贵州茅台：2024年顺利收官，2025年理性增长行稳致远

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2025 年 04 月 03 日 公司点评 买入 / 维持 贵州茅台(600519) 目标价: 1888.75 昨收盘:1,549.02 贵州茅台：2024 年顺利收官，2025 年理性增长行稳致远 ◼ 走势比较 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 12.56/12.56 总市值/流通(亿元) 19,458.76/19,458.76 12 个月内最高/最低价(元) 1,910/1,245.83 相关研究报告 <<贵州茅台：业绩符合预期，全年目标有望达成>>--2024-10-28 <<收入略超预期，承诺未来三年分红重视股东回报>>--2024-08-15 <<收入略超预期，一季度顺利实现开门红>>--2024-04-30 证券分析师：郭梦婕 电话： E-MAIL：guomj@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523080002 事件：2024 年公司实现营业总收入 1,741.44 亿元，同比增长 15.66%；实现归母净利润 862.28 亿元，同比增长 15.38%。2024Q4 公司实现营业总收入 510.22 亿元，同比增长 12.77%；归母净利润 254.01 亿元。同比增长 16.21%。 2024 年收入顺利完成年初 15%增长目标，利润端表现略超此前业绩预告。2024 年公司收入端实现稳健增长，完成年初 15%增长目标。①分产品来看，公司茅台酒/系列酒实现营收 1459.28 亿元/246.84 亿元，同比增长 15.28%/19.65%，毛利率同比-0.06 pct/+0.11 pct。酒类销量为 8.33万吨，同比增长 13.73%。其中茅台酒/系列酒销量分别为 4.64/3.69 万吨，同比增长 10.22%/18.47%。茅台酒/系列酒产量分别为 5.63/4.81 万吨，同比变化-1.63%/12.05%。2024 年吨价为 204.74 万元/吨，同比增长 1.9%。茅台酒/系列酒吨价为 314.41/66.86 万元，同比增长 4.6%/1%。茅台酒吨价提升主要受益于 2023 年 11 月飞天提价影响，公司加大公斤装投放力度，2024 年 6 月以来飞天批价波动有所加大，公司加强渠道管控和实施厂商一盘棋稳价措施下，推动春节期间批价相对稳定。非标产品中，年份酒和精品茅台占比有所提升。系列酒增长以量增为主，2024 年茅台 1935预估体量约 120 亿，实现双位数增长，在系列酒中占比接近 50%。公司经销商会议提出茅台 1935 未来聚焦 500-800 元价格带，围绕长三角、珠三角、京津冀等地区进行精耕，渠道反馈 2025 年春节以来 1935 动销实现良性增长，最新批价约 690 元，较年初批价有所上升。②分渠道来看，2024年 批 发 代 理 / 直 销 渠 道 实 现 收 入 957.7/748.4 亿 元 ， 同 比 增 长19.73%/11.32%,直销渠道量/吨价分别变动+16.5%/-4.4%,直销渠道吨价下降或和系列酒放量有关，经销渠道量/吨价分别变动+13%/+6%。线下稳步扩张，线上渠道占比略有下降，i 茅台销售平台实现收入 200.24 亿元，同比下降 10.55%，其他线上平台实现收入 20.96 亿元，同比增长 14.44%。线下自营门店和其他电商平台实现良性增长，渠道改革成效显现。③分地区 来 看 ， 国 内 / 国 外 实 现 收 入 1654.23/51.88 亿 元 ， 同 比 增 长15.79%/19.27%，海外规模突破 50 亿，加快布局海外市场，欧洲市场取得一定突破。2024 年公司国内和国外经销商分别为 2143 和 104 个，净增 63个和-2 个。2024 年公司茅台酒基酒设计产能 4.46 万吨，同增 1800 吨，新增产能于 2024 年 10 月投产将于 2025 年释放。2024 年系列酒基酒设计产能为 5.25 万吨，同比新增 8000 吨，新增产能于 2024 年 11 月投产。 2025 年理性增长行稳致远，强化普茅大单品基本盘稳定。公司年报提出 2025 年收入增长目标为 9%，实现固定资产投资 47.11 亿元，此前经销商大会曾提出 2025 年酱香酒销售额增幅不低于上市公司过去 5 年平均增速（约 14%），按照全年 9%增长目标测算茅台酒增速收入增速为 8.5%。2024 年茅台酒经销商大会上提出 2025 年将在产品结构调整上发力，一是调整飞天 53 度 500ml 茅台酒、珍品茅台酒等产品投放量，稳定茅台酒价格，将投放配额调整到 15 年、精品、1L、生肖等产品。强化普茅大单品作为橄榄型产品矩阵“金字塔”底座的地位。二是瞄准餐饮渠道、国际市(30%)(20%)(10%)0%10%20%24/4/324/6/1424/8/2524/11/525/1/1625/3/29贵州茅台沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P2 贵州茅台：2024 年顺利收官，2025 年理性增长行稳致远 场开发 750ml 和 700ml 茅台酒，并开发文创产品等新品以满足终端多元化需求。 毛利率保持相对稳定，费用率持续优化，重视股东回报。公司 2024年毛利率为 92.08%，同比下降 0.04pct，主要由于系列酒占比提升。2024年公司销售/管理/研发费用率同比变动+0.15/-1.11/+0.02 pct，销售费用率增加系本期市场推广及服务费用增加，规模效应下管理费用率持续优化。2024 年公司销售商品及提供劳务收到的现金流 1826.45 亿元，同比增长 11.57%，营业收入+预收款变动为 1696.11 亿元，同比增长 13.67%。公司 2024 年中期和年末合计分红 647 亿元，分红率为 75%，股息率达3.33%。 投资建议：预计 2025-2027 年收入增速分别为 9.1%/9.4%/8.5%，归母净利润增速分别为 10.1%/9.8%/8.7%，EPS 分别为 75.6/83/90.3 元，对应当前股价 PE 分别为 21x/19x/17x，按照 2025 年 25X 给予目标价1888.75 元，给予“买入”评级。 风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。 ◼ 盈利预测和财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 174,144 189,993 207,803 225,415 营业收入增长率(%) 15.66% 9.10% 9.37% 8.48% 归母净利（百万元） 86,228 94,920 104,254 113,367 净利润增长率(%) 15.38% 10.08% 9.83% 8.74% 摊薄每股收益（元） 68.64 75.56 82.99 90.25 市盈率（PE） 22.20 20.50 18.66 17.16 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算