百润股份(002568)预调酒龙头稳健增长，威士忌业务未来可期

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 非金融公司|公司深度|百润股份（002568） 预调酒龙头稳健增长，威士忌业务未来可期 2025年01月05日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 36 目前我国预调酒与威士忌市场规模较小、发展较快，我们预计未来市场扩容空间较大、集中度有望提升。百润股份是国内预调酒龙头，以完善的产品矩阵与精细化营销维持行业领先、加速拓展渠道，同时前瞻布局威士忌烈酒业务，威士忌业务稳步扩张有望给公司带来新增量。双业务增长有望带动公司业绩稳步增长。 邓周贵 徐锡联 刘景瑜 吴雪枫 SAC：S0590524040005 SAC：S0590524040004 SAC：S0590524030005 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 36 非金融公司|公司深度 glzqdatemark2 百润股份(002568) 预调酒龙头稳健增长，威士忌业务未来可期 行 业： 食品饮料/非白酒 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 25.95 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,049/716 流通 A 股市值(百万元) 18,590.38 每股净资产(元) 4.17 资产负债率(%) 42.54 一年内最高/最低(元) 28.98/15.00 股价相对走势 相关报告 1、《百润股份（002568）：三季报点评：预调酒承压，期待 Q4 新品》2024.11.02 2、《百润股份（002568）：2024 年半年报点评 ： 需 求 短 暂 承 压 ， 期 待 新 品 催 化 》2024.07.31 扫码查看更多 投资要点 我国预调酒与威士忌市场规模较小、发展较快，我们预计未来规模与集中度有提升空间。公司是预调酒龙头，以完善的产品矩阵与精细化营销领先行业，同时前瞻布局威士忌，具备产能、产品与品宣优势。双业务增长有望带动公司业绩增长。 ➢ 预调酒龙头深耕主业前瞻发展 公司是预调酒龙头，产品矩阵丰富完善、聚焦场景精细化营销，2018-2023 年来受益行业增长，收入/利润 5 年 CAGR 分别为 21.55%/45.59%，2023 年市占率达 72.5%。2024Q1-Q3 公司收入/归母净利润分别同比减少 2.88%/13.67%至 23.86/5.74 亿元，我们判断主因同期高基数与费用合理规划。公司前瞻布局烈酒业务，威士忌产品目前已上市，未来有望贡献新增量，公司有望成为预调酒与本土威士忌双龙头。 ➢ 预调酒：市场增长空间足，公司龙头优势强 2019-2023 年我国预调酒市场规模由 39.76 亿元增长至 80.27 亿元，CAGR 达18.93%。2023 年中国/日本预调酒人均饮用量分别为 0.3/14.1L，中国市场仍有空间。公司立足“3+5+8”产品矩阵，加强精细化营销，推进渠道下沉，清爽有望加速动销。参考日本经验，公司作为预调酒龙一有望持续受益市场扩容与份额提升。 ➢ 威士忌：公司前瞻布局，有望引领本土品牌 中国威士忌市场规模小而增速快，2023 年规模为 55 亿元，2018-2023 年 CAGR 为19.26%。目前中国本土威士忌份额小、高年份桶陈产品数量偏低。公司 2017 年起前瞻布局烈酒业务，崃州蒸馏厂具备产能与储备优势、生产设施先进、木桶种类丰富、本土特色突出、注重品牌宣传，威士忌布局稳步推进有望为公司带来增量。 ➢ 投资建议：双业务带动增长，维持“买入”评级 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 32.04/36.31/40.13 亿元，分别同比-1.82%/+13.32%/+10.52%，归母净利润分别为 7.37/9.05/10.20 亿元，分别同比 -8.97%/+22.83%/+12.66%，对应三年 CAGR 为 8.00%，EPS 分别为 0.70/0.86/0.97元/股。可比公司 2025 年平均 PE 为 31.68 倍，考虑到我国预调酒与烈酒市场空间大，公司是预调酒龙一，且威士忌优势明显，综合相对估值法和绝对估值法，维持“买入”评级。 风险提示：产品销量不达预期、市场开拓风险、管理层变动、宏观经济不达预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2593 3264 3204 3631 4013 增长率（%） -0.04% 25.85% -1.82% 13.32% 10.52% EBITDA（百万元） 807 1212 1531 1784 1984 归母净利润（百万元） 521 809 737 905 1020 增长率（%） -21.74% 55.28% -8.97% 22.83% 12.66% EPS（元/股） 0.50 0.77 0.70 0.86 0.97 市盈率（P/E） 52.2 33.6 37.0 30.1 26.7 市净率（P/B） 7.6 7.0 6.3 5.6 5.0 EV/EBITDA 47.6 21.6 17.5 14.7 12.6 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2025 年 01 月 03 日收盘价 -40%-17%7%30%2024/12024/52024/92025/1百润股份沪深3002025年01月05日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 36 非金融公司|公司深度 投资聚焦 核心逻辑 目前我国预调酒与威士忌市场规模较小而增速较快，我们预计未来市场扩容空间较大。预调酒行业洗牌或已完成，2019 年起市场规模重回增长轨道，公司作为龙一，立足 RIO“3+5+8”产品矩阵，加大各子品牌投入、引领行业创新与健康化趋势，同时加强精细化营销，持续推动渠道下沉，2018-2023 年收入与利润均实现高增。清爽新口味与新包装布局稳步推进，2025 年有望给公司带来增量。借鉴日本预调酒行业发展经验，我国预调酒市场成长空间尚足、龙一集中度有望进一步提升。目前我国威士忌行业较小，销售额仅占酿酒行业 0.51%，其中本土品牌产能规模及产量均相对较小，较进口威士忌仍有一定差距，市场主要由帝亚吉欧、保乐力加等国际威士忌龙头品牌主导。公司 2017年起前瞻布局烈酒业务，旗下崃州蒸馏厂威士忌产能与储备优势明显、生产设施先进、木桶种类丰富、产品本土特色突出、注重品牌宣传，威士忌新品 2024 年 11 月上市，2025 年有望给公司贡献增量。展望未来，公司有望成为本土预调酒与威士忌双龙头，享受市场扩张红利。 核心假设  考虑预调酒是公司产品基本盘，公司龙头地位稳固，预计 2024-2026 年预调酒产品收入分别为27.95/31.88/35.37 亿元，分别同比-3.08%/+14.05%/+10.96%，对应三年 CAGR 为 7.04%。  考虑公司深耕多年香精香料，业务稳健增长，预计 2024-2026 年