量至 300 吨，摊薄人工成本。3）调结构：重点布局高毛利风电纱（WF2 性能达行业先进水平）和热塑纱（依托车用短切毡 30%市占率拓展新能源车市场），二者价格较普纱高 50%以上。 玻纤行业：竞争范式深刻变化，26 年周期有望复苏。2025 年，粗纱需求受益于风电装机大年（全球新增装机预计同比+18%）、新能源汽车轻量化需求支撑，全年需求增速预计 6.2%，但供给增速或达 9.3%，行业仍面临供需压力。2026 年供需有望边际改善，供给增速降至 4.7%（产能投放更理性、冷修加速等），需求增速提升至 6.4%，粗纱周期或迎复苏。2024Q1 末以来，玻纤行业的竞争范式正经历深刻改变，过往依靠价格战抢夺份额的模式逐渐被行业协同稳价的共识所取代。2025 年行业供需进入螺丝壳里做道场的阶段，全年价格波动区间有限，这种稳价的氛围为长海创造了有利的外部环境。25 年长海玻纤纱有效产能同比净增 12 万吨，销量弹性或达 35%，量的弹性高于行业。当行业整体价格因良好格局和韧性需求而维持相对稳定时，产能的实质性增长将最直接、最有效地转化为销量的提升和收入的增长，公司业绩弹性确定性更高。 盈利预测与投资建议：长海凭借产业链一体化、玻纤产品差异化优势，已构建起深厚护城河。公司当前正处在新一轮快速成长期，扩规模+降成本+调结构同步推进，护城河有望深化。在需求结构性复苏与竞争范式重构的背景下，行业价格中枢有望维稳，长海量增带来的业绩弹性确定度高。我们预计公司 25-27 年营收分别为 31.65/38.35/44.34 亿元，分别同比+18.90%、+21.18%、+15.60%，归母净利润分别为 3.71 亿元、5.21 亿元、6.44 亿元，分别同比+35.08%、+40.25%、+23.67%，对应 PE 分别为 17.79/12.69/10.26 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -4%14%32%50%68%24/9/824/12/825/3/925/6/8长海股份沪深300长海股份(300196) 公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 X，截至 2025 年 9 月 8 日公司 PB 估值为 1.43X，公司估值性价比高，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业供给超预期增加；下游需求不及预期；扩产进度慢于行业。 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入 2662 3165 3835 4434 (+/-)% 2.10 18.90 21.18 15.60 归母净利润 275 371 521 644 (+/-)% -7.20 35.08 40.25 23.67 EPS (元) 0.68 0.91 1.27 1.58 ROE(%) 5.94 7.47 9.58 10.71 PE 16.01 17.79 12.69 10.26 PB 0.96 1.33 1.22 1.10 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 长海股份(300196) 公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 一体化布局助盈利高且稳，产品差异化铸就长期竞争力 ................................................ 5 1.1 产业链一体化战略带来抗周期韧性，盈利能力高且稳 ........................................... 6 1.2 深耕中高附加值制品，产品差异化铸就长期竞争力 ............................................. 8 2 短期看内生增长加速，长期看护城河进一步拓宽 ..................................................... 12 2.1 扩规模：产能扩张目标接近百万吨级 ........................................................ 12 2.2 降成本：产能升级、上游配套，降本