真“锂”探寻系列14：澳矿24Q4跟踪：成本压力加剧，产能有望继续出清

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 真“锂”探寻系列 14 澳矿 24Q4 跟踪：成本压力加剧，产能有望继续出清 2025 年 03 月 16 日 ➢ 产能开始出清，24Q4 供给增速放缓。24Q4 澳矿出清加速，Bald hill、Pilbara的 Ngungaju 工厂先后宣布停产，截至 24Q4 末澳矿减停产矿山增至 4 座。我们预计 24Q4 澳矿锂精矿产量约 105 万吨，环比基本持平，增速明显放缓；分项目来看，老矿山产量普遍下滑，Greenbushes 产量 39.2 万吨，环比-3%，Pilgangoora 产量 18.8 万吨，环比-14%，主要由于高成本选厂停产，Marion产量 11.6 万吨，环比-15%，Bald Hill 产量 2.5 万吨，环比-34%，主要由于矿山停产；供应增量主要来自爬坡中的两个绿地项目，Wodgina 产量 10.8 万吨，环比+6%，Holland 产能爬坡中，Kathleen 产量 8.9 万吨，环比+215%。 ➢ 除 greenbushes 外普遍亏损，产能或将进一步出清。24Q4 矿价下跌速度放缓，但除 greenbushes 外，我们预计澳矿普遍面对较大运营压力。1）greenbushes：24Q4 锂精矿现金成本 324 澳元/吨，环比+17%，主要由于产量下滑，成本优势仍然较强；2）pilgangoora：24Q4 现金成本 621 澳元/吨，环比+2%，24H2 的 EBITDA 为 0.48 亿澳元，同比下滑 89%，税后净利润为-0.69 亿澳元，同比下滑 132%，澳洲第二大锂矿开始亏损；3）Marion、Wodgina：24H2 EBITDA 分别为 0.06、0.32 亿澳元，折 SC6 的现金成本分别为 1076、1013 澳元/吨，尽管 24Q4 采取裁员等降本措施，但成本仍超出指引；4）Holland：24H2 产能利用率已爬坡至约 74%，但仍然亏损 0.24 亿澳元，同时公司预计 25H1 仍将亏损。目前锂价下，澳矿普遍亏损，产能有望继续出清。 ➢ 小矿山已停产完毕，新的出清将对供需格局产生较大边际影响。目前澳矿中已减停产的项目共四个，分别为 Finniss、Cattlin、Bald hill 以及 Pilbara 的Ngungaju 工厂，除 Bald hill 精矿产能为 15 万吨外，其他三个项目精矿产能均为 20 万吨（2.5 万吨 LCE），截至目前，澳矿小矿山已停产完毕，剩余矿山精矿产能均在 38 万吨（4.8 万吨 LCE）以上，尽管大矿山做出停产决策更为谨慎，但一旦停产，行业供给将明显下修。在目前锂价下，我们认为在产的澳矿运营压力较大、降本空间有限，存在进一步出清的可能，2025 年锂行业格局已明显改善，澳矿新的出清对供需格局的边际影响更大，有望刺激锂价向上的弹性。 ➢ 投资建议：澳矿出清开始，亏损压力下或将有进一步减停产现象，行业格局明显改善，锂价触底，建议重点关注具有产量弹性及成本优势的标的，重点推荐：藏格矿业、中矿资源、永兴材料、盐湖股份。雅化集团自有矿即将放量，民爆业务稳步增长，我们预计公司 2024-2026 年归母净利 3.1/9.0/13.7 亿元，对应 3月 14 日收盘价的 PE 为 47/16/11 倍，2025-2026 年 PE 低于可比公司，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：电动车销量不及预期、锂供给超预期释放、海外地缘政治风险等。 重点公司盈利预测、估值与评级 代码 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） 评级 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 000408.SZ 藏格矿业 36.80 2.18 1.62 1.66 17 23 22 推荐 002738.SZ 中矿资源 35.90 3.15 1.05 1.56 11 34 23 推荐 002497.SZ 雅化集团 12.69 0.03 0.27 0.78 364 47 16 推荐 002756.SZ 永兴材料 35.74 6.33 2.19 2.31 6 16 15 推荐 000792.SZ 盐湖股份 17.04 1.49 0.81 0.85 11 21 20 推荐 资料来源：iFind，民生证券研究院预测;（注：股价为 2025 年 3 月 14 日收盘价） 推荐 维持评级 [Table_Author] 分析师 邱祖学 执业证书： S0100521120001 邮箱： qiuzuxue@mszq.com 研究助理 南雪源 执业证书： S0100123070035 邮箱： nanxueyuan@mszq.com 相关研究 1.铜行业动态报告：TC 降为负值，二季度铜冶炼减产吗？-2025/03/13 2.钴行业动态报告：刚果金暂停出口，钴价上行-2025/03/11 3.有色金属周报 20250308：步入需求旺季，价格上行-2025/03/09 4.有色金属周报 20250301：迎金三银四旺季，期待金属价格上行-2025/03/01 5.有色金属周报 20250223：国内政策表态积极，继续看好春季行情-2025/02/23 行业深度研究/有色金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 澳矿 24Q4 综述：成本压力较大，有望继续出清 ...................................................................................................... 3 2 Greenbushes：CGP3 投产进度再度延后，冶炼端成本偏高 .................................................................................... 5 3 Pilgangoora：高成本产线停产，24Q4 经营性现金流开始流出 ............................................................................... 8 4 Mt Marion：成本高于指引，EBITDA 处于盈亏边缘 ............................................................................................ 11 5 Wodgina：成本高于指引，降本效果尚未显现 ...................................................................................................... 13 6 Bald Hill：24Q4 矿山停产，销量指引下调 ..............................................................