中宠股份(002891)国内宠食开创者，自主品牌浴火重生-国盛证券

证券研究报告 | 首次覆盖报告 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 中宠股份（002891.SZ） 国内宠食开创者，自主品牌浴火重生 中宠股份：国内宠食开创者；公司创立于 1998 年，专注宠物食品领域 27 年，是我国宠物食品的开创者。1、公司业务：聚焦主粮、聚焦品牌、聚焦国内；从产品看，公司起家于宠物零食，但随着战略调整主粮占比持续提升，2024 年公司主粮占比 25%。从品牌看，拥有自主品牌“顽皮”、“ZEAL”、“领先”三大核心品牌。从内销外销看，公司内销收入占比持续提升，2024 年公司国内业务占比 32%。2、股权结构稳定，股权激励促长期发展；公司股权激励目标 2024-2026 年整体收入目标同比增速分别为 14%/15%/17%，归母净利润同比增速为 29%/30%/21%。 国内业务：自主品牌调整再出发，国内业务快速增长；国产崛起，韧性十足，我国宠物市场规模仍有较大提升空间。品牌策略：三大核心品牌全覆盖，顺应市场需求调整推新；国内收入增长主要依靠三大核心自有品牌：1）Wanpy 顽皮：定位中高端，零食起家，经过对品牌 SKU 调整，主粮业务的占比和毛利率均有提升，2024年推出了顽皮年度新品 100%鲜肉全价成猫粮。2）Zeal：2018 年公司收购的新西兰品牌，定位高端，2024 年二季度正式推出其全新的风干粮产品，进一步提升其在高端宠物食品市场的竞争力。3）领先：定位中高端，线上新锐品牌，拥有烘焙粮、主食罐、主食猫条三大核心单品。渠道营销：线上线下全渠道布局，泛娱乐化营销抢占心智；泛娱乐化营销抢占新生代消费群体心智，2025 年，顽皮官宣 Z 时代品牌代言人欧阳娜娜，同时顽皮联合人民网《透明工厂》进行探厂直播；ZEAL与淘系头部主播李佳琦知名爱宠 IP 奈娃家族联名强势出圈；领先与“甄嬛传”IP联名，打造“领先青年”文化长廊等。 海外业务：产能释放+新增市场，海外业务稳定增长；1、海外业务为基本盘，收入稳定增长，2024 年海外收入占比达 68%；2、布局全球供应链，产能制约逐步释放；公司海外业务主要分为出口业务和海外工厂，出口业务主要受到行业库存及行业需求影响，但公司进行全球化的工厂布局，主要有美国、加拿大、新西兰三大海外工厂，前期受到一定产能制约，但预计 2026 年美国工厂二期投产，加拿大工厂 2025 年也在进行二期建设，产能制约将缓解，同时公司持续扩展其他新兴市场，海外自主品牌出海空间广阔。3、关税影响：近年来中美贸易摩擦带来一定不确定性，但由于出口美国宠物食品占比持续下降，从 2018 年出口美国占比 37.62%下降至 2024 年的 18.64%，以及公司布局海外工厂最为完善，更大规模的美国第二工厂也已经开工建设，故短期影响可控。 盈利预测与投资建议：给予买入评级。预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为4.7/5.8/7.2 亿 元 ， 同 比 增 长 分 别 为 19.2%/23.6%/24.1% ， EPS 分 别 为1.55/1.92/2.38 元，我们选取宠物食品公司 25/26 年平均 PE 分别为 31/25 倍。考虑到公司是国内宠物食品行业的开创者和龙头企业，在产品力、渠道运营力、品牌塑造能力等各维度均具有一定优势，我们给予公司一定估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、贸易摩擦引发的风险、海外市场竞争加剧的风险、国内市场竞争风险等。 买入（首次） 股票信息 行业 饲料 06 月 30 日收盘价（元） 61.87 总市值（百万元） 18,690.06 总股本（百万股） 302.09 其中自由流通股（%） 100.00 30 日日均成交量（百万股） 9.69 股价走势 作者 分析师 张斌梅 执业证书编号：S0680523070007 邮箱：zhangbinmei@gszq.com 分析师 沈嘉妍 执业证书编号：S0680524040001 邮箱：shenjiayan@gszq.com 相关研究 1、《中宠股份（002891.SZ）：业绩超预期，海内外双轮驱动》 2023-07-13 2、《中宠股份（002891.SZ）：出口业务承压，边际好转可期》 2023-04-21 3、《中宠股份（002891.SZ）：萌宠赛道龙头，培风图南》 2022-11-29 财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 3,747 4,465 5,381 6,450 7,903 增长率 yoy（%） 15.4 19.1 20.5 19.9 22.5 归母净利润（百万元） 233 394 470 581 720 增长率 yoy（%） 120.1 68.9 19.2 23.6 24.1 EPS 最新摊薄（元/股） 0.77 1.30 1.55 1.92 2.38 净资产收益率（%） 12.1 15.9 17.1 17.8 18.3 P/E（倍） 80.2 47.5 39.8 32.2 25.9 P/B（倍） 8.4 7.7 6.5 5.5 4.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2025 年 06 月 30 日收盘价 -20%34%88%142%196%250%2024-072024-102025-022025-06中宠股份沪深3002025 06 30年 月 日 gszqgszqdadatemarkrk P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 2022 2066 2838 3260 4027 营业收入 3747 4465 5381 6450 7903 现金 527 513 976 1174 1424 营业成本 2763 3208 3871 4588 5608 应收票据及应收账款 468 627 692 890 1049 营业税金及附加 14 14 16 19 24 其他应收款 5 6 8 9 11 营业费用 387 495 592 710 869 预付账款 17 22 25 32 37 管理费用 144 210 248 297 364 存货 580 579 820 838 1189 研发费用 48 73 81 97 119 其他流动资产 425 317 317 317 317 财务费用 29 18 22 0 -21 非流动资产 2369 2385 2677 2978 3369 资产减值损失 -15 -15 -16 -19 -24 长期投资 215 250 349 438 522 其他收益 4 12 8 10 9 固定资产 1070 1374 1569 1787 2098 公允价值变动收益 2 1 -1 -1 0 无形资产 93 9