基础材料／工业行业供给变革三：哪些细分建材加速再平衡

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 基础材料/工业 供给变革三：哪些细分建材加速再平衡 华泰研究 建材 增持 (维持) 建筑装修 增持 (维持) 研究员 方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 研究员 黄颖 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 王玺杰 SAC No. S0570524110002 wangxijie@htsc.com +(86) 755 8249 2388 联系人 樊星辰 SAC No. S0570123040088 fanxingchen@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 海螺水泥 914 HK 32.03 买入 华新水泥 6655 HK 10.09 买入 中国巨石 600176 CH 16.40 买入 中材科技 002080 CH 19.60 买入 三棵树 603737 CH 53.44 买入 福莱特 601865 CH 26.92 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 3 月 21 日│中国内地 专题研究 调整逾三年后，建材链哪些细分行业供需接近再平衡？ 2021 年下半年以来，建材基本面和板块指数承压下行，建材企业积极调整应对。三年过去，哪些细分行业加快实现供需再平衡，哪些行业未来盈利可能具备更高弹性？我们在本报告，通过梳理回顾水泥、浮法玻璃、陶瓷、玻纤、光伏玻璃、钢结构、家装等七个细分行业供给端变化历史和盈利、资本开支现状，认为当前水泥和玻纤自我平衡供给的能力相对较强，光伏玻璃龙头主动调整加快行业拐点出现，浮法玻璃、陶瓷和家装等细分行业则尚处于被动退出阶段，重点关注竣工需求下行斜率或新进入者的差异化竞争模式，推荐海螺水泥 H、华新水泥 H、中国巨石、中材科技、三棵树、福莱特。 类型一：传统需求承压、新产能严格限制，但产能退出相对温和 水泥、平板玻璃和建筑陶瓷是传统建材行业能源消费的主要部分，能效提升是行业去产能的重要推动力。下游需求集中在房建和装饰环节，2021 年以来持续承压，但水泥和玻璃产能自 2017 年即受到严格限制，其中水泥新增产能控制相对更到位，而建筑陶瓷产能准入尚缺乏明确的更高标准。水泥行业在去产量方面经验丰富，25-27 年超产治理+纳入碳市场+行业整合并购有望加速，24Q1 行业盈利低点堪比 15Q4，但行业更强的资产负债表韧性或将拉长再平衡周期。25 年浮法玻璃和陶瓷需求或仍将面临挑战，但玻璃跌价和高库存有望推动行业集中冷修，阶段性减产有望推动板块价格反弹。 类型二：需求仍有增量、新产能限制少，光伏玻璃减产加速 玻纤和光伏玻璃属于非金属建材的重要新材料，下游需求仍然有所增长，我们测算 2024 年玻纤纱和光伏玻璃需求分别同比增长 4.6%/19.6%。有需求同样面对有新供给，尤其玻纤当前吨盈利尚可，24Q1 行业盈利低点以来推动三轮复价，行业面临新进入者和二线企业扩张压力，但重投资和高启停成本属性导致 25 年行业供给压力不大。而光伏玻璃当前价格已跌至成本线，24Q3 龙头企业带头减产加速行业再平衡，25H1 分布式光伏抢装催化需求，重投资和高启停成本减少短期供给，看好行业盈利短期明显改善。 类型三：增量需求向存量转换，新进入者竞争或加速变革 我们认为家装和和钢结构也是行业再平衡相对较快的细分板块，但更多是新进入者和新技术对传统产业的升级改造。以贝壳为代表，以其高性价比的整装模式、二手房成交流量入口为核心优势，近年对传统家装冲击较大，加快行业落后产能供需再平衡。而鸿路钢构为代表，主动发力智能制造，打破了钢结构行业传统的产能扩张路径，能够实现更高效率、更低成本的规模优势，以巩固其成本领先和龙头地位。行业未来更多将依赖于存量更新需求，需求转换阶段，我们认为主动拥抱新技术、加速组织变革的企业有望胜出；而对于家装内的消费建材而言，需要重点关注 C 端零售优势突出的企业。 风险提示：地产需求上行速度超预期，供给侧政策执行力度低于预期，行业产能退出周期缓慢。 (23)(8)72136Mar-24Jul-24Nov-24Mar-25(%)建材建筑装修沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料/工业 正文目录 投资要点 ....................................................................................................................................................................... 3 与市场的不同之处 ................................................................................................................................................. 3 水泥：政策框架渐完善，供需再平衡进行时 ................................................................................................................. 5 历史复盘：“去产量”短期再平衡，长期看治本较难................................................................................................ 5 供改进阶：超产治理+碳排放推动行业“去产能” ..................................................................................................... 8 超产产能的规范有望加速低效产能退出 ......................................................................................................... 8 纳入全国碳市场，加速低标产能退出 ............................................................................................................ 9 行业集中度提升推动产能产量共同去化 ......