25Q1实现优秀业绩，更显逆境下投资价值

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 中国海油（600938.SH） 中国海洋石油（0883.HK） 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 左前明 能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001 联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 胡晓艺 石化行业分析师 执业编号：S1500524070003 邮箱：huxiaoyi@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 25Q1 实现优秀业绩，更显逆境下投资价值 [Table_ReportDate] 2025 年 4 月 29 日 [Table_Summary] 事件：2025 年 4 月 29 日，中国海油发布 2025 年第一季度报告。2025Q1，公司实现营业收入 1068.54 亿元，同比-4.14%，环比+13.09%；实现归母净利润 365.63 亿元，同比-7.95%，环比+71.84%；实现扣非后归母净利润370.27 亿元，同比-6.20%，环比+111.23%；实现基本每股收益 0.77 元，同比-8.33%，环比+75.00%。 点评： ➢ 价格方面，实现价格较布油折价收窄。Q1 公司实现油价 72.65 美元/桶（同比-6.10、环比+2.57 美元/桶），较布油折价 1.94 美元/桶（同比-1.07、环比-1.99 美元/桶），主要受公司产量结构变化影响，不同油田较布油升贴水存在差异；公司实现气价 7.78 美元/千立方英尺（同比+0.09、环比+0.23 美元/桶），我们认为主要受公司计价公式和下游市场结构影响，公司下游主要是华东和华南工业用户。 ➢ 成本方面，继续巩固低桶油成本优势。Q1 公司桶油成本 27.03 美元/桶（同比-0.56、环比-2.61 美元/桶），主要为作业费用（6.69 美元/桶，同比-0.22 美元/桶）和除所得税外其他税金（3.76 美元/桶，同比-0.29美元/桶）减少所致，其中作业费用下降主要受公司产量结构变化影响，税金下降主要受国际油价下降影响。 ➢ 产量方面，Q1 天然气产量增长亮眼。Q1 公司油气产量 188.8 百万桶当量，同比+4.83%，环比+2.28%。 分产品类型看，石油液体产量 145.5 百万桶，同比+3.41%，环比+0.62%；天然气产量 2530 亿立方英尺，同比+10.24%，环比+8.63%，Q1 公司天然气产量增加主要是陵水 25-1、渤中 19-6、印尼东固项目的贡献。 分地区看，国内、海外油气产量分别为 121.4、57.1 百万桶当量，其中国内同比+6.17%，环比+7.74%，得益于渤中 19-6 等油气田的贡献；海外同比+1.93%，主要是巴西 Mero2 等项目的贡献，环比-5.07%，主要受非洲、欧洲等地区油田边际递减影响。 Q1 公司已投产包括渤中 26-6 一期（高峰产量 2.23 万桶/天）、番禺10/11 区块联合开发项目（高峰产量 1.36 万桶/天）、巴西 buzios7 项目（高峰产量 22.5 万桶/天，公司权益 7.34%）等 7 个项目，或在年内继续贡献公司油气产量增长。 ➢ 资本开支保持高水平：2025Q1 公司实现资本开支 277 亿元，同比-4.48%。2025 年公司预算开支稳定维持在 1250-1350 亿元，结构上勘探和生产支出占比有所提升。 ➢ 盈利预测与投资评级：我们预测公司 2025-2027 年归母净利润分别为1364.41、1422.43 和 1497.78 亿元，同比增速分别为-1.1%、4.3%、5.3%，EPS 分别为 2.87、2.99 和 3.15 元/股，按照 2025 年 4 月 29 日 A 股收盘价对应的 PE 分别为 8.75、8.39 和 7.97 倍，H 股收盘价对应的 PE 分 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 别为 5.41、5.19、4.93 倍。考虑到公司受益于低桶油成本和产量增长，2025-2027 年公司有望继续保持良好业绩，H 股估值仍有修复空间，我们维持对公司 A 股和 H 股的“买入”评级。 ➢ 风险因素：经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 416,609 420,506 397,753 408,464 423,159 增长率 YoY% -1.3% 0.9% -5.4% 2.7% 3.6% 归属母公司净利润(百万元) 123,843 137,936 136,441 142,243 149,778 增长率 YoY% -12.6% 11.4% -1.1% 4.3% 5.3% 毛利率（%） 49.9% 53.6% 51.3% 51.7% 52.2% 净资产收益率ROE% 18.6% 18.5% 16.6% 15.8% 15.2% EPS(摊薄)(元) 2.61 2.90 2.87 2.99 3.15 P/E（A 股） 9.64 8.65 8.75 8.39 7.97 P/E（H 股） 4.52 6.10 5.41 5.19 4.93 P/B（A 股） 1.79 1.60 1.45 1.32 1.21 P/B（H 股） 0.84 1.13 0.90 0.82 0.75 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测；股价为 2025 年 4 月 29 日收盘价，注：2025 年 4 月29 日港元兑人民币汇率为 0.9285 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 250,275 264,609 291,329 323,397 356,917 营业总收入 416,609 420,506 397,753 408,464 423,159 货币资金 150,562 154,196 178,426 211,582 240,070 营业成本 208,794 194,993 193,704 197,175 202,385 应收票据 95 160 105 99 113 营业