非银金融行业深度研究：美国经验与本土研究，论本轮中国证券行业并购重组的必要性

[Table_Title] 非银金融行业深度研究 论本轮中国证券行业并购重组的必要性——美国经验与本土研究 2025 年 04 月 30 日 [Table_Summary] 【投资要点】  海外经验充分验证，投行升级路径清晰。20 世纪 80 年代，美国经济转型压力倒逼金融改革，开启了以并购为核心的行业整合周期，头部机构通过横向整合提升规模、垂直并购补齐能力、跨境并购实现全球化，构建起稳定的盈利模式和综合金融平台。摩根士丹利、高盛、美林证券、摩根大通的发展经验为后发市场提供了清晰的升级路径。  本土结构性瓶颈突出，整合已成必然之路。当前我国正处于新一轮科技革命与产业变革之中，类似美国 80 年代，资本市场（尤其是直接融资）的重要性显著提升，但券商普遍存在资本不足、业务同质化、牌照分布不均、区域布局割裂等问题，行业长期处于“多、小、散”格局，难以支撑日益复杂的金融需求，在服务国家战略、科技创新和国际业务方面能力不足。在此背景下，券商之间的资源互补与整合诉求日益迫切，并购重组成为重构能力体系和竞争格局的现实选择。  政策引导日趋积极，行业集中趋势增强。监管导向由审批放行转向功能引导与风险穿透，围绕资本市场建设逐步搭建起系统化的“1+N”政策体系。分类监管、并购重组引导、差异化发展鼓励等多项举措协同推进，明确释放出行业整合和功能优化的信号。头部券商被鼓励通过并购做优做强，打造航母级头部券商，中小机构则引导向专业化、特色化方向发展。行业正由无序竞争向有序集中演进。  并购落地模式多样，典型路径加速显现。中信证券通过横向整合巩固行业第一梯队地位；中金公司借助垂直并购完善投行业务闭环；华泰证券跨境并购布局全球财富管理市场。头部券商已率先形成横向、垂直、跨境三类并购路径，为行业树立操作标杆。在政策支持、市场需求与实践经验叠加作用下，并购落地的可行性与成熟度显著提升。  风险识别与整合能力将决定成败。并购是否能够释放协同效应，关键在于组织整合、文化融合、人员激励与风控机制等关键环节的有效协同。中国券商整合经验相对有限，机制建设仍处于探索阶段。未来应更加重视整合中的机制设计、评价体系和风险隔离安排，推动并购从“业务并表”走向“能力重塑”，实现资源整合的深度落地。 【配置建议】  中国证券行业有望进入并购整合加速期，建议重点关注。政策层面持续强化并购整合引导，注册制、“两强两严”、分类评级改革等举措协同推进，释放出优化行业结构、提升资本效率的明确信号。行业端则面临资本差异、业务趋同与国际化不足等现实压力，整合趋势与能力重塑同步演进。并购不再只是规模扩张工具，更成为资本修复、能力协同与估值重构的重要途径，具备资源互补、协同空间和落地基础的机构有望率先受益。建议关注中国银河、西部证券、信达证券、中信证券以及金融科技标的等。 【风险提示】  宏观经济与资本市场波动、政策节奏不及预期、并购协同效果不确定 [Table_Rank] 强于大市（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：王舫朝 证书编号：S1160524090005 证券分析师：廖紫苑 证书编号：S1160524120004 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Report] 相关研究 《政治局会议定调积极，静待后续政策落地》 2025.04.27 《买方投顾未来已来，逐渐向负债端迭代》 2025.04.22 《经济基本面平稳向好，看好 A 股长期配置价值》 2025.04.20 《短期波动加剧，看好券商 Q1 业绩表现》 2025.04.13 《“对等关税”落地，静待市场企稳》 2025.04.06 -12.82%-0.16%12.51%25.18%37.84%50.51%4/296/298/2910/2912/292/28非银金融 沪深300 挖掘价值 投资成长 行业研究 / 非银金融 / 证券研究报告 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 非银金融行业深度研究非银金融行业深度研究 正文目录 1. 他山之石：美国 80 年代投行并购潮的深层逻辑与实施路径 ........................ 4 1.1. 经济转型压力与资本市场变革 ...................................................................... 4 1.1.1. 经济转型提出更高要求，金融改革成为必然选择 ............................. 4 1.1.2. 资本受限与竞争加剧，投行业务面临生存挑战 ................................. 6 1.2. 并购与业务创新并进，四大投行重塑自身竞争优势 .................................. 9 1.2.1. 摩根士丹利：并购补足零售短板，实现“机构+零售”双轮驱动.... 9 1.2.2. 高盛：内生增长+战略并购的双重路径，从合伙制到全能化 ......... 12 1.2.3. 美林证券：并购海外金融机构，推动国际化与综合业务布局 ....... 14 1.2.4. 摩根大通：抓住危机并购机遇，构建全能银行模式 ....................... 16 1.3. 并购潮重塑行业格局，推动资本市场深度变革 ........................................ 18 1.3.1. 并购推动行业整合，市场集中度持续提升 ....................................... 18 1.3.2. 并购增强资本实力，推动业务结构优化 ........................................... 19 1.3.3. 风险积累需警惕 ................................................................................... 19 2. 本土之玉：中国证券行业的现实困境与并购必要性 .................................... 21 2.1. 经济发展结构变化对资本市场提出更高要求 ............................................ 21 2.1.1. 转型压力叠加政策红利，资本市场功能定位持续提升 ................... 21 2.1.2. 市场主体碎片化严重，竞争力分散制约资源配置效率 ................... 26 2.2. 对标美国投行发展路径，中国证券业整合空间广阔 ...