有色金属行业铝板块2025年中期策略：正视需求韧性，重估资产价值

2025年6月16日正视需求韧性，重估资产价值——铝板块2025年中期策略行业评级：看好分析师沈皓俊研究助理何玉静邮箱shenhaojun@stocke.com.cn邮箱heyujing@stocke.com.cn证书编号S1230523080011摘要摘要01 摘要010121、铝价修复上行2024上半年铝价在19000-21000区间震荡上行，低库存给予价格强支撑。氧化铝/铝土矿价格同频下跌，成本端下行显著。2025年4月美国关税政策频繁变动带来较强的宏观压制，当前宏观环境松动，国内经济表现强于预期，东南亚国家潜力持续释放，金融和商品属性正向启动，铝价处于上行周期。2、库存同比大幅走低截止到2025年6月11日，SHFE+LME+COMEX库存从去年同期的129万吨降低到42万吨。截止到2025年5月30日，电解铝社会流通库存为51万吨，需求超预期，去库幅度远高于于去年同期（78万吨），同比下行34%。截止2025年6月11日，上期所铝库存仅余5万吨，同比去库68%，处于历史库存低位，LME库存自2025年2月大量去库，当前库存已低于40万吨。3、供给增量有限目前披露可查闲置指标约为98万吨，假设现有规划均如期投产，预计2025/2026年最多可释放指标约35万吨/20万吨，剩余43万吨指标暂无规划。上半年海外产能仅有华青铝业25万吨产能复产。4、需求超预期需求预期差：（一）进出口数据：直接出口同比持平，间接出口美国份额极低需求预期差：（二）新能源汽车：政策刺激下汽车需求亮眼，全年增速有望上调需求预期差：（三）光伏排产：光伏季度性进入“后抢装”环节，但年度订单相对充足摘要摘要01 摘要010135、电解铝利润修复国内&几内亚铝土矿正增长，矿端紧缺格局缓和，吨铝利润约为3000元，利润从氧化铝转移回电解铝，氧化铝价格靠近盈亏平衡线。6、个股价值重估铝企现金流奶牛属性突出，资产重估属性突出。多数铝企2020年以来盈利稳定，在手现金充足，自由现金流维持稳定，资产负债率持续改善， 2024年分红比例普遍提升，还存在进一步提升空间，红利属性显著，以宏桥为例，2024年股息率达到14%。7、风险提示宏观经济风险、政策变化风险、经营风险等目录C O N T E N T S价格✓价格复盘✓社会流通库存✓期货所库存010203基本面分析✓供给：新增产能/产量✓需求：下游产量/开工率利润✓利润拆分✓板块业绩404风险提示价格01Partone5价格复盘现货/期货库存分析添加标题价格：价格：价格：电解铝价格震荡上行，宏观预期修复在即电解铝价格震荡上行，宏观预期修复在即电解铝价格震荡上行，宏观预期修复在即0101016资料来源：Wind，iFind，SMM，浙商证券研究所 注：数据截止2024年6月11日2024上半年铝价在19000-21000区间震荡上行，低库存给予价格强支撑。截止到6月11日，SMM铝收盘价为20410元/吨，同比下降380元/吨，降幅2%；伦铝均价为2482美元/吨，同比上升7美元/吨，同比趋平。2025年4月美国关税政策频繁变动带来较强的宏观压制，当前宏观环境松动，国内经济表现强于预期，东南亚国家潜力持续释放，金融和商品属性双线正向启动，铝价处于上行周期。氧化铝/铝土矿价格同频下跌，成本端下行显著。我们认为主要原因在于：①山西/河南的铝土矿停产恢复，国内铝土矿全年产量预计形成正增长；②几内亚以赢联盟为代表的大矿山大幅提升铝土矿产能；③印尼氧化铝产能能逐步投产释放。然而国内铝土矿仍处于产储分布不均衡，对外强依赖的情况，资源端的脆弱性亟需全球铝土矿矿山的重新布局。指标单位2025/1/32025/6/11 年初至今涨跌幅长江有色市场:平均价:铝:A00元/吨19,840 20,410 3%期货结算价(活跃合约):铝元/吨19,900 20,170 1%现货结算价:LME铝元/吨2,475 2,482 0%河南:价格:铝土矿(AL/SI=4.5)元/吨670 570 -15%平均价:氧化铝:全国元/吨5,649 3,305 -41%平均价:预焙阳极(国标):河北有色元/吨3,940 5,050 28%煤炭价格:长江港口动力煤元/吨810 660 -19%价格原料添加标题现货库存：铝锭社库同比去库现货库存：铝锭社库同比去库现货库存：铝锭社库同比去库34%34%34%，铝棒社库同比去库，铝棒社库同比去库，铝棒社库同比去库59%59%59%0101017资料来源：Wind，iFind，SMM，浙商证券研究所 注：数据截止2025年6月11日目前电解铝流通库存处于历史低位，库存位置远低于去年。截止到2025年5月30日，电解铝社会流通库存为51万吨，需求超预期，去库幅度远高于于去年同期（78万吨），同比下行34%，目前社会库存处于快速去库过程，库存位置较为健康。去年年底铝棒未集中出货造成累库较高，自今年年初开始铝棒去库加速。截止到2024年6月3日，铝棒库存为13万吨，去年同期约为17万吨，相较于年初32万吨的库存峰值已实现59%的去库，去库幅度大幅提升。60 78 51 024681012140204060801001201402022/06/232022/12/232023/06/232023/12/232024/06/232024/12/23中国电解铝社会库存：万吨中国电解铝库存天数变化：总库存：万吨中国电解铝库存天数变化：库存/消费：天（右轴）15 17 13 0510152025303501234567892023/03/092023/08/092024/01/092024/06/092024/11/092025/04/09中国铝棒库存：万吨中国主要消费地铝棒周度出库量：合计：万吨中国铝棒地区库存：合计：万吨（右轴）添加标题期货库存：库存无压力，保持较快去库速度期货库存：库存无压力，保持较快去库速度01 期货库存：库存无压力，保持较快去库速度01018期货所库存压力显著变小，截止到2025年6月11日，SHFE+LME+COMEX库存从去年同期的129万吨降低到42万吨。沪铝期库库存淡季累库幅度明显低于去年同期。截止2025年6月11日，上期所铝库存仅余5万吨，同比去库68%，处于历史库存低位。LME期货库存部分隐形库存显性化，自2025年2月连续去库，截止到6月11日库存已低于40万吨。伦铝库存水平处于历史低位，先期出于俄铝压仓问题，伦期所库存波动较小，继2024年5月10日库存上涨之后，铝价经历俄铝制裁之后的期货所到货库存激增，后伦铝顺利去库，当前库存已处于历史低位。截止到2025年6月11日，LME库存降至36万吨，同比减少68%。图：沪铝价格及上期所库存图：LME铝价及库存资料来源：wind，SMM，浙商证券研究所050000100000150000200000250